2025年一季报点评：利润率修复成效显著，SiC业务成长性未来可期

投资要点 事件：公司发布25Q1季报。25Q1，公司实现营收15.8亿元（+18.9%）；归母净利润2.7亿元（+51.2%），业绩持续向好。 业绩端稳中有增，利润率修复成效显著。此前，公司发布24年报告，报告期内公司不断加大Mosfet、IGBT、SiC等产品在新能源汽车、人工智能、工业、光伏储能等市场的推广力度，整体订单和出货量较去23年同期提升，全年实现营收60.3亿元，同比增长11.53%；归母净利润10.0亿元，同比增长8.5%。1）分产品来看，24年公司半导体功率器件/分立器件芯片/半导体硅片/其他业务分别实现收入52.0/5.0/1.9/1.4亿元，分别同比+12.5%/+2.9%/+7.2%/+14.3%，分别占比营收86.3%/8.3%/3.1%/2.4%。2）利润率方面，24年公司毛利率/净利率分别为33.1%/16.6%，分别同比+2.8pp/-0.5pp；25Q1公司毛利率/净利率均实现明显向上修复，分别为34.6%/17.1%，分别同比+6.9pp/+3.7pp。3）费用率方面，公司费用端管控效果良好。25Q1公司销售/管理/研发费用率分别为4.2%/5.0%/6.4%，分别同比-0.5pp/+0.1pp/-0.3pp。公司高度重视研发，24年研发费用为4.2亿元，同比增长19.0%；25Q1研发费用为1.0亿元，同比增长14.5%。 战略性布局汽车电子领域，细分产品市场份额逐步提升。分产品看，1）SiC方面，24年公司投资的SiC工厂成功通线，采用IDM技术不断实现产品迭代，在碳化硅尤其是SiC MOS市场份额持续增加，当前各类产品已广泛应用于AI服务器电源、新能源汽车、光伏储能、工业电源等领域。公司车载模块产品目前在多家汽车客户完成送样，并且已经获得多家Tier 1和终端车企的测试及合作意向。计划于25Q4开展全国产主驱碳化硅模块的工艺、可靠性验证。2）IGBT方面，公司基于Fabless模式，在8/12吋平台完成了1.6/2.2μm pitch微沟槽650V 30A-160A，1200V 15A-200A IGBT芯片全系列的开发，并在客户端已实现全系列批量出货。3）Mosfet方面，公司主攻汽车电子领域，多款车规产品通过终端汽车电子客户测试，已经进入批量量产阶段；公司持续向大功率车载电机类应用做型号扩展，特别针对车载DC-DC、无线充电、车灯、负载开关等应用持续完善型号扩充，多款产品可靠性已经通过车规级验证，未来将逐步推向市场。 盈利预测与投资建议。我们预计公司25-27年归母净利润为12.1/14.5/17.1亿元，未来三年归母净利润复合增速有望达19.6%。公司深耕功率半导体领域，不断加大第三代半导体领域的研发投入，市占率稳步提升。考虑到公司产品优势较强，在经营模式上，海外+国内两条腿走路的模式以及自身IDM优势有望注入成长动能，给予公司2025年26倍PE，对应目标价57.98元，首次覆盖予以“买入”评级。 风险提示：研发进度不及预期、行业需求不及预期等风险。 指标/年度 1公司为功率半导体IDM领先企业 1.1公司简介：深耕第三代半导体领域，IDM+Fabless模式并行 深耕第三代半导体领域，IDM优势显著。扬州扬杰电子科技股份有限公司成立于2000年4月，2014年1月23日在深交所上市，是国内少数集半导体分立器件芯片设计制造、器件封装测试、终端销售与服务等产业链垂直一体化（IDM）的杰出厂商。经过二十余年的发展，扬杰科技以其技术创新优势、产品质量优势、品牌形象优势以及其自主可控的核心半导体技术在市场上树立了良好的口碑，并得到了客户的广泛认可和好评，已成为半导体行业翘楚。 图1：公司发展沿革 产品线持续拓宽，“123”战略体系指引公司稳健增长目标。公司主营产品主要分为三大板块，具体包括材料板块（单晶硅棒、硅片、外延片）、晶圆板块（5吋、6吋、8吋硅基及6吋碳化硅等各类电力电子器件芯片）及封装器件板块（MOSFET、IGBT、SiC系列产品、整流器件、保护器件、小信号及其他产品系列）。产品广泛应用于汽车电子、人工智能、清洁能源、5G通讯、智能安防、工业、消费类电子等诸多领域。为完成“成为世界信赖的功率半导体伙伴”的使命，公司提出“123”战略体系，即一个方向、双轮驱动、三大战略”： 1）紧紧围绕电力电子元器件产业方向；2）实现功率器件和保护元器件双轮驱动；3）持续推进“产品领先、卓越运营、全球发展”三大发展战略。 表1：公司产品介绍 图2：公司产品应用 公司通过前瞻性的市场战略布局和持续的技术研发投入，构建了涵盖单晶硅片制造、芯片设计与制造、器件设计与封装测试、终端销售与服务等全产业链的一体化运营体系，成为国内少数实现纵向产业链整合的规模化半导体企业。在商业模式方面，公司创新性地采用“IDM+Fabless”混合模式，重点布局MOSFET、IGBT及第三代半导体等高端功率器件领域。凭借卓越的产品性能与稳定的质量管控体系，公司已在多个细分市场确立领先地位。其中，整流桥和光伏二极管产品的全球市场份额位居行业前列。同时，公司积极拓展新兴应用领域，重点推动MOSFET、IGBT及SiC等功率器件在新能源汽车、光伏储能、工业自动化及人工智能等战略性产业的规模化应用。通过持续优化生产工艺和供应链管理，公司实现了产品竞争力的全面提升，在保证产品品质的同时，显著提升了交付效率和成本优势，为持续扩大市场份额奠定了坚实基础。 公司充分利用现有业务开拓其他领域，核心竞争优势明显。1）覆盖全产业链的研发体系：通过总部中央研究院与事业部专项研发团队的协同，公司建立了芯片设计、封装测试到应用验证的一站式技术能力，并依托CNAS认证实验室及产学研合作，持续推动碳化硅（SiC）、IGBT等高端功率半导体的创新突破。2）IDM+Fabless模式并行：公司自成立之初即重视IDM生产能力构建，以求在成本、产品质量、客户响应速度以及新品研发等多个方面建立自身优势。公司经营模式以IDM为主，同时在MOSFET、IGBT、SiC等高端领域采用IDM+Fabless相结合的模式。双模式并行，产业链一体化布局，从而保障未来产能。3）“双品牌”+“双循环”及品牌产品差异化的业务模式：公司布局海外渠道，形成“YJ+MCC”双品牌，成功实现以国内成本结构、海外品牌及渠道，抢占海外功率器件市场份额。 股权结构集中稳定，推行员工持股计划。公司股权结构较为集中，实际控制人为梁勤。 董事长梁勤通过江苏扬杰投资有限公司和建水县杰杰企业管理有限公司间接持股公司47.83%。公司前五大股东分别为江苏扬杰投资有限公司（36.1%）、建水县杰杰企业管理有限公司（11.73%）、中国工商银行股份有限公司-易方达创业板交易型开放式指数证券投资基金（1.36%）、香港中央结算有限公司（1.09%）以及中国农业银行股份有限公司-中证500交易型开放式指数证券投资基金（0.78%）。为满足可持续发展的需要以及不断吸引和留住优秀人才，公司共推出4次限制性股票激励计划与1期员工持股计划。对为公司发展做出重大贡献的公司监事、高级管理人员及核心骨干人员授予股票。 图3：公司股权结构 公司主要控股公司包括泗洪红芯半导体有限公司、扬州杰嘉电子材料有限公司、深圳市美微科半导体有限公司、上海芯扬杰电子有限公司、扬杰科技（无锡）有限公司、扬州东兴扬杰研发有限公司、江苏美微科半导体有限公司等，均为全资子公司。 2025，公司拟以发行股份及现金方式收购东莞贝特电子100%股权，贝特电子主营业务包括熔断器、自恢复保险丝等电力电子保护原件，其下游领域主要为新能源汽车/光伏储能等，现有市场及客户群体均与扬杰科技高度重合，产品高度互补，有助于提升公司综合市场竞争能力。 1.2公司业绩：业绩稳健增长，25Q1表现亮眼 公司的主营业务主要包括：半导体器件、分立器件芯片、半导体硅片及其他，具体而言： 从营收结构来看，2024年，半导体器件实现营业收入52.0亿元，同比上升12.5%，贡献86.3%的收入，为公司主要收入来源；分立器件芯片实现营业收入5.0亿元，同比增长2.9%，收入占比8.33%；半导体硅片实现营业收入1.9亿元，同比增长7.2%，收入占比3.1%；其他业务实现营业收入1.4亿元，同比增长14.3%，收入占比2.4%。 从毛利结构来看，2024年，半导体器件贡献毛利16.8亿元，毛利占比84.0%；分立器件芯片和半导体硅片分别贡献毛利1.6/0.6亿元，毛利分别占比8.1%/3.2%；其他业务贡献毛利0.9亿元，毛利占比4.7%。 图4：公司2024年主营业务结构 图5：公司2024年主营业务毛利占比 营收利润双增长，25Q1表现亮眼。2019-2024年，公司营业收入由20.1亿元增至60.3亿元，期间复合增长率为24.6%，营收整体保持高速增长。2024年营业收入为60.3亿元，同比上升11.5%。从利润端看，2024年公司实现归母净利润10.0亿元，同比上升8.5%。 2025Q1，公司分别实现营收/归母净利润15.7/2.7亿，分别同比增加18.9%/51.2%，营收持续稳定增长，归母净利润增速加快。 图6：公司2019年-2025Q1营业收入及增速 图7：公司2019年-2025Q1归母净利润及增速 利润率修复趋势较好，费用率持续优化。1）利润率方面：2019-2022年公司毛利率整体呈上升趋势，2023年毛利率下滑较多，24年毛利率为33.1%，同比上升2.8pp，修复趋势较好。公司净利率从2019年的11.0%上升至2022年的20.2%，受外部市场环境下滑影响，2023年净利率回落至17.0%。2024年净利率为16.6%，较上年小幅下降0.5pp。25Q1公司毛利率继续增长至34.6%，净利率恢复至17.1%。 2）费用率方面：2019-2024年期间，公司销售费用率由4.8%下降至3.7%，整体呈下降趋势，其中2024年公司销售费用率为3.7%，较2023年下降0.1pp。25Q1公司销售费用率为4.2%，较去年同期增长0.5pp。2019-2024年期间，公司管理费用率由6.2%下降至6.0%。25Q1公司管理费用率为5.0%，较去年同期下降1.0pp。公司销售费用率和管理费用率下降得益于公司降本措施的成效以及成本管控能力的进一步提升。2019-2024年期间，公司研发费用率呈上升趋势，2024年研发费用率为7.0%，较2023年提升0.4pp，主要系新产品研发项目和职工薪酬增加所致。25Q1公司研发费用率为6.4%，研发费用为1.0亿元，同比增长14.5%。 图8：公司2019年-2025Q1毛利率和净利率情况 图9：公司2019年-2025Q1费用率情况 经营活动现金流稳定上升，25Q1实现大幅增长。2019-2024年期间，经营活动现金流净额呈稳定上升态势，由3.7亿上升至13.9亿。公司2024年经营活动现金净额为13.9亿元，相较去年同期增长54.8%。25Q1公司经营活动现金流净额为2.6亿元，同比上升104.9%，主要系Q1销售商品回收的现金流增加所致。 图10：公司2020年-2025Q1经营活动现金流情况 2盈利预测与估值 关键假设： 假设1：半导体器件。公司坚定不移地在功率半导体领域深耕，并借助于市场和产品等优势逐步向横向和纵向产品矩阵拓展。在功率半导体方面形成“三大产品系列”，分别是：以功率二极管、整流桥、硅片等产品线为主的H1（基础业务）业务，以MOSFET、小信号等产品线为主的 H2 业务，以SiC、IGBT、模块等产品线为主的H3（成长业务）业务，构建更加全面立体的一站式、全品类解决方案能力。在保护元器件板块，以公司已有的TVS、TSS、ESD等过压类保护器件为基础，不断拓展电力熔断器、电子熔断器、自恢复保险丝、一次性热熔断体及可复位温控器等过流保护元器件和过温保护元器件，强化上市公司在保护器件产品领域的产品品类和行业地位，形成更加完备