布鲁可深度研究报告：乘IP东风，拼搭角色玩具龙头蓄势腾飞

传媒2025年05月12日（首次）当前价：129.60港元证券分析师：刘欣电话：010-63214660邮箱：liuxin3@hcyjs.com执业编号：S0360521010001证券分析师：刘一怡邮箱：liuyiyi@hcyjs.com执业编号：S0360524070003证券分析师：赵海楠邮箱：zhaohainan@hcyjs.com执业编号：S0360524070016联系人：周星宇邮箱：zhouxingyu1@hcyjs.com公司基本数据总股本(万股)已上市流通股(万股)总市值(亿港元)流通市值(亿港元)资产负债率(%)每股净资产(元人民币)12个月内最高/最低价157.50/73.50港元市场表现对比图(近12个月)2024-05-132024-06-132024-07-132024-08-132024-09-132024-10-132024-11-132024-12-132025-01-132025-02-13恒生指数布鲁可华创证券研究所 2024A2,241155.6%-401-94.6%-2.69-44.6-11.2注：股价为2025年5月9日收盘价 推荐-20%0%20%40%60%80%100% 2025E2026E3,9195,49774.9%40.3%9951,416348.1%42.3%3.995.6830.121.2-49.537.0 2027E6,74422.7%1,75423.9%7.0417.111.7 24,925.0924,925.09323.03323.03199.66-10.752025-03-132025-04-13 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号投资主题报告亮点本报告梳理了布鲁可公司的基本面情况，分析了拼搭角色行业的景气度、产业链、竞争格局，并进一步深度探讨了布鲁可作为拼搭角色行业龙头的核心竞争力。我们认为公司的核心竞争力在于四大方面，具体包括“产品领先”、“渠道为矛”、“IP称王”、“营销赋能”。公司已打造布鲁可体系，包括产品设计、研发和生产的标准化、自成一体的产品系统和消费者生态系统，能高效、稳定地推出兼顾拼搭体验、稳定品质及极具性价比的产品，为消费者提供好而不贵的玩具。投资逻辑我们认为，公司旗下拼搭角色类玩具兼具产品力与性价比，受到市场高度认可。受益于拼搭角色类玩具行业高景气度，随着公司深度运营IP矩阵的不断丰富（同时对应着受众客群的不断延展）、产品高效上新（包括产品价格带的延伸）、渠道不断扩张以及消费者生态的稳步向好，其拼搭角色类玩具业务有望实现收入稳健高增。以及伴随公司业务规模的不断扩大，规模效应逐渐体现，相关毛利率、净利率有望维持较高水平并小幅度增长，从而驱动公司业绩高增及超预期。关键假设与盈利预测我们预测公司2025/2026/2027年分别实现营业收入39.19/54.97/ 67.44亿元，同比增速分别为75%/40%/23%，归母净利润分别为9.95/14.16/17.54亿元，同比增速分别为348%/42%/24%。对应当前股价25/26/27年PE为30.1/21.2/17.1倍，首次覆盖给予“推荐”评级。 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号目录一、公司概况：中国最大、全球第三的拼搭角色类玩具公司...........................................6（一）发展历程：儿童教育科技产品起家，成长为拼搭角色玩具龙头....................6（二）股权架构与管理层：创始人持股比例高，核心管理层儿童产业经验丰富....7（三）财务分析：营收高速增长，经调整净利率稳步上涨.....................................10二、拼搭角色玩具行业：融合拼搭玩法与IP角色的高增赛道，国产玩家崛起...........14（一）行业规模：玩具行业稳健扩容，拼搭角色细分赛道高速增长......................14（二）产业链：上游基于IP产品研发，中游生产制造，下游经销渠道为主........17（三）竞争格局：行业格局集中，布鲁可为国内拼搭玩具龙头.............................18三、核心竞争力：产品领先，渠道为矛，IP称王，营销赋能........................................20（一）产品：面向全年龄段受众，性价比与产品力兼具.........................................211、产品定位：创新设计定义“拼搭角色玩具”，矩阵化SKU覆盖全年龄层......212、设计研发：研发实力雄厚，以专利构建产品设计研发标准化体系护城河....213、供应链制造：建立优质供应链体系，自营工厂打开想象空间.......................24（二）渠道：功守有道，下沉市场、海外扩张方向明确.........................................251、守：渠道深度覆盖构筑壁垒...............................................................................252、攻：9.9元产品撬动下沉市场，加速全国化渗透.............................................263、攻：聚焦欧美、东南亚，海外布局提速打开成长空间...................................26（三）IP：授权IP+自研IP双轮驱动，以IP撬动产品爆发力................................281、概览：IP矩阵丰富，覆盖广泛受众...................................................................282、自有IP：全产业链运营，IP自主性加速..........................................................293、授权IP：精选授权IP，可持续打造高效丰富IP矩阵.....................................31（四）营销：高互动性玩法，以内容驱动营销.........................................................34四、盈利预测与估值.............................................................................................................36（一）盈利预测.............................................................................................................36（二）可比公司估值.....................................................................................................37五、风险提示.........................................................................................................................39 3 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号图表目录图表1公司主要业务及产品.................................................................................................6图表2公司发展历程.............................................................................................................7图表3公司股权架构图（截至2025年1月10日）.........................................................8图表4公司核心管理层介绍.................................................................................................8图表5公司2024年营收增速超150%...............................................................................10图表6 2024年经调整净利润增长达702.1%.....................................................................10图表7拼搭角色类玩具占比持续提升...............................................................................10图表8公司IP营收构成（单位：亿元）..........................................................................10图表9线下渠道收入占比持续上升...................................................................................11图表10亚洲、北美收入增速亮眼（单位：万元）.........................................................11图表11公司整体和拼搭角色类玩具毛利率持续提高.....................................................12图表12英雄无限，变形金刚毛利率较高.........................................................................12图表13销售费用率、研发费用率逐步收窄.....................................................................13图表14净利率逐步修复，净调整净利率稳步增长.........................................................13图表15存货、应收账款周转持续向好，应付账款周转趋稳.........................................13图表16全球玩具行业市场规模（亿元）.........................................................................14图表17全球玩具市场CAGR.............................................................................................14图表18全球玩具市场规模，按形态划分（亿元）.........................................................15图表19中国玩具市场规模，按形态划分（亿元）.........................