深度报告：京东入局开启即时消费市场“三国杀”，看好即时配送第三方龙头顺丰同城

顺丰同城作为第三方即配龙头，收入加速增长，盈利拐点已现。1）顺丰同城是国内规模最大的第三方即时配送服务平台，全面覆盖新消费时代的四大主要场景-餐饮外卖、同城零售、近场电商和近场服务。截止2024年末，2）公司活跃商家达到65万，相较2021年增长约1.5倍；活跃消费者达2341万，相较2021年增长1.2倍；业务范围已覆盖全国2300多个市县，县域收入同比提升121%。3）营收快速增长，2024年增长提速；盈利拐点确立，规模效应显著提升。2024年营收增速为27%，2021-2024年营收CAGR为24%。公司毛利于2020年转正，2024年实现10.7亿元，同比增35%，毛利率连续7年提升，2024年毛利率为6.8%，规模效应显著提升。2023年首次扭亏为盈，实现归母净利润0.51亿元，2024年实现归母净利润1.3亿元，同比大增159%。4）公司账上现金储备充裕，债务结构健康。截至2024年末，现金及现金等价物与交易性金融资产合计达24.9亿元；公司债务结构健康，无短期/长期借款。 顺丰同城业务高增，分业务看：公司收入分为同城配送业务和最后一公里配送业务，1）同城配送业务，ToB端（商家端）24年营收同比+28%，占比43%，主要来自新增KA客户，2024年公司与山姆会员商店、肯悦咖啡、阿嬷手作等多个不同行业的品牌商家达成合作，新签门店超7500家。ToC端（消费者端）24年收入同比+12%，占比15%，活跃消费者超2341万人。2）最后一公里业务业务，24年营收同比+32.5%，占比为42%。 “全场景覆盖+智慧物流系统”构筑护城河，实现持续领跑行业。1）即时配送首选，全场景能力为龙头地位奠基。2024年，茶饮配送收入同比增长73%，商超便利、美妆、医药、母婴等品类均取得高双位数增长；2）顺丰控股业务协同助力发展，一体化解决方案提升竞争力。2024年公司与顺丰集团一起服务的月结客户创造营收3.67亿元的外部增量收入，同比增长45.5%；3）布局“AI+无人机”，重视科技提质增效。公司持续探索“智慧物流+无人配送技术”商业化场景应用，2024年，公司在多个城市进行了无人车配送的营运投产。 京东入局开启“三国杀”，中游即时配送市场迎来发展机遇。据商务部数据，我国即配行业处于快速发展期，2018-2026E即时零售市场规模CAGR为42.6%，商务部预计2023年我国即时零售市场规模有望超过2万亿元，即配市场具备广阔发展和空间。25年2月京东入局外卖行业，与美团、饿了么开展即配领域竞争，开启即时消费市场“三国杀”，或为中游即配市场创造发展机遇。 投资建议：公司为第三方即配龙头，即配行业具备较强的成长性，看好公司中长期发展。我们预计公司2025-2027年实现营收197.8/246.6/306.2亿元，归母净利润分别为2.6/4.1/5.9亿元，EPS分别为0.28/0.45/0.65元，当前股价对应PE分别为35/22/15倍。首次覆盖，给予“推荐”评级。 风险提示：即配行业市场竞争加剧，即配行业需求增长不及预期，宏观经济波动风险。 盈利预测与财务指标单位/百万人民币 1第三方即配龙头，聚焦四大主要场景 1.1即时配送首选服务商，构建新消费生态的基础设施 顺丰同城是国内规模最大的第三方即时配送服务平台，全面覆盖新消费时代的四大主要场景--餐饮外卖、同城零售、近场电商和近场服务，构建新消费生态的基础设施，致力于成为“新消费配送第一品牌”。截至2024年末，公司拥有活跃商家65万、活跃消费者2341万，业务范围已覆盖全国2300多个市县。 2016年6月，顺丰同城业务作为顺丰控股旗下的一个事业部成立，起初主要为中高端餐饮、商超等提供专职配送服务 2017年3月，顺丰同城成为全国连锁型KA最佳合作伙伴2018年6月，推出C端业务 2019年1月，推出中小B业务 2019年3月，正式公司化独立运营 2019年10月，顺丰同城品牌正式发布 2020年12月，平台注册骑士数突破200万2021年1月，平台注册用户数突破1亿2021年12月，在港交所主板成功上市2022年12月：业务覆盖全国2000市县2022年12月：顺丰同城全年营收超百亿2023年12月：顺丰同城首次全年盈利 2024年7月：顺丰同城“SoFast”品牌正式登陆中国香港地区 2025年2月，顺丰同城宣布已接入DeepSeek大模型，成为物流行业首批接入DeepSeek的企业 图1：顺丰同城历史沿革 1.2公司股权结构稳定，实控人持有公司58.5%的股权 公司实控人王卫持有公司58.5%股权，股权集中，结构稳定。截至2024年末，王卫为公司实控人，王卫通过明德控股间接持有公司58.48%股权，股权集中。 其他主要控股股东方面，阿里巴巴集团持有公司5.65%股权。 图2：截至2024年末顺丰同城股权结构图 完善公司激励机制，助力公司发展提质提效。2025年5月8日，公司发布公告修订“员工激励计划（2023年）”为“H股激励计划（2025年）”，以1）促进公司实现长期可持续发展和业绩目标达成；2）将雇员参与者、服务提供者与股东、投资者及本公司的利益紧密联系起来，增强本公司凝聚力，促进本公司价值的最大化；3）完善公司激励机制，吸引、激励和保留对本公司持续经营、业务发展及长期成长作出贡献的核心雇员参与者及服务提供者。 1.3业务规模快速扩张，2024年归母净利同比+159% 营收快速增长，2024年增长提速。自公司2021年上市以来，收入由2021年81.7亿元增长至2024年的157.5亿元，接近翻倍，三年CAGR为24%。2024年行业订单量增速为17.6%，公司2024年同城配送订单量同比增速超30%，增速高于行业水平。2024年公司营收增速为27%，快于2022-2023年增速26%、21%，业务实现加速扩张。 图3：顺丰同城营业收入（亿元）及同比 图4：顺丰同城毛利（亿元）及毛利率 盈利拐点确立，规模效应显著提升。毛利于2020年转正，2024年实现10.7亿元，同比增35%，毛利率连续7年实现提升，2024年公司毛利率达到6.8%，规模效应显著提升。2023年首次扭亏为盈，实现归母净利润0.51亿元，2024年归母净利润同比大增159%，实现1.3亿元。 2024年公司营业收入增长27%，归母净利同比大增159%。主要由于： 1）中立开放市场及全场景服务能力为公司带来订单量的持续增长，2024年同城配送服务订单量同比增长超30%。 2）业务结构优化，优质客户对收入贡献增加。 3）科技和精益管理推动运营底盘提质增效，网络规模经济效益扩大，持续改善毛利率及费用率，提升盈利能力。 图5：顺丰同城归母净利（亿元）及归母净利率 费用率得到有效管控，2018-2024年，公司费用率整体呈下行趋势，2024年期间费用率同比-0.59pct。 费用构成方面，1）近年公司研发费用相对稳定，2022-2024年研发费用率由于营收增长小幅下滑，分别为0.94%、0.75%、0.69%，24年研发费用率同比-0.06pct； 2）公司通过高效的资金管理、降低融资成本，获取利息收入。2022-2024年财务费用率分别为-0.41%、-0.32%、-0.18%，24年财务费用率同比+0.14pct； 3）管理费用，公司结合人工智能工具，充分利用精益制造管理理念，管理费用率不断下降，2022-2024年管理费用率分别为5.90%、5.00%、4.73%，24年管理费用率同比-0.27pct； 4）公司在销售费用管理方面变得更加高效，近三年销售费用率整体呈现下降趋势，2022-2024年销售费用率分别为1.97%、1.75%、1.49%；24年销售费用率同比-0.26pct。 图6：2018-2024年顺丰同城期间费用率（%） 图7：2018-2024年顺丰同城各项费用率（%） 公司账上现金储备充裕，债务结构健康。截至2024年末，现金及现金等价物与交易性金融资产合计达24.9亿元；公司债务结构健康，无短期/长期借款，资产负债率逐年上升，2024年为36.6%。 图8：顺丰同城现金及现金等价物+交易性金融资产（亿元） 图9：顺丰同城资产负债率 分业务结构看， 1）同城配送服务为公司营收支柱，2024年业务营收占总营收比为58%。 2024年同城配送收入91.21亿元，同比增长23.5%，业务营收占总营收比为58%，营收增速较快主要受益于：1）餐饮外卖需求稳定、零售消费等场景下即时配送需求加速释放；2）非餐场景维持稳健增长趋势，2024年公司非餐场景收入同比增长26.2%；3）物流基本盘稳固，KA大客户和各大流量平台合作深化，向更多垂直行业提供专业即配服务解决方案；4）渗透率提升，年度活跃商户和消费者规模扩大；4）进一步拓展下沉市场，2024年公司县域收入规模同比增长121%。 图10：同城配送服务收入（亿元）及同比 图11：2024年同城配送服务收入结构（亿元，%） 其中： 同城配送业务ToB端（商家端）：2024年收入66.88亿元，同比增速达28.1%，占同城配送73%，占总收入比重43%，主要来自新增KA客户，2024年公司与山姆会员商店、肯悦咖啡、阿嬷手作等多个不同行业的品牌商家达成合作，公司现有商家合作持续深化，新签门店超7500家。 同城配送业务ToC端（消费者端）：2024年收入24.33亿元，同比增长12.2%，主要受益于公司活跃消费者规模持续扩大，有效的即时配送服务满足同城快递的提速需求，加速对同城快递用户的渗透。公司同城配送ToC服务覆盖生活帮办、医疗健康等场景，活跃消费者超2341万人。 图12：同城配送服务toB营收（亿元）及同比 图13：同城配送服务toC营收（亿元）及同比 图14：同城配送服务营收（亿元）及同比（%） 2）最后一公里配送业务为公司另一大营收来源，2024年业务营收占总营收比为42%。2024年公司最后一公里配送业务实现营业收入66.25亿元，同比+32.5%，业务营收占总营收比为42%。业务规模增长主要受益于1）电商平台退货率提升，电商退货物流单量翻倍；2）在节假日、电商大促等快递高峰期与主要客户强化协同，2024年公司全年日均揽收环节支持服务订单量突破150万单，公司同城物流提速服务及非主要客户的最后一公里配送客户群的合作收入翻倍提升，实现高速增长，与非主要客户合作收入同比提升106%。 图15：最后一公里配送服务营收（亿元）及同比（%） 2“全场景覆盖+智慧物流系统”构筑护城河，实现持续领跑行业 2.1即时配送首选，全场景能力为龙头地位奠基 公司依托全场景能力，围绕重点品类优化产品服务，2024年，茶饮配送收入同比增长73%，商超便利、美妆、医药、母婴等品类均取得高双位数增长。 1）餐饮市场，公司捕捉茶饮品类高速增长的行业机遇，基于强大的运力底盘和精细化的商圈网络运营能力，除了在节假日、营销活动等单量高峰期为客户提供有保障的履约服务以外，公司还可以承接更深入城市末梢的门店，助力客户拓展门店，打造私域流量池； 2）零售市场，随着医药零售线上化渗透率进一步提升，药品配送到家的消费习惯逐渐形成，报告期内，公司联合医药大客户共同探索创新合作模式，通过定制化解决方案助力客户集中化管理订单，提高配送效率，并深入医药配送全链条，打造一体化物流方案，引领行业标准； 3）商超市场，公司的配送解决方案兼具仓店小时达和全城长距离接驳能力，使公司与全国性头部及区域性连锁商超客户的合作均实现突破性进展。公司亦围绕便利店、前置仓等业态的客户的需求做履约优化。 图16：顺丰同城全场景模型 顺丰同城已成为本地生活即时配送首选服务商之一。截止2024年末，公司活跃商家达到65万，相较2021年增长约1.5倍；活跃消费者达2341万，相较2021年增长1.2倍。业务范围已覆盖全国2300多个市县，相较2021年增长21%。公司能够为行业内各类型和规模