Eclat Textile Co. Ltd (1476 TT): 从可见性到波动性，评级下调至持有

2025年5月19日 爱克劳特纺织有限公司(1476TT) 下调至持有：从可见性到波动性 股票 纺织品服装及奢侈品 台湾 ◆由于关税相关的干扰，挑战开始浮现 ◆客户犹豫导致低阶可见性 ◆下调至持有，将目标价位下调至新台币482元（原为新台币497元） 不错的2025年第一季度成绩。8月8日，Eclat报告销售额为94亿新台币，同比增长23%，环比下降2%，超出汇丰银行预期11%，符合彭博一致预期。增长由更高的平均销售价格（包括面料和服装）和销量（仅服装）推动。尽管毛利率低于汇丰银行和一致预期，但运营杠杆和印尼工厂收益率改善将运营利润率提升至21.1%，超出预期0.3-0.7个百分点。受外汇收益1.13亿新台币推动，每股收益达到6.12新台币，同比增长18%。 降级待持 482.00 目标价格（新台币） 497.00 上一次目标（新台币） 448.50 股价（新台币）市+场7数据.5% 市上值行（新/下台行币百万）123,054 自由漂浮69% 市（值截（至百20万25美年元5月）19日） 4,072 BBG 1476TT 关税的影响开始显现。潜在的挑战开始显现，尤其是美国关税政策的反复。这导致了计划的 3mADTV(USDm)14RIC1476.TW 财务与比率(新台币) 混乱和客户犹豫不决。与我们的先前预期相反，Eclat表示在90天的宽限期期间，它只看到了有限的抢订单或拉订单。与4月初相比，管理层的态度变得更加保守，因为它开始看到更短的下单可见性，为3个月（从前面的5-6个月）。 年到12/2024a12/2025e12/2026e12/2027e中银集团每股收益24.2023.1625.4428.79 汇丰银行每股收益（上一个24交.2易0日）24.5028.1831.43 修改(%)0.0-5.5-9.7-8.4 一致每股收益24.3626.0527.7330.35 PE(x)18.519.417.615.6 股息率(%)3.83.64.04.5 EV/EBITDA(x)14.013.412.210.7 此外，一些客户讨论了成本分摊安排。公司估计大约“十几”百分比的销售额最终将面临额外的关税成本。我们的敏感性分析表明，如果15%的销售额受到影响，在所有其他因素保持不变的情况下，毛利率可能会降低0.75个基点。不仅如此，较弱的台币也构成了近期的风险。据Eclat表示，每1%台币升值，它可能面临高达4000万台币的潜在汇兑损失。 ROE(%) 52周价格（新台币） 24.321.321.922.8 620.00 450.00 印度尼西亚行动在推进但风险仍然存在。印尼业务持续改善，2025年第一季度实现净利润1.01亿新台币，较2024年第四季度的5800万新台币有所增长。受稳定产能提升的鼓舞，Eclat正考虑进行第三阶段扩张。然而，我们认为执行风险、汇率波动和关税成本可能会放缓增长步伐。“ 280.00 05/2411/2405/25 目标价格:482.00 高：580.00低：320.50当前：448.50 source:lsegibes,hsbc估计 小巨人”订单依然强劲，2025年第一季度贡献了销售额的14%，而2024年为13%。但在更具不 确定性的全球环境下，需求是否能够持续仍待观察。 JeremyChen*研究主管，台湾 中国香港上海汇丰集团证券（台湾）有限公司jeremy.cm.chen@hsbc.com.tw+886266312866 下调至持有（自买入），将止盈位下调3%至新台币482。我们将2025-26e每股收益预期下调了6-10%，以反映额外的关税成本。我们维持在20.3倍（低于10年平均值1个标准差）的市盈率倍数。由于现在已是5月，我们也将估值基准调整至2025年第二季度-2026年第一季度e每股收益新台币23.76元（从2025e每股收益新台币24.50元），以此计算出我们的目标价新 LorraineOu*研究助理 汇丰证券（台湾）有限公司lorraine.yt.ou@hsbc.com.tw+886266312867 台币482元（从新台币497元）。鉴于隐含的升值空间约为8%，我们将评级从“买入”下调至“ 持有”，因为我们现在对Eclat未来的增长势头持谨慎态度。 受雇于汇丰证券（美国）有限公司的非美国附属机构，且未根据FINRA法规注册/获得资格 2025年5月19日-20日|台北丽晶酒店 注册 汇丰中国2025年台湾会议 披露与免责声明 本报告须与披露附录中的披露声明和分析师认证一并阅读，并须与本报告的免责声明一并阅读，该免责声明是本报告的一部分。 报告发行人：汇丰证券（台灣）股份有限公司 查看汇丰环球研究： https://www.research.hsbc.com 财务与估值：易凯纺织有限公司保持 财务报表 年到12/2024a 收入EBITDA 折旧与摊销 营业利润/EBIT净利息 PBT 汇丰银行税后利润税收 净利润 汇丰银行净利润 36,828 8,642 -886 7,755 40 8,351 8,351 -1,710 6,641 6,641 39,327 8,889 -906 7,982 87 7,964 7,964 -1,611 6,353 6,353 41,375 9,612 -927 8,685 120 8,805 8,805 -1,826 6,979 6,979 45,195 10,786 -949 9,837 120 9,957 9,957 -2,059 7,898 7,898 损益汇总(新台币) 12/2025e12/2026e12/2027e 估值数据 年到 EV/销售额EV/EBITDAEV/IC PE*PB 自由现金流收益率(%)股息率(%) *基于hsbceps(稀释) 12/2024a12/2025e12/2026e12/2027e 3.33.02.82.5 14.013.412.210.7 4.74.74.54.3 18.519.417.615.6 4.34.03.73.4 4.36.86.67.2 3.83.64.04.5 现金流摘要（新台币百万）经营活动产生的现金流量资本性支出 投资活动产生的现金流量股息 净债务变化FCF股权 资产负债表摘要（新台币百万） 5,8358,9368,6299,392 -484-509-534-561 -792-509-534-561 -3,704-4,664-4,462-4,902 -187-2,134-1,930-1,994 5,3518,4278,0958,832 ESG指标 环境指标12/2023a治理指标温室气体排放强度 * 120.2 能源强度* 328.0 CO2减排政策 是的 社会指标 12/2023a 员工成本占收入的百分比15.9员工流动率(%)34.5多样性政策是 董事会人数 平均董事会任期（年）女性董事会成员（%） 董事会成员独立性(%)27.3 11 n/a 0 12/2024a 来源：公司数据，汇丰银行*温室气体强度和能源强度分别以kg和kWh为单位，按美元‘000计算 有形固定资产流动资产 现金及其他总资产 经营负债总债务净债务股东权益投入资本 12,994 21,508 3,618 35,865 5,139 1,804 -1,814 28,922 25,744 12,596 24,162 6,936 38,121 4,523 2,988 -3,948 30,611 25,300 12,203 27,829 10,046 41,395 4,099 4,168 -5,877 33,127 25,887 11,814 32,062 13,220 45,240 3,767 5,349 -7,871 36,124 26,889 发行人信息 股价(新台币) 目标价格(新台币) 448.50 自由漂浮扇区 国家/地区分析师 联系 69% 纺织品、服装与奢侈品 货物台湾 杰里米·陈 +886266312866 482.00 比率、增长和每股分析 年到12/2024a12/2025e 收入EBITDA 营业利润PBT 中银集团每股收益 19.6 16.3 18.4 25.1 28.3 6.8 2.9 2.9 -4.6 -4.3 5.2 8.1 8.8 10.6 9.8 9.2 12.2 13.3 13.1 13.2 同比%变化 比率（%） 12/2026e12/2027e RIC(股票) 彭博(股票) 市值（百万美元） 价格相对 610.00 560.00 510.00 460.00 1476.TW 1476TT 4,072 610.00 560.00 510.00 460.00 收入/IC(x)投资回报率 净资产收益率ROA 息税折旧摊销前利润率营业利润率 净负债/EBITDA(x) -0.2 -0.4 -0.6 -0.7 来源：汇丰银行注意 每股数据（台币） 月19日收盘价为准 每股收益（稀释） 24.20 23.16 25.44 28.79 汇丰银行每股收益（稀释） 24.20 23.16 25.44 28.79 DPS 17.00 16.26 17.87 20.22 账面价值 105.41 111.57 120.74 131.66 净负债/权益 1.51.51.61.7 25.925.026.929.6 24.321.321.922.8 19.817.217.618.2 23.522.623.223.9 21.120.321.021.8 -6.3-12.9-17.7-21.8 410.00 360.00 310.00 260.00 210.00 艾克拉特纺织有限公司 ReltoTAIWANWEIGHTEDINDEX 202320242025 ：价格以2025年5 410.00 360.00 310.00 260.00 210.00 关键要点 表1.Eclat–2025年第一季度结果概述 (TWDm) 1Q25 4Q24 q-o-q 1Q24 同比 HSBCe 差 BBGcons 差 销售 9,375 9,571 -2.1% 7,633 22.8% 8,478 10.6% 9,350 0.3% 毛利润 2,831 2,857 -0.9% 2,247 26.0% 2,574 10.0% 2,827 0.1% OP利润 1,975 1,870 5.6% 1,476 33.8% 1,725 14.5% 1,942 1.7% PBT 2,087 2,129 -2.0% 1,777 17.4% 1,745 19.6% 1,994 4.7% 净利润 1,679 1,707 -1.6% 1,425 17.8% 1,365 23.1% 1,586 5.9% EPS(新台币) 6.12 6.22 -1.6% 5.19 17.9% 4.97 23.0% 5.76 6.3% 边距(%) 30.4 -16bp 30.2 -4bp GM 30.2 29.8 36bp 29.4 77bp 20.3 72bp 20.8 30bp OPM 21.1 19.5 153bp 19.3 173bp 16.1 182bp 17.0 95bp NM 17.9 17.8 8bp 18.7 -76bp 来源：彭博共识，汇丰预测 表2.汇丰银行的估计–新的与旧的 新估计 (TWDm)2025e2026e2027e2025e202 旧估计 6e2027e 变化(%) 2025e2026e2027e 销售 39,327 41,375 45,195 40,370 43,854 48,292 -2.6 -5.7 -6.4 毛利润 11,632 12,433 13,818 12,272 13,774 15,212 -5.2 -9.7 -9.2 OP利润 7,982 8,685 9,837 8,407 9,663 10,783 -5.1