新项目表现出色，聚焦轻资产扩张。

核心观点与业绩表现
宋城演艺2024年营收达24.17亿元（同比增长25.49%），归母净利润扭亏为盈至10.49亿元，剔除长期股权投资损益后同比增长25.24%，符合预期。一季度营收56.1亿元（微增0.26%），归母净利润24.6亿元（下降2.18%），但显示运营韧性。传统项目受旅游消费模式转变和竞争加剧影响，营收下降3%-10%；佛山项目首年盈利，广东大秀贡献营收2.56亿元；西安项目营收增长178.02%，双剧场运营成效显著；桂林/上海项目保持稳定增长。整体毛利率提升1.26个百分点至67.61%。

资产轻扩张与产品升级
公司持续推进资产轻扩张，已运营项目包括潭河古城、明月浪漫谷、黄帝浪漫谷及2024年7月开业的桑 Xia浪漫谷（一次性服务费超1.6亿元），并签约丝绸之路浪漫谷项目（预计2026年开业，潜在服务费2.6亿元）。轻资产项目推动文旅服务收入同比增长76.79%。公司通过家庭游、青年社交、企业团建、老年康养等多元化产品，构建“体验驱动内容、内容驱动客流、体验提升”的闭环，形成可复制的体验式旅游标杆。一季度销售/管理费用率变动+2.3%/-1.5%，反映资源向营销和运营效率倾斜。

估值与风险提示
因文化游消费模式转变可能影响传统项目，下调2025/2026年EPS预测15%/12%至0.44/0.51元，并新增2027年0.55元预测。以25倍2025年EPS对比行业22倍均值，目标价定为10.88元，兼顾“演艺+景区”模式复制与新项目催化，但需考虑传统项目运营不确定性。风险包括：旅游复苏不及预期、市场竞争加剧、新业务拓展不及预期。