美高梅中国（02282）：GGR同比下降，EBITDA利润率环比上升。

MGM中国控股（2282 HK）2025年第一季度业绩报告显示，公司博彩收入（GGR）同比增长率为负，但EBITDA利润率环比回升。报告维持“买入”评级，目标价定为14.00港元。

核心观点

1. 业绩表现：

   • GGR达11.3亿美元，同比下降7%，环比增长1%，恢复至2025年同期的131%。VIP GGR（1.48亿美元）恢复至2025年同期的43%，同比下降23%，环比增长22%。大众GGR（9.11亿美元）同比下降4%，环比持平。老虎机收入同比下降1%，环比下降18%。
   • 净收入为10.25亿美元，同比下降3%，环比增长1%。调整后EBITDA为3.04亿美元，同比下降5%，环比增长11%，恢复至2019年同期的152%。EBITDA利润率为29.6%，环比提升，高于2019年、2024年同期水平。

2. 市场表现：

   • 市场份额从2024年12月的16%下降至2025年第一季度的15.7%，管理层预计将维持在15%左右。五一假期澳门游客流量为12.7万至14万人次，低于国庆假期水平，酒店入住率较春节和国庆假期有所减弱，但MGM中国酒店因面向博彩客人的批量预订而满房。

3. 未来展望：

   • 美国BetMGM业务增长强劲，日本开发项目按计划推进。新濠江酒店可能带来协同效应，其合资企业“MGM Reserve”首家酒店将于5月在珠海开业。非博彩业务方面，MGM Cotai的“Aji”获得米其林首星，而“Five Foot Road”保持一颗星评级。

4. 估值与目标价：

   • 维持25倍EBITDA估值，目标价14.00港元，低于之前的16.10港元，因市场份额未扩张。

5. 风险提示：

   • 政策执行不及预期、计算错误、海外博彩市场竞争加剧。