盈利能力具备韧性，茶饮料业绩首次反超包装水

核心观点与关键数据

事件概述：农夫山泉24FY营业总收入428.96亿元，同比+0.5%；净利润121.23亿元，同比+0.4%。24H2营业总收入196.83亿元，同比-8.7%；净利润58.83亿元，同比-6.7%。公司拟派发末期现金股息每股0.76元人民币（含税），分红率为70.5%。

业务表现：

• 包装水收入下滑：24FY包装水收入159.52亿元，同比-21.3%，主因网络舆论负面影响品牌和销售。公司推出绿瓶纯净水完善产品矩阵。
• 茶饮料反超包装水：茶饮料收入167.45亿元，同比+32.3%，首次反超包装水，但受行业竞争和基数影响增速放缓。东方树叶表现突出，近三年复合增长率超90%。
• 其他品类：功能饮料平稳，果汁饮料产品换代升级，17.5°鲜榨橙汁在山姆热销。

财务指标：

• 毛利率：24FY/24H2整体毛利率分别为58.1%/57.3%，同比-1.4/-1.6pct，主因新品推广、包装水下滑导致单位成本增加及原材料上涨。
• 费用率：销售费用率下降主因广告及促销开支提升，物流费率下降；管理费用率下降。
• 利润率：24FY/24H2净利率为28.3%/28.4%，同比持平。

战略布局：

• 优质水源地：新增安徽黄山基地投产，推进6个水源地项目，巩固领先优势。已建成12个核心水源基地，形成多元化水源布局。
• 海外市场：依托中国生物多样性优势，将健康产品带向全世界，拓展海外增量空间。

投资建议：

• 预测25-26年收入482.7/536.0亿元，归母净利润136.2/152.8亿元；27年收入591.7亿元，归母净利润171.5亿元。
• 2025年EPS为1.30/1.49元，下调至1.21/1.36元；27年EPS预测为1.53元。
• 维持“增持”评级，目标价未给出，对应P/E分别为20/18/16倍。

风险提示：行业竞争加剧、原材料成本上涨、新品推广不及预期。