2025Q1营收超100亿，毛利率创历史新高

优于大市证券分析师：贾济恺jiajikai@guosen.com.cn优于大市(维持)62.10港元83026/69329百万港元67.45/18.64港元751.63百万港元《零跑汽车（09863.HK）-2024Q4单季度扭亏为盈,新车型B10《零跑汽车（09863.HK）-深度报告：新品周期叠加渠道扩容，《零跑汽车（09863.HK）-与Stellantis达成深度合作，三季报《零跑汽车（09863.HK）-聚焦高性价比市场，核心技术全域自 公司研究·海外公司财报点评汽车·乘用车证券分析师：唐旭霞0755-81981814021-61761026tangxx@guosen.com.cnS0980519080002S0980524090004基础数据投资评级合理估值收盘价总市值/流通市值52周最高价/最低价近3个月日均成交额市场走势资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理相关研究报告开启预售》——2025-03-14国际合作护航全球战略》——2024-12-13及10月销量表现优秀》——2023-11-05研》——2023-08-31 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容2025一季度点评：单季度毛利率14.9%,创历史新高零跑汽车2025年第一季度收入同比大幅增长，单季度亏损同比大幅收窄。第一季度收入100.2亿元，同比增长187.1%，主要原因是：1、销量同比增长162.1%；2、产品组合优化，单车收入同比增长4.9%。零跑汽车2025年第一季度归母净利润-1.3亿元，较2024年同期的-10.1亿大幅收窄；环比2024年第四季度的0.8亿元有所下滑，主要原因是毛利总额的下降大于资本开支的下降。零跑汽车营业收入及增速（单位：亿元、%）图2：零跑汽车归母净利润及净利润率（单位：亿元、%）资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理毛利率大幅增长，2025年第一季度毛利率14.9%，创历史新高。零跑汽车2025年第一季度毛利率14.9%,在2024年全年毛利率8.38%基础上继续增长，而2024年同期毛利率为-1.4%。相比于2024年第四季度的销售旺季，2025Q1的毛利率在13.3%基础上环比增加1.6个百分点，创下公司成立以来的单季毛利率新高。2025年第一季度，公司的销售、行政、研发费用分别为6.1亿元、3.8亿元、8亿元；对应SG%A费用率和研发费用率分别为9.88%、7.98%，相较2024年全年继续下降。零跑汽车毛利率、净利率变化情况图4：零跑汽车期间费用率变化情况资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理公司口径下，2025年第一季度销量共计87552辆。2025年第一季度，零跑汽车销量较2024年同期增长162.1%；其中C系列交付67,812輛，占比77.5%，较2024年同期占比增长了5.7pct。 2 图3： 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容资料来源：Marklines，国信证券经济研究所整理公司2025年第一季度平均单车营收11.44万元，有所回升，单车成本9.74万元，创历史新低，单车毛利达到1.71万元。公司2025年第一季度单车营收11.44万元，主要由于C系列销量占比较高，产品结构优化。单车成本9.74万元，规模效应和供应链管理进一步产生正向效果。单车毛利1.71万元，单车净亏损0.15万元。2025年一季度，春节影响下，乘用车行业属于传统淡季，公司2025年新车或改款车尚未发布，公司依然在一季度实现了毛利率的历史新高，为2025年全年扭亏打下基础。图6：零跑汽车单车营收、成本、毛利（单位：亿元）资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理C10改款产品力大幅提升，B系列第二款车型B01亮相上海车展2025年5月15日，新款C10正式发布，新C1O在三电、智能化领域做了全方位升级。新款C10售价区间12.28万-14.28万，将激光雷达、800V高压平台、高通8295P芯片等高端配置带入14万级市场,其中入门款价格相比2024款进一步下降。三电领域，纯电版C10搭载全域800V高压碳化硅平台，CLTC续航605km，16分钟可完成30%-80%快充；增程版具备CLTC纯电续航210km，综合续航1190km，馈电油耗仅5.1L/100km。智能化方面，高配版车型搭载“激光雷达+端到端大模 3图7：零跑汽车单车费用、净利（单位：亿元）资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容4型”方案，配备28个感知硬件+200TOPS算力，支持高速领航、自动泊车等27项功能，未来可OTA升级通勤领航；智能座舱上，搭载高通SA8295P芯片+LeapmotorOS4.0 Plus，支持3D灵动桌面、智慧分屏，支持“DeepSeek+通义千问”双AI大模型。新款C10在三电和动态性能上的升级图9：新款C10在智能化的升级资料来源：零跑公众号、国信证券经济研究所整理资料来源：零跑公众号、国信证券经济研究所整理零跑B01是B系列的首款轿车，在今年4月的上海车展全球首秀，设计风格彰显年轻化、科技感、个性化。车身外观名为天梭流体造型，采用了17.2°驭风美学溜背角、1.618黄金轮高比、空气动力学鸭尾等设计，风阻系数仅0.197Cd。座舱搭载了14.6英寸2.5K悬浮中控屏、8.8英寸全液晶仪表，搭载高通8295P芯片，支持Leapmotor OS4.0PLUS系统，以及双AI交互系统。图11：零跑B01内饰与座舱资料来源：零跑公众号、国信证券经济研究所整理资料来源：零跑公众号、国信证券经济研究所整理投资建议：预计未来三年的持续高速发展，维持“优于大市”评级营收与销量上：B10的发布，展现了公司产品超越同级的产品力，市场端得到验证；同时C系列依然保持了稳定的市场表现。B系列将有多部车型发布，同时C系列将有中期改款，2025年将形成B、C两大系列双轮驱动的产品线；2026年，A/D两大系列有望发布，届时公司将形成A/B/C/D四大产品线。预计公司销量、营收将持续高增长，2025年预计销量达到50万辆以上，中长期有望冲击100万年销。 图10：零跑B01外观亮点 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容5相比前期预测，我们上调了2025年的销量预期，上调至60万辆，同时一季度展现了公司ASP上升趋势，预计该趋势可以全年保持，因此上调了营收预测。表1：未来三年销量假设（单位：万辆）2025E2026E2027E总销量58.7782.20104.50国内销量52.5372.1689.50海外销量6.2410.0415.00资料来源：国信证券经济研究所整理及预测毛利率上：一季报展现了公司供应链管理能力和规模效应，单季度实现了14.9%毛利率，创历史新高。基于公司后续的增量产品，预计2025年后三个季度，规模效应还将进一步显现，同时供应链议价能力进一步增强，成本进一步优化。但是B系列客单价相对C系列更低，随着B系列的发布，产品结构变化为毛利率带来不确定性，预计2025年毛利率维持在11-12%。表2：未来三年毛利率假设2025E2026E2027E毛利率假设11.44%12.42%13.74%资料来源：国信证券经济研究所整理及预测期间费用：预计管理费用维持稳定；研发费用小幅增长；由于一季度公司没有新车发布，预计后续单季度消费费用高于2025年一季度。随着营收快速增长，期间费用率仍处于下行趋势。表3：期间费用率假设2025E2026E2027ESG&A费用率6.00%5.50%5.50%研发费用率5.50%4.50%4.50%资料来源：国信证券经济研究所整理及预测上调盈利预测，预计公司2025-2027年营业收入分别为668/999/1244亿元（原预测 为583/840/1163亿 元 ， 上 调 幅 度14.6%/18.9%/7.0%） ，同 比 增速107.6%/49.5%/24.5%；2025-2027年归母净利润分别为5.78/28.77/56.74亿元（原预测-0.72/24.88/50.81亿元，上调幅度—/15.6%/11.7%)；预计2025-2027年EPS分别为0.43/2.15/4.24元。维持“优于大市”评级。风险提示：新品销量不及预期、成本管控不及预期、市场竞争加剧、海外业务拓展不及预期等。 免责声明分析师声明作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道；分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求独立、客观、公正，结论不受任何第三方的授意或影响；作者在过去、现在或未来未就其研究报告所提供的具体建议或所表述的意见直接或间接收取任何报酬，特此声明。国信证券投资评级投资评级标准报告中投资建议所涉及的评级（如有）分为股票评级和行业评级（另有说明的除外）。评级标准为报告发布日后6到12个月内的相对市场表现，也即报告发布日后的6到12个月内公司股价（或行业指数）相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅作为基准。A股市场以沪深300指数（000300.SH）作为基准；新三板市场以三板成指（899001.CSI）为基准；香港市场以恒生指数(HSI.HI)作为基准；美国市场以标普500指数(SPX.GI)或纳斯达克指数（IXIC.GI）为基准。重要声明本报告由国信证券股份有限公司（已具备中国证监会许可的证券投资咨询业务资格）制作；报告版权归国信证券股份有限公司（以下简称“我公司”）所有。本报告仅供我公司客户使用，本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式使用、复制或传播。任何有关本报告的摘要或节选都不代表本报告正式完整的观点，一切须以我公司向客户发布的本报告完整版本为准。本报告基于已公开的资料或信息撰写，但我公司不保证该资料及信息的完整性、准确性。本报告所载的信息、资料、建议及推测仅反映我公司于本报告公开发布当日的判断，在不同时期，我公司可能撰写并发布与本报告所载资料、建议及推测不一致的报告。我公司不保证本报告所含信息及资料处于最新状态；我公司可能随时补充、更新和修订有关信息及资料，投资者应当自行关注相关更新和修订内容。我公司或关联机构可能会持有本报告中所提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行、财务顾问或金融产品等相关服务。本公司的资产管理部门、自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中意见或建议不一致的投资决策。本报告仅供参考之用，不构成出售或购买证券或其他投资标的要约或邀请。在任何情况下，本报告中的信息和意见均不构成对任何个人的投资建议。任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。投资者应结合自己的投资目标和财务状况自行判断是否采用本报告所载内容和信息并自行承担风险，我公司及雇员对投资者使用本报告及其内容而造成的一切后果不承担任何法律责任。证券投资咨询业务的说明本公司具备中国证监会核准的证券投资咨询业务资格。证券投资咨询，是指从事证券投资咨询业务的机构及其投资咨询人员以下列形式为证券投资人或者客户提供证券投资分析、预测或者建议等直接或者间接有偿咨询服务的活动：接受投资人或者客户委托，提供证券投资咨询服务；举办有关证券投资咨询的讲座、报告会、分析会等；在报刊上发表证券投资咨询的文章、评论、报告，以及通过电台、电视台等公众传播媒体提供证券投资咨询服务；通过电话、传真、电脑网络等电信设备系统，提供证券投资咨询服务；中国证监会认定的其他形式。发布证券研究报告是证券投资咨询业务的一种基本形式，指证券公司、证券投资咨询机构对证券及证券相关产品的价值、市场走势或者相关影响因素进行分析，形成证券估值、投资评级等投资分析意见，制作证券研究报告，并向客户发布的行为。 类别级别说明股票投资评级优于大市股价表现优于市场代表性指数10%以上中性股价表现介于市场代表性指数±10%之