研究周报-绿色金融与新能源

观点与策略 122111120 请务必阅读正文之后的免责条款部分镍：消息面扰动情绪，基本面变化有限不锈钢：社会库存边际累增，盘面成本预期支撑张再宇报告导读：沪镍基本面：基本面逻辑或将镍价震荡区间收敛，市场消息扰动盘面情绪。首先，印尼高品位镍矿偏紧，溢价边际上行1-2美金至26-27美金/湿吨，同比增加15-16美金。同时考虑到补库需求的影响，精炼镍过剩预期下的短期累库不及预期，库存边际小幅去化，再叠加矿端推升一体化火法成本，镍价下方或仍有托底。其次，5月9日市场有消息称“菲律宾政府计划自2025年6月起实施镍矿出口禁令”，或增加市场情绪的担忧。结合菲律宾媒体2月的报道来看，该国国会或最早在6月批准一项禁止原矿出口的法案，以促进下游发展，计划在法律签署5年后实施禁令。因此，仍需要动态跟踪6月实际政策的情况，应当理性看待市场消息。冶炼端来看，不锈钢负反馈与减产对镍铁价格形成压制，镍铁边际重新回到累库，成交价格回落至940元/镍，从转产经济性的角度考虑，转向高冰镍路径有望逐步打开，或对精炼镍上方估值形成一定的拖累。整体而言，预计镍价或延续呈现区间震荡运行，消息面扰动情绪但是不建议过度追高，但是若印尼矿端矛盾持续激化，整体的震荡重心可能小幅抬升，但上方弹性可能受到转产经济性的拖累。不锈钢基本面：不锈钢供需双弱，短线或低位震荡，中期存在小幅修复的机会。前期高排产格局下，不锈钢季节性去库速度较往年偏慢，淡季边际回到累库，下游负反馈压力施压，钢厂利润低迷，数家钢厂或出现减产行为，中联金5月不锈钢排产342.5万吨同/环比+2%/+0%，累计同比+5%，其中300系5月排产170.6万吨，同/环比-2%/-3%，累计同比+3%，同比增速有所收敛，300系收敛更为显著。镍铁让利下行后盘面钢价仍低于即期成本，若参照940元/镍测算，不锈钢现金成本或在1.29万元/吨左右。同时，矿端矛盾或限制镍铁底部空间，5月第一期镍矿溢价或环比再上行1-2美金至26-27美金/湿吨，同比增加15-16美金，印尼高品位镍矿偏紧的矛盾仍存。预计不锈钢底部空间或较为清晰。若中期镍矿偏紧矛盾延续，且逐步兑现钢厂减产预期，盘面或存在小幅修复的机会，但考虑到不锈钢供应弹性较大，预计修复空间亦有限。库存变化：1）中国精炼镍社会库存减少15吨至43691吨。其中，仓单库存减少882吨至23426吨；现货库存增加867吨至13795吨，保税区库存持平至6470吨。LME镍库存减少3648吨至197670吨。2）有色网4月底镍铁库存28395.5吨，同/环比+26%/17%，库存压力边际增加。3）钢联不锈钢库存变化：不锈钢社会库存1112968吨，周环比增2.83%。其中，冷轧不锈钢库存总量701380吨，周环比增3.3%。热轧不锈钢库存总量411588吨，周环比增2.02%。2025年5月11日 投资咨询从业资格号：Z0021479zhangzaiyu@gtht.com 12 请务必阅读正文之后的免责条款部分24）根据钢联，中国港口镍矿库存增加11.09万湿吨至696.52万湿吨。其中，菲律宾镍矿696.52万湿吨。以镍矿品位分，低镍高铁矿332.75万湿吨，中高品位镍矿363.77万湿吨。市场消息：1）印尼政府近期对非税国家收入提出相关调整建议，镍矿、镍铁、镍生铁和镍锍资源税率分别由10%、2%、5%和2%提高至浮动区间14%-19%、5%-7%、5%-7%和4.5%-6.5%。印尼能矿部官员表示，印尼总统于4月11日正式签署镍产品特许权使用费新政，政府令分别为PP No.18（2025）和PP No.19（2025），并表示该政策将于4月26日正式实施。2）3月3日加拿大安大略省省长福特针对美国关税威胁，提出安大略省的矿产也是关税斗争的关键，或将停止向美国出口镍。3）根据钢联，4月27日，中国恩菲EPC总承包的印尼CNI镍铁RKEF一期项目成功产出镍铁，标志着项目正式进入试生产阶段。CNI项目位于印尼东南苏拉威西省，生产品位22%的镍铁，单条线年产金属镍约1.25万吨。4）根据钢联资讯，海外媒体报道印尼某重要金属加工园区内一座镍冶炼厂已恢复生产。今年3月该厂因尾矿库区发生致命滑坡事故，导致几乎全部产能停摆。据知情人士透露，由格林美、青山控股集团及广东邦普循环科技共同持股的印尼青美邦新能源材料有限公司（PT QMB New Energy Materials），目前产能已恢复至70%-80%。5）据期货日报，2月3日菲律宾媒体报道议会正在讨论通过一项禁止镍矿出口的法案，该法案正处于两院委员审议阶段，一旦签署成为法律，将在5年后生效。5月9日市场有消息称“菲律宾政府计划自2025年6月起实施镍矿出口禁令”，但真实性以及禁令开始时间仍有待考验。3 请务必阅读正文之后的免责条款部分(正文)表1：每周镍和不锈钢重点数据跟踪资料来源：国泰君安期货研究图1：沪镍主力合约价格资料来源：国泰君安期货研究期货产业链相关数据电解镍不锈钢硫酸镍 资料来源：国泰君安期货研究 资料来源：国泰君安期货研究图6：LME0-3升贴水资料来源：国泰君安期货研究图8：Ni01-Ni02跨期价差资料来源：同花顺，国泰君安期货研究 请务必阅读正文之后的免责条款部分资料来源：国泰君安期货研究图5：沪镍连续合约持仓与仓单库存比值资料来源：国泰君安期货研究图7：Ni00-Ni01跨期价差资料来源：同花顺，国泰君安期货研究 资料来源：Mysteel，国泰君安期货研究图12：我国电解镍社会库存资料来源：SMM，国泰君安期货研究图14：红土镍矿港口库存资料来源：SMM，国泰君安期货研究 请务必阅读正文之后的免责条款部分资料来源：SMM，国泰君安期货研究图13：菲律宾红土镍矿（1.5%）价格资料来源：SMM，国泰君安期货研究 请务必阅读正文之后的免责条款部分资料来源：Mysteel，国泰君安期货研究图17：RKEF铁厂利润资料来源：SMM，国泰君安期货研究图19：铬矿港口库存资料来源：SMM，国泰君安期货研究 资料来源：Mysteel，国泰君安期货研究图18：本周钢厂利润资料来源：Mysteel，国泰君安期货研究图20：高碳铬铁价格资料来源：Mysteel，国泰君安期货研究 请务必阅读正文之后的免责条款部分资料来源：Mysteel，国泰君安期货研究图23：不锈钢现货价格资料来源：Mysteel，国泰君安期货研究图25：不锈钢FOB价格资料来源：Mysteel，国泰君安期货研究 资料来源：Mysteel，国泰君安期货研究图24：不锈钢基差资料来源：国泰君安期货研究图26：不锈钢304冷轧生产成本资料来源：Mysteel，国泰君安期货研究 请务必阅读正文之后的免责条款部分资料来源：Mysteel，国泰君安期货研究图29：佛山与无锡300系不锈钢总社会库存资料来源：Mysteel，国泰君安期货研究图31：MHP价格资料来源：Mysteel，国泰君安期货研究 资料来源：Mysteel，国泰君安期货研究图32：高冰镍价格资料来源：Mysteel，国泰君安期货研究 请务必阅读正文之后的免责条款部分资料来源：SMM，国泰君安期货研究图35：硫酸镍-镍豆价差资料来源：SMM，国泰君安期货研究 资料来源：Mysteel，国泰君安期货研究图36：硫酸镍供应结构资料来源：SMM，国泰君安期货研究 请务必阅读正文之后的免责条款部分工业硅：西南复产，基本面弱势多晶硅：关注下周仓单故事报告导读：本周价格走势：工业硅盘面震荡偏弱，现货价格下跌；多晶硅下跌后企稳反弹，现货报价下移工业硅运行情况：本周工业硅盘面走势宽幅震荡，但整体下行，周五收于8205元/吨。现货市场价格亦下跌，具体而言，SMM统计新疆通氧Si5530报价8400元/吨（环比-400），内蒙99硅报价8850元/吨(环比-300)。多晶硅运行情况：本周多晶硅盘面受光伏需求回落、宏观需求疲软等影响有所下跌，但周四受仓单注销等消息影响，空头减仓离场盘面上行，周五收于37830元/吨。多晶硅现货市场而言，上游工厂自周五起开始挺价，但下游多消化原料库存，尚未出现大规模成交，关注后续的签单情况。供需基本面：工业硅本周行业库存去库，高库存压力反噬价格；多晶硅上游库存有所去库工业硅供给端，周度行业库存小幅去库。据百川统计，本周西南地区如四川硅厂继续复产，甘肃、宁夏、云南地区硅厂减产，整体周度产量边际递减。开工角度来看，新疆地区硅厂本周仍未出现大规模减产，表明当地硅厂对利润挤压的耐受度偏高，亦有多数工厂签订了后点价模式，对盘面上方构成较大掣肘。西南地区，进入平水、丰水期当地硅厂具备提开工动能，一体化硅厂亦有新增开工情形，而就非一体化硅厂来看，虽然盘面价格并无法给到西南硅厂复产的理论现金利润，但实际上硅厂复产仍会结合库存、订单、工人维系等综合考量，且2025年一体化产能布局进一步挤压西南硅厂的生存空间，多重角度来看西南硅厂仍具备复产的强驱动。仓单视角，盘面下跌期现仓单具备出货性价比，使得本周期货仓单环比上周持续减少，本周仓单去库共0.94万吨。从库存来看，SMM统计本周社会库存去化，厂库库存累库，整体行业库存有所去化。工业硅需求端，下游仍按需采购。多晶硅视角，硅粉招标价格下跌。从量来看，考虑部分多晶硅工厂检修、复产延后等信息，5月份硅料产量环比减少，预计整体硅粉采购量亦减少。有机硅端，本周有机硅周产进一步降低，有机硅企业延续联合减产，但DMC报价持续弱势亦表征下游接纳意愿并不强。事实上，有机硅的减产将进一步减少其采购工业硅体量，对工业硅需求构成边际利空。铝合金端，刚需订单实际交易量未见明显增加。出口市场，出口商近期基本以刚需为主，并未出现囤货现象。多晶硅供给端，短期周产边际减少。市场更多关注5-6月份西南地区硅料厂开工情况，市场消息称西南地区复产延后，且内蒙当地产能需减产进行产能置换。此外，5月份伴随部分硅料厂减产、停产、部分硅2025年05月11日 张航投资咨询从业资格号：Z0018008zhanghang2@gtht.com 111 请务必阅读正文之后的免责条款部分2料厂延后复产等因素，预计5月排产9.0万吨，环比4月份有所减少。库存视角，SMM统计本周硅料厂家库存去库，或更多与上游减产有关，后续关注下周硅片企业的采购补库情况。多晶硅需求端，硅片端成品库存有所去化，但终端需求退坡使得硅片排产存下调预期。短期内，硅片报价再次回落，市场消息称N183硅片成交价已下跌至0.95元/片，硅片端仍较为承压。后续来看，预计5月硅片排产有所降低，考虑到后续“531”抢装结束后需求退坡，硅片排产5-6月继续呈逐月下调态势。对应地，多晶硅采购亦刚需采买状态，硅片价格下跌，其能接受的硅料价格亦更低，上下游处于谈判僵持阶段。不过，下游的原料库存自4月份起持续性去化，当前下游原料库存水平约在1个月左右，下一轮签单期或集中于5月下旬。从仓单视角来看，短期盘面定价逻辑或将逐步转为仓单定价，即仓单数量的多少将决定盘面价格的变动。目前期货盘面呈现出明显的大Back结构，表明市场正逐步交易仓单偏紧的叙事。此与实际情况相符，目前大厂出货给期现商可交割品的报价仍较高，当前的盘面价格无法给到期现交割利润。此外，盘面价格越低，越限制硅料厂生产交割品的意愿，此将进一步减少可交割量，持续积攒仓单矛盾，下周盘面将会对此进行定价。后市观点：工业硅基本面弱势，仍关注逢高布空机会；多晶硅盘面波动加剧，关注下周仓单信息工业硅维持逢高空配观点。基本面整体表现偏弱，工业硅行业库存仍处偏高水位。供应端，周度产量相对偏高，虽盘面价格已低于多数工厂的现金成本线位置，但后点价模式的存在亦延缓了上游的减产步伐，并给到盘面上方套保的持续压力。进入西南地区丰水期，当地硅厂亦有复产驱动，提供供应增量。需求端，下游均维持刚需采购，其中多晶硅月产减少，采购量亦减少，短期硅粉采购价格也在下跌，有机硅继续减产亦对原料采购有所利空，铝厂及出口商相对偏刚需补库。整体而言，工业硅行业高库存压力反噬价格，事实上，枯水期在需求并无起色的情形下