美国4月CPI回升但不及预期，尚未体现关税影响

金晓雯，PhD，CFA首席宏观分析师xiaowen_jin@spdbi.com(852) 2808 64372025年5月14日扫码关注浦银国际研究 2025-05-142往前看，关税政策仍是影响后续通胀的关键因素。在贸易对话方面，尽管英国率先和美国达成了贸易协议，英国出口到美国的大部分商品仍受10%的最低基准关税限制。这或意味着就算后续陆续有国家和美国达成贸易协定，美国对除中国外其他国家的加权平均关税税率也较难显著低于10%基准线。5月12日中美日内瓦经贸会谈联合声明发布，同意开启贸易协商。美国取消了4月8日以后对中国商品加征的“报复性关税”。而对于34%针对中国的个性化“对等关税”，美国保留了10%的加征关税的执行，但是暂缓90天剩余24%加征关税的执行。也就是说，在90天内，特朗普在第二个任期内对中国商品加征关税的幅度从原先的145%降低至30%。此举动将特朗普上任以来关税政策对美国通胀率的影响减少至0.5-1个百分点之间（此前为1.1-2.2个百分点）。然而不管是对中国还是对其他国家而言，要在90天的短暂时间内和美国达成贸易协议并非易事。特朗普近期的态度软化或表明在90天暂缓期结束后大概率会再次延长暂缓期。但是基于特朗普政策的高不确定性，我们也不能排除他会在90天暂缓期结束后，征收对未达成贸易协定国家个性化“对等关税”的可能性。在这种极端情况下，关税政策对美国通胀率的影响也将更大。整体而言，接下来加征关税政策大概率还是会逆转此前核心通胀率温和向下的趋势，通胀上行幅度将部分取决于90天暂缓期结束后的关税政策走向。不过在乐观情景下，如果谈判较为顺利，那么部分国家的关税在现有水平基础上或亦被小幅下调，甚至针对中国芬太尼问题的20%加征关税亦可能被取消。在这种情景下，关税对美国通胀率的影响或进一步减小，或仅阻止核心通胀率进一步下降，而并不会导致其升高。4月通胀数据和中美日内瓦经贸会谈联合声明有助于缓解美联储对再通胀的担忧，我们维持最快7月再次降息的基本预测。4月通胀数据表明剔除关税因素，通胀的基本面依然是温和向下的。而中美出乎市场意料的谈判声明亦缓解了未来通胀因为关税影响走高的压力。不过降关税不仅降低了美国经济陷入滞涨的可能性，也降低了经济衰退的可能性，对降息的影响或较为中性。从美联储来看，不论是鲍威尔在5月议息会议上的发言，还是此前几次美联储官员的表态，均强调了保持耐心、并体现了美联储的观望态度。因此，即便6月议息会议前可以看到5月就业数据走弱（4月就业数据较为稳健），但仅仅一个月的就业数据或并不足以让目前态度偏鸽的美联储立刻就采取降息行动。我们维持在5月议息会议后做出的，将美联储再次降息时点预测从最快6月调后到最快7月的基本判断。在关税对通胀的影响或将更明显反映在7-8月起的通胀数据上的基本预测下，7月能否降息或取决于5-6月就业数据的恶化程度、以及实体经济数据是否开始走弱。如果以上数据表现尚可，那么美联储可能要等到9月、在通胀数据更多地反映此前关税影响的情况下才能做出降息决策。全年来看，我们维持一共降息2-3次，每次降25个基点的基本预测。6月会议即将发布的季度经济指标预测更新或为今年下半年的降息提供更多线索：我们目前认为美联储可能会维持3月时的两次降息预测不变。风险提示：下行风险：降息过慢引起经济衰退；特朗普激进的关税政策导致美国金融危机、再通胀和经济衰退风险；上行风险：通过贸易谈判，美国进一步下调对包括中国在内的其他国家关税税率。 2025-05-14资料来源：CEIC、浦银国际 资料来源：CEIC、浦银国际 5免责声明本报告之收取者透过接受本报告（包括任何有关的附件），表示及保证其根据下述的条件下有权获得本报告，且同意受此中包含的限制条件所约束。任何没有遵循这些限制的情况可能构成法律之违反。本报告是由从事证券及期货条例(香港法例第571章)中第一类(证券交易)及第四类(就证券提供意见)受规管活动之持牌法团–浦银国际证券有限公司（统称“浦银国际证券”）利用集团信息及其他公开信息编制而成。所有资料均搜集自被认为是可靠的来源，但并不保证数据之准确性、可信性及完整性，亦不会因资料引致的任何损失承担任何责任。报告中的资料来源除非另有说明，否则信息均来自本集团。本报告的内容涉及到保密数据，所以仅供阁下为其自身利益而使用。除了阁下以及受聘向阁下提供咨询意见的人士（其同意将本材料保密并受本免责声明中所述限制约束）之任何人不得将本报告内任何信息用于其他目的。本报告仅是为提供信息而准备的，不得被解释为是一项关于购买或者出售任何证券或相关金融工具的要约邀请或者要约。阁下不应将本报告内容解释为法律、税务、会计或投资事项的专业意见或为任何推荐，阁下应当就本报告所述的任何交易涉及的法律及相关事项咨询其自己的法律顾问和财务顾问的意见。本报告内的信息及意见乃于文件注明日期作出，日后可作修改而不另通知，亦不一定会更新以反映文件日期之后发生的进展。本报告并未包含公司可能要求的所有信息，阁下不应仅仅依据本报告中的信息而作出投资、撤资或其他财务方面的任何决策或行动。除关于历史数据的陈述外，本报告可能包含前瞻性的陈述，牵涉多种风险和不确定性，该等前瞻性陈述可基于一些假设，受限于重大风险和不确定性。本报告之观点、推荐、建议和意见均不一定反映浦银国际证券的立场。浦银国际控股有限公司及其联属公司、关联公司（统称“浦银国际”）及/或其董事及/或雇员，可能持有在本报告内所述或有关公司之证券、并可能不时进行买卖。浦银国际或其任何董事及/或雇员对投资者因使用本报告或依赖其所载信息而引起的一切可能损失，概不承担任何法律浦银国际证券建议投资者应独立地评估本报告内的资料，考虑其本身的特定投资目标、财务状况及需要，在参与有关报告中所述公司之证劵的交易前，委任其认为必须的法律、商业、财务、税务或其它方面的专业顾问。惟报告内所述的公司之证券未必能在所有司法管辖区或国家或供所有类别的投资者买卖。对部分的司法管辖区或国家而言，分发、发行或使用本报告会抵触当地法律、法则、规定、或其它注册或发牌的规例。本报告不是旨在向该等司法管辖区或国浦银国际不是美国注册经纪商和美国金融业监管局(FINRA)的注册会员。浦银国际证券的分析师不具有美国金融监管局(FINRA)分析师的注册资格。因此，浦银国际证券不受美国就有关研究报告准备和分析师独立性规则的约束。本报告仅提供给美国1934年证券交易法规则15a-6定义的“主要机构投资者”，不得提供给其他任何个人。接收本报告之行为即表明同意接受协议不得将本报告分发或提供给任何其他人。接收本报告的美国收件人如想根据本报告中提供的信息进行任何买卖证券交易，都应仅通过美国注册的经纪交易商来进行交易。本报告并非由英国2000年金融服务与市场法(经修订)(「FSMA」)第21条所界定之认可人士发布,而本报告亦未经其批准。因此，本报告不会向英国公众人士派发，亦不得向公众人士传递。本报告仅提供给合资格投资者(按照金融服务及市场法的涵义)，即(i)按照2000年金融服务及市场法2005年(金融推广)命令(「命令」)第19(5)条定义在投资方面拥有专业经验之投资专业人士或(ii)属于命令第49(2)(a)至(d)条范围之高净值实体或(iii)其他可能合法与之沟通的人士(所有该等人士统称为「有关人士」)。不属于有关人士的任何机构和个人不得遵照或倚赖本报告或其任何内容行事。本报告的版权仅为浦银国际证券所有，未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式转发、翻版、复制、刊登、发表或引用，浦银国际证券对任何第三方的该等行为保留追述权利，并且对第三方未经授权行为不承担任何责任。1)浦银国际并没有持有本报告所述公司逾1%的财务权益。2)浦银国际跟本报告所述公司在过去12个月内并没有任何投资银行业务的关系。3)浦银国际并没有跟本报告所述公司为其证券进行庄家活动。 2025-05-14外，本报告分发给任何人均属未授权的行为。责任。家的任何人或实体分发或由其使用。美国英国权益披露 2025-05-14评级定义证券评级定义:“买入”：未来12个月，预期个股表现超过同期其所属的行业指数“持有”：未来12个月，预期个股表现与同期所属的行业指数持平“卖出”：未来12个月，预期个股表现逊于同期其所属的行业指数行业评级定义（相对于MSCI中国指数）：“超配”：未来12个月优于MSCI中国10%或以上“标配”：未来12个月优于/劣于MSCI中国少于10%“低配”：未来12个月劣于MSCI中国超过10%分析师证明本报告作者谨此声明：（）本报告发表的所有观点均正确地反映作者有关任何及所有提及的证券或发行人的个人观点，并以独立方式撰写；（ii）其报酬没有任何部分曾经，是或将会直接或间接与本报告发表的特定建议或观点有关；（iii）该等作者没有获得与所提及的证券或发行人相关且可能影响该等建议的内幕信息／非公开的价格敏感数据。本报告作者进一步确定（）他们或其各自的关联人士（定义见证券及期货事务监察委员会持牌人或注册人操守准则）没有在本报告发行日期之前的30个历日内曾买卖或交易过本报告所提述的股票，或在本报告发布后3个工作日（定义见《证券及期货条例》（香港法例第571章））内将买卖或交易本文所提述的股票；（ii）他们或其各自的关联人士并非本报告提述的任何公司的雇员；及（iii）他们或其各自的关联人士没有拥有本报告提述的证券的任何金融利益。浦银国际证券机构销售团队杨增希essie_yang@spdbi.com852-2808 6469浦银国际证券有限公司SPDB International Securities Limited网站：www.spdbi.com地址：香港轩尼诗道1号浦发银行大厦33楼 6浦银国际证券财富管理团队王玥emily_wang@spdbi.com852-2808 6468