研究周报-绿色金融与新能源

观点与策略 122111120 请务必阅读正文之后的免责条款部分镍：镍矿矛盾托底，转产经济性或限制上方估值不锈钢：成本底部空间清晰，上行缺乏实质驱动张再宇报告导读：沪镍基本面：印尼镍矿溢价坚挺托底，转产经济性或限制上方估值。首先，印尼高品位镍矿偏紧推升一体化火法成本，1.6%镍矿溢价边际上行2美金至27-28美金/湿吨，总价同比增加25%（+10.7美金）至53.6美金/湿吨；其次，考虑到补库需求的影响，精炼镍过剩预期下的国内外短线累库不及预期，库存边际甚至小幅去化。因此，就下方空间而言，虽然精炼镍过剩预期为长线主要逻辑，镍价远端存在“去估值-去产量”的压力，但是短线镍矿矛盾推升成本重心，叠加过剩压力迟迟未兑现在累库，下方弹性仍有限制。不过，由于不锈钢负反馈对镍铁施压，镍铁边际重新回到累库，SMM 5月中旬的镍铁库存29554.5吨，同/环比+36%/4%从转产经济性的角度考虑，盘面一度打开镍铁转向高冰镍的窗口，或对精炼镍上方估值形成一定的拖累。整体而言，预计镍价或延续窄幅震荡运行，印尼镍矿政策和冶炼端库存表现或限制下方弹性，而上方弹性可能受到转产经济性以及远端过剩预期的压制。不锈钢基本面：不锈钢边际供需双弱，短线或低位震荡，中期存在小幅修复的机会。前期高排产格局下，不锈钢季节性去库速度较往年偏慢，关税缓和或释放一定的出口压力，但是整体负反馈阶段暂未看到实质性转变。中联金5月不锈钢排产342.5万吨同/环比+2%/+0%，累计同比+5%，其中300系5月排产170.6万吨，同/环比-2%/-3%，累计同比+3%，同比增速有所收敛，300系收敛更为显著。利润空间或难以明显打开，不锈钢估值仍然以成本为重心。镍铁让利下行后盘面钢价仍低于即期成本，若参照950元/镍测算，不锈钢现金成本或在1.30万元/吨左右。同时，矿端矛盾或限制镍铁底部空间，5月下旬镍矿溢价或再上行2美金至27-28美金/湿吨，总价同比增加25%（+10.7美金）至53.6美金/湿吨，按照印尼镍铁完全成本估算，印尼镍铁或已出现一定的亏损。因此，预计成本支撑或托底不锈钢底部空间，但是基本面负反馈压力下的估值仍然以成本为重心，盘面短线温和抬升震荡区间，关注区间操作为主。库存变化：1）中国精炼镍社会库存减少763吨至42928吨。其中，仓单库存增加75吨至23501吨，现货库存减少838吨至12957吨，保税区库存持平至6470吨。LME镍库存减少2448吨至195222吨。2）有色网5月中旬底镍铁库存29554.5吨，同/环比+36%/4%，库存压力边际增加。3）钢联不锈钢库存变化：不锈钢社会库存1108250吨，周环比减0.42%。其中，冷轧不锈钢库存量675382吨，周环比减3.71%。热轧不锈钢库存量432868吨，周环比增5.17%。2025年5月18日 投资咨询从业资格号：Z0021479zhangzaiyu@gtht.com 12 请务必阅读正文之后的免责条款部分24）根据钢联，中国14港港口镍矿库存增加9.72万湿吨至706.24万湿吨。以镍矿产地分，菲律宾镍矿706.24万湿吨。以镍矿品位分，低镍高铁矿340.12万湿吨，中高品位镍矿366.12万湿吨。市场消息：1）印尼政府近期对非税国家收入提出相关调整建议，镍矿、镍铁、镍生铁和镍锍资源税率分别由10%、2%、5%和2%提高至浮动区间14%-19%、5%-7%、5%-7%和4.5%-6.5%。印尼能矿部官员表示，印尼总统于4月11日正式签署镍产品特许权使用费新政，政府令分别为PP No.18（2025）和PP No.19（2025），并表示该政策将于4月26日正式实施。2）3月3日加拿大安大略省省长福特针对美国关税威胁，提出安大略省的矿产也是关税斗争的关键，或将停止向美国出口镍。3）根据钢联，4月27日，中国恩菲EPC总承包的印尼CNI镍铁RKEF一期项目成功产出镍铁，标志着项目正式进入试生产阶段。CNI项目位于印尼东南苏拉威西省，生产品位22%的镍铁，单条线年产金属镍约1.25万吨。4）根据钢联资讯，海外媒体报道印尼某重要金属加工园区内一座镍冶炼厂已恢复生产。今年3月该厂因尾矿库区发生致命滑坡事故，导致几乎全部产能停摆。据知情人士透露，由格林美、青山控股集团及广东邦普循环科技共同持股的印尼青美邦新能源材料有限公司（PT QMB New Energy Materials），目前产能已恢复至70%-80%。5）据期货日报，2月3日菲律宾媒体报道议会正在讨论通过一项禁止镍矿出口的法案，该法案正处于两院委员审议阶段，一旦签署成为法律，将在5年后生效。5月9日市场有消息称“菲律宾政府计划自2025年6月起实施镍矿出口禁令”，但真实性以及禁令开始时间仍有待考验。6）根据媒体报道，5月10日至11日，中美经贸中方牵头人、国务院副总理何立峰与美方牵头人、美国财政部长贝森特和贸易代表格里尔在瑞士日内瓦举行中美经贸高层会谈。当地时间5月12日上午9:00，双方发布《中美日内瓦经贸会谈联合声明》。美方承诺取消根据2025年4月8日第14259号行政令和2025年4月9日第14266号行政令对中国商品加征的共计91%的关税，修改2025年4月2日第14257号行政令对中国商品加征的34%的对等关税，其中24%的关税暂停加征90天，保留剩余10%的关税。相应地，中方取消对美国商品加征的共计91%的反制关税；针对美对等关税的34%反制关税，相应暂停其中24%的关税90天，剩余10%的关税予以保留。中方还相应暂停或取消对美国的非关税反制措施。3 请务必阅读正文之后的免责条款部分(正文)表1：每周镍和不锈钢重点数据跟踪资料来源：国泰君安期货研究图1：沪镍主力合约价格资料来源：国泰君安期货研究期货产业链相关数据电解镍不锈钢硫酸镍 资料来源：国泰君安期货研究 资料来源：国泰君安期货研究图6：LME0-3升贴水资料来源：国泰君安期货研究图8：Ni01-Ni02跨期价差资料来源：同花顺，国泰君安期货研究 请务必阅读正文之后的免责条款部分资料来源：国泰君安期货研究图5：沪镍连续合约持仓与仓单库存比值资料来源：国泰君安期货研究图7：Ni00-Ni01跨期价差资料来源：同花顺，国泰君安期货研究 资料来源：Mysteel，国泰君安期货研究图12：我国电解镍社会库存资料来源：SMM，国泰君安期货研究图14：红土镍矿港口库存资料来源：SMM，国泰君安期货研究 请务必阅读正文之后的免责条款部分资料来源：SMM，国泰君安期货研究图13：菲律宾红土镍矿（1.5%）价格资料来源：SMM，国泰君安期货研究 请务必阅读正文之后的免责条款部分资料来源：Mysteel，国泰君安期货研究图17：RKEF铁厂利润资料来源：SMM，国泰君安期货研究图19：铬矿港口库存资料来源：SMM，国泰君安期货研究 资料来源：Mysteel，国泰君安期货研究图18：本周钢厂利润资料来源：Mysteel，国泰君安期货研究图20：高碳铬铁价格资料来源：Mysteel，国泰君安期货研究 请务必阅读正文之后的免责条款部分资料来源：Mysteel，国泰君安期货研究图23：不锈钢现货价格资料来源：Mysteel，国泰君安期货研究图25：不锈钢FOB价格资料来源：Mysteel，国泰君安期货研究 资料来源：Mysteel，国泰君安期货研究图24：不锈钢基差资料来源：国泰君安期货研究图26：不锈钢304冷轧生产成本资料来源：Mysteel，国泰君安期货研究 请务必阅读正文之后的免责条款部分资料来源：Mysteel，国泰君安期货研究图29：佛山与无锡300系不锈钢总社会库存资料来源：Mysteel，国泰君安期货研究图31：MHP价格资料来源：Mysteel，国泰君安期货研究 资料来源：Mysteel，国泰君安期货研究图30：佛山与无锡300系不锈钢总社会库存（农历）资料来源：Mysteel，国泰君安期货研究图32：高冰镍价格资料来源：Mysteel，国泰君安期货研究 请务必阅读正文之后的免责条款部分资料来源：SMM，国泰君安期货研究图35：硫酸镍-镍豆价差资料来源：SMM，国泰君安期货研究 资料来源：Mysteel，国泰君安期货研究图36：硫酸镍供应结构资料来源：SMM，国泰君安期货研究 请务必阅读正文之后的免责条款部分工业硅：底部震荡态势，关注上游变量报告导读：本周价格走势：工业硅盘面震荡偏弱，现货价格下跌；多晶硅盘面亦偏弱，现货报价下移工业硅运行情况：本周工业硅盘面走势先涨后跌，但整体呈下行态势，周五收于8145元/吨。现货市场价格亦下跌，具体而言，SMM统计新疆通氧Si5530报价8300元/吨（环比-100），内蒙99硅报价8700元/吨(环比-150)。多晶硅运行情况：本周多晶硅盘面受上游工厂联合减产等消息有所提振，但周五受新能源板块影响亦大幅回落，周五收于36850元/吨。多晶硅现货市场而言，上游报价亦有下降，关注本月后续的签单情况。供需基本面：工业硅本周行业库存高位去库；多晶硅上游库存有所去库工业硅供给端，周度行业库存小幅去库。据百川统计，本周西南地区如四川硅厂继续复产，云南硅厂后续亦有复产计划，新疆、河南地区工厂小幅减产，整体周度产量边际递减。开工角度来看，西北地区，新疆工厂开工未见明显缩减，部分原因亦与后点价销售模式有关。西南地区，进入丰水期当地硅厂具备提开工动能，四川5月份继续提高开炉，云南预计6月份提高开工率，一体化硅厂亦有新增开工情形，而就非一体化硅厂来看，虽然盘面价格并无法给到西南硅厂复产的理论现金利润，但实际上硅厂复产仍会结合库存、订单、工人维系等综合考量，且2025年一体化产能布局进一步挤压西南硅厂的生存空间，多重角度来看西南硅厂仍具备复产的强驱动。仓单视角，盘面下跌期现仓单具备出货性价比，使得本周期货仓单环比上周持续减少，本周仓单去库共0.6万吨。从库存来看，SMM统计本周社会库存小累，厂库库存去库，整体行业库存自高位有所去化。工业硅需求端，下游仍按需采购。多晶硅视角，硅粉招标价格下跌。从量来看，考虑部分多晶硅工厂检修、复产延后等信息，5月份硅料产量环比减少，整体硅粉采购量亦减少。有机硅端，本周有机硅周产有所提升，有机硅企业后续开工计划来看亦有复产预期，短期或增加对工业硅采购体量。不过，事实上有机硅终端尚未出现起色，消费提振亦有限。铝合金端，刚需订单实际交易量未见明显增加。出口市场，出口商近期基本以刚需为主，并未出现囤货现象。多晶硅供给端，短期周产边际保持稳定。市场多关注6月份西南地区硅料厂开工情况，市场消息称西南地区复产延后，且内蒙当地产能需减产进行产能置换，此或对产量构成短期的减量。此外，5月份伴随部2025年05月18日 多晶硅：短期空配思路张航投资咨询从业资格号：Z0018008zhanghang2@gtht.com 111 请务必阅读正文之后的免责条款部分2分硅料厂减产、停产等因素，预计5月排产9.0万吨，环比4月份有所减少。库存视角，SMM统计本周硅料厂家库存去库，或更多与上游减产有关，后续关注硅片企业的采购补库情况。多晶硅需求端，硅片端成品库存有所累库，终端需求退坡使得硅片排产存下调预期。短期内，硅片报价再次下跌回落，硅片端仍较为承压。后续来看，预计5月硅片排产有所降低，考虑到“531”抢装结束后需求退坡，硅片排产5-6月继续呈逐月下调态势。对应地，多晶硅采购亦刚需采买状态，硅片价格下跌，其能接受的硅料价格亦更低，上下游处于谈判僵持阶段。不过，下游的原料库存自4月份起持续性去化，当前下游原料库存水平约在1个月左右，短期亦有上下游在谈判，关注下一轮的签单情况。后市观点：工业硅基本面底部震荡，关注供应变动；多晶硅盘面以逢高布空思路为主工业硅维持逢高空配观点。基本面来看，工业硅行业库存虽小去库但仍处偏高水位。供应端，周度产量相对偏高，西北地区尚未见明显减量，西南地区丰水期当地硅厂亦有复产驱动，提供供应增量。需求端，下游均维持刚需采购，其中多晶硅存减产预期，对应采购量亦减少，有机硅后续复产将边际带动采购体