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流动性周报：降准后的资金紧怎么看？

2025-05-19 中邮证券 Fanfan(关放）

核心观点：维持“资金宽松可能超预期”的结论。虽然降准落地后资金面出现短期波动，但不应改变对流动性的乐观预期，资金价格仍有下行空间。
关键数据：
- 4月一般存款规模环比明显回落。
- 上周单周政府债券净缴款规模约7000亿元。
- 央行已确定的1.1万亿各项再贷款增量。
- 2024年以来PSL缩量1.3万亿。
分析逻辑：
- 央行态度：不应以推测中的央行态度定义资金价格变动，宽松货币政策周期流动性宽松是常态。一季度资金面收紧是阶段性行为，当前央行态度已回归平稳宽松。
- 银行负债：银行负债增长已恢复常态，机构推测的“央行态度”易陷入循环逻辑。即使央行延续调控态度，资金中枢也必然低于前期。
- 降准效应：降准前宽松效应已透支，实际落地规模需剔除基数增长影响，融出资金未必有明显变化，资金传导已恢复正常。
- 其他因素：政府债券缴款和买断式回购到期短期消耗超储，但以降准资金替代高成本资金仍具宽松效应；超量结构性工具（再贷款、PSL）将提供中长期流动性支持。
研究结论：
- 对资金面不宜悲观，应以偏乐观态度看待和等待。降准后两周多数情况下资金价格仍会下行。
- 高置信区间结论：银行负债已修复至常态，央行态度回归平稳宽松，把握主要矛盾即可。
- 短期波动无需过度揣测，从宏大叙事（如关税调整）推导资金变化易陷入循环论证。
风险提示：流动性超预期收紧。