红利资产催化不断，配置需求逐步提升

核心观点：1）低利率环境或将持续，红利资产配置性价比凸显。截至2025年5月14日收盘，10年期中国中债到期收益率调整至1.67%，而中证红利指数股息率（近12个月）为6.27%，两者差值达4.59%，处于相对高位。在长端利率下行预期下，优质高股息标的配置价值仍强。2）中长期资金持续入市，红利板块增量资金可期。 2025年5月7日，国新办举办新闻发布会，证监会主席吴清提及“在引导上市公司完善治理、改善绩效，持续提升投资者回报的同时，更大力度“引长钱”，协同各方继续提升各类中长期资金入市规模和占比”；险资入市方面，金融监管总局局长李云泽提及“下一步还将：①进一步扩大保险资金长期投资的试点范围，近期拟再批复600亿元，为市场注入更多的增量资金，②调整偿付能力监管规则，将股票投资的风险因子进一步调降10%，鼓励保险公司加大入市力度，③推动完善长周期考核机制，调动机构的积极性，促进实现“长钱长投””。2024年上市险企普遍增配FVOCI股票，政策助力下红利资产配置需求有望进一步提升。3）政策工具不断优化，市值管理逐步深化。2025年5月7日，国新办举办新闻发布会，中国人民银行行长潘功胜提及：“①将5000亿元证券基金保险公司互换便利和3000亿元股票回购增持再贷款的额度合并使用，额度打通后有助于提升工具便利性、灵活性，更好满足不同类型市场主体需求。②下调结构性货币政策工具利率0.25个百分点，将股票回购增持再贷款等结构性货币政策工具利率从目前的1.75%下调到1.5%。③回购增持再贷款的最长期限由1年延长到3年，将上市公司回购增持股票的自有资金比例要求从30%下降到10%，同时和国资委协商将中国诚通控股和中国国新控股这两个国有资本运营平台纳入到支持范围，两家公司已经宣布拟使用工具资金合计1800亿元，用于增持上市公司股票”。政策优化下上市公司市值管理得到重要支持，回购增持步伐有望加快。 业绩表现：1）公路：2025年Q1经营较为稳健，全年车流量有望向好。根据Wind统计，2025年Q1，SW高速公路板块合计归母净利润同比增长4.5%。受恶劣天气、免费政策以及有效需求不足等因素影响，预计2024年高速公路板块通行费收入同比承压；而受去年同期基数较低以及干扰因素有所减弱影响，预计2025年Q1高速公路板块通行费收入同比改善。重点公司方面：2025年Q1，山东高速归母净利润同比增长4.9%，通行费收入同比增长7.9%；皖通高速归母净利润同比增长5.2%，通行费收入同比增长9.1%。2）铁路：2025年Q1业绩有所承压，客运相对好于货运。根据Wind统计，2025年Q1，SW铁路运输板块合计归母净利润同比下降9.7%。根据国家铁路局数据，2025年Q1，全国铁路旅客发送量同比增长5.9%，旅客周转量同比增长1.7%；货运总发送量同比增长1.0%，货运总周转量同比下降1.1%。重点公司方面：2025年Q1，京沪高铁归母净利润同比增长0.03%；大秦铁路归母净利润同比下降15.6%，大秦线货运量同比下降5.6%。3）港口：2025年Q1业绩有所承压，集装箱吞吐量增速亮眼。根据Wind统计，2025年Q1，SW港口板块合计归母净利润同比下降2.2%。根据交通运输部数据，2025年Q1，全国港口货物吞吐量同比增长3.2%，内、外贸吞吐量同比分别增长4.1%和1.4%。根据中国港口协会数据，2025年Q1，11家沿海集装箱枢纽港港口企业集装箱吞吐量同比增长8.8%，主要进口铁矿石接卸港口企业铁矿石吞吐量同比下降1.7%，北方主要煤炭下水港口企业煤炭吞吐量同比下降7.4%，集装箱吞吐量增速表现显著好于干散货。重点公司方面，2025年Q1，青岛港归母净利润同比增长6.5%，货物吞吐量、集装箱吞吐量分别同比增长2.9%、7.2%；唐山港归母净利润同比下降29.5%，业绩承压或阶段性受制于吞吐量下滑。 经营跟踪：2025年4月，赣粤高速通行费收入同比下降1.5%，中原高速通行费收入同比下降3.6%；大秦铁路核心经营资产大秦线货物运输量同比增长1.0%；宁波港货物吞吐量同比增长7.5%、集装箱吞吐量同比增长8.8%，广州港货物吞吐量同比增长6.1%、集装箱吞吐量同比增长9.5%，北部湾港货物吞吐量同比增长20.3%、集装箱吞吐量同比增长5.7%。 投资建议：红利资产催化不断，配置需求逐步提升。公路板块建议关注皖通高速、山东高速、粤高速A、宁沪高速、招商公路、中原高速、四川成渝、东莞控股；铁路板块建议关注大秦铁路、京沪高铁；港口板块建议关注唐山港、青岛港、招商港口。 风险提示：经济下行风险、汇率波动风险、地缘政治风险、行业政策调整风险、第三方数据可信性风险、数据统计口径及测算误差风险、使用信息数据更新不及时风险。 1、投资看点 图表1：重点公司投资看点梳理 2、行情回顾 2.1红利指数 2025年4月1日-4月30日，中证红利指数下跌1.2%，跑赢沪深300指数1.8个百分点。 图表2：中证红利指数与沪深300指数走势对比 2.2板块表现 2025年4月1日-2025年4月30日，中证红利指数成分行业中成分个数占比在5%及以上的行业的涨跌幅分别为银行（申万）（-0.47%）、煤炭（申万）（-4.33%）、交通运输（申万）（-1.24%）、钢铁（申万）（-4.06%）、纺织服饰（申万）（-1.49%）、传媒（申万）（-2.23%）。 图表3：中证红利指数成分行业涨跌幅情况 2.3个股表现 2025年4月1日-2025年4月30日，中证红利指数成分行业中成分个数占比在5%及以上的行业中涨幅领先的个股分别为渝农商行（银行）（+12.66%）、冀中能源（煤炭）（+6.30%）、中谷物流（交通运输）（+12.67%）、新钢股份（钢铁）（-0.49%）、海澜之家（纺织服饰）（+4.93%）、长江传媒（传媒）（+10.50%）。 图表4：中证红利指数部分成分个股涨跌幅情况 3、热点追踪 3.1利率环境 低利率环境或将持续，关注红利资产配置性价比。截至2025年5月14日收盘，10年期中国中债到期收益率调整至1.67%，而中证红利指数股息率（近12个月）为6.27%，两者差值达4.59%，处于相对高位。在长端利率下行预期下，优质高股息标的配置价值仍强。 图表5：10年期及30年期中国中债到期收益率走势 图表6：中证红利指数股息率与10年期及30年期中国中债到期收益率差值走势 图表7：SW高速公路、SW铁路运输、SW港口指数股息率与10年期中国中债到期收益率差值走势 图表8：SW交通运输行业部分上市公司股息率情况 3.2市值管理 相关政策陆续落地，市值管理愈加深化。2024年11月，证监会发布《上市公司监管指引第10号—市值管理》，要求上市公司以提高公司质量为基础，提升经营效率和盈利能力，并结合实际情况依法合规运用并购重组、股权激励、员工持股计划、现金分红、投资者关系管理、信息披露、股份回购等方式，推动上市公司投资价值合理反映上市公司质量；明确了上市公司董事会、董事和高级管理人员等相关方的责任，并对主要指数成份股公司制定市值管理制度、长期破净公司披露估值提升计划等作出专门要求。2024年12月，国务院国资委印发《关于改进和加强中央企业控股上市公司市值管理工作的若干意见》，推动中央企业高度重视控股上市公司市场价值表现。 2025年4月以来，上海市国资委印发《关于加强我市国有控股上市公司市值管理工作的若干意见》，四川省国资委印发《关于提高省属监管企业控股上市公司质量的指导意见》，安徽省国资委、安徽证监局联合印发《关于加强省属企业控股上市公司市值管理若干事项的通知》，福建省人民政府办公厅印发《关于进一步推动资本市场服务科技型企业高质量发展的若干措施》，对市值管理相关工作进行部署。展望后续，优质央国企有望迎来价值重估。 图表9：市值管理相关政策梳理（不完全统计） 图表10：《上市公司监管指引第10号—市值管理》主要内容 图表11：《上市公司监管指引第10号—市值管理》部分要求 图表12：SW交通运输行业部分上市公司估值提升计划情况 市值管理重要工具之现金分红：《上市公司监管指引第10号—市值管理》中提出“鼓励董事会根据公司发展阶段和经营情况，制定并披露中长期分红规划，增加分红频次，优化分红节奏，合理提高分红率，增强投资者获得感。”连续稳定的分红可对上市公司市值管理产生积极影响，目前多家上市公司已发布股东回报规划；展望后续，部分优质标的分红力度或仍有提升空间。 图表13：SW交通运输行业部分上市公司股东回报规划情况 图表14：公铁港板块部分上市公司现金分红情况 图表15：公铁港板块部分上市公司现金分红比例VS市净率 市值管理重要工具之回购增持：2024年10月18日，中国人民银行联合金融监管总局、中国证监会发布《关于设立股票回购增持再贷款有关事宜的通知》，设立股票回购增持再贷款，引导金融机构向上市公司和主要股东提供贷款，推动上市公司积极运用回购、股东增持等工具进行市值管理。2025年5月7日，国新办举办新闻发布会，中国人民银行行长潘功胜提及：“①优化两项支持资本市场的货币政策工具，将5000亿元证券基金保险公司互换便利和3000亿元股票回购增持再贷款，这两个工具的额度合并使用，总额度8000亿元。目前，互换便利工具已经开展了2次操作、总金额1050亿元；超过500家上市公司、主要股东公告使用贷款回购增持股票，贷款总金额约3000亿元。额度打通后两个工具都可以用，有助于提升工具便利性、灵活性，更好满足不同类型市场主体需求。②下调结构性货币政策工具利率0.25个百分点。这次将股票回购增持再贷款等结构性货币政策工具利率从目前的1.75%下调到1.5%。③在政策实施过程中不断优化工具的政策要素，回购增持再贷款方面，将贷款最长期限由1年延长到3年，鼓励银行发放信用贷款，将上市公司回购增持股票的自有资金比例要求从30%下降到10%，同时我们和国资委协商，将中国诚通控股和中国国新控股这两个国有资本运营平台纳入到支持范围，两家公司已经宣布拟使用工具资金合计1800亿元，用于增持上市公司股票。”此项政策工具有助于降低融资成本，优质高股息标的有望持续受益。 图表16：SW交通运输行业部分上市公司股票回购增持再贷款情况 图表17：SW交通运输行业部分上市公司股票回购情况 市值管理重要工具之并购重组：2024年9月24日，证监会发布《关于深化上市公司并购重组市场改革的意见》，其中明确提出“加大产业整合支持力度。支持传统行业上市公司并购同行业或上下游资产，加大资源整合，合理提升产业集中度”等内容。2025年5月7日，国新办举办新闻发布会，中国证监会主席吴清提及：“去年“并购六条”发布以来，沪深两市披露重组项目近1400单，同比增长40%，其中重大资产重组超160单，同比增长2.4倍。我们目前正抓紧修订《上市公司重大资产重组管理办法》以及相关监管指引，进一步完善“并购六条”配套措施，以更大力度支持上市公司并购重组，围绕产业逻辑“强身健体”、激发活力、提高质量，不断提升创新能力以及风险抵御能力”。若能通过并购重组注入与主业相关的优质资产，有助于上市公司做大做强主业，从而突破资产规模对上市公司业绩增长和价值提升潜力的限制。 图表18：鼓励上市公司并购重组相关内容梳理（不完全统计） 3.3政策催化 中长期资金入市工作持续推进，红利资产有望迎来更多增量资金。2025年1月22日，中央金融办、中国证监会、财政部、人力资源社会保障部、中国人民银行、金融监管总局联合印发《关于推动中长期资金入市工作的实施方案》，重点引导商业保险资金、全国社会保障基金、基本养老保险基金、企（职）业年金基金、公募基金等中长期资金进一步加大入市力度。2025年5月7日，国新办举办新闻发布会，证监会主席吴清提及“大力推动中长期资金入市。在引导上市公司完善治理、改善绩效，持续提升投资者回报的同时，更大力度“引长钱”，协同各方继续提升各类中长期资金入市规模和占比