研究周报-农产品

12277玉米：偏强运行1319263339 请务必阅读正文之后的免责条款部分棕榈油：产地兑现卖压，风险未完全释放豆油：单边驱动不足，品种间偏强运行报告导读：上周观点及逻辑：棕榈油：产地卖压持续兑现，跟随原油小幅反弹，棕榈油09合约周跌幅3.22%。豆油：跟随油脂板块和国际油价波动为主，国内现货开机仍未完全放松，豆棕价差持续上涨，豆油09合约周跌0.66%。本周观点及逻辑：棕榈油：4月马来产量显示超预期增长，但印马库存水位差别较大，同时美国生物燃料政策进入RVO公布前的炒作密集期，因此阶段性卖压释放后，基本面难以出现进一步共振下行趋势，虽暂维持季节性空配，但下跌过程中存在较强支撑。基本面上看，马来4月增产强劲，月末库存预计继续累至170万吨以上。GAPKI公布印尼2月供需数据，证实我们此前认为的印尼一季度减产问题并维持印尼库存仍在极低水平。近期印尼精炼利润在大幅下滑后底部企稳，伴随CPO招标价和果串价格仅小幅下滑，供给端显示缓慢的增加信号，B40暂没有坚实理由去怀疑完成率，年度生柴需求增量仍在130万吨左右，因此印尼库存的超预期累积只能寄希望于产量的超额恢复。销区方面，中国上周在印巴争端的刺激下加快了补库进度，印度CPO进口利润的大幅转好也保证了棕榈油在增产季的消费预期，我们对印度的需求不过分悲观看待，但印度今年的油脂消费极有可能体现高价抑制消费的影响，出口难以展示去年的强劲状态。综合来看，市场对于棕榈油的定价的预期依旧来源自产地复产，印马价差整个4月至今维持低位，引发对于印尼库存压力的猜测，但4月存在调税前的出口滞缓情况，产地报价松动亦受此影响，如果5月印马价差持续低位没有好转，那么将有望证明印尼库存及产量恢复较好的局面，在这种可能性下我们认为产地风险仍未完全释放。同时，马来超预期增产将有可能将5月产量带上历史同期高位，因此马来库存压力将持续存在，棕榈油可能继续下探后进入底部震荡格局，我们短期仍以豆棕价差回归和7-9反套为表达，但下跌过程中存在较强支撑，等待三季度国际油脂低库存及马来6-7月可能的产量问题进一步暴露带来的上涨机会，等待9-1月差进入偏低的估值后介入等待驱动出现，当下需关注印马价差水平及印度备货情绪。豆油：国际豆油方面，资金继续以“美国优先”和扶持美豆的逻辑推高美盘油粕比交易，共和党众议院提出BTC延期法案，多美豆油空BMD的逻辑持续成立。美豆油当下最大的利多不在于RVO公布数字高2025年5月11日 李隽钰投资咨询从业资格号：Z0021380lijunyu@gtht.com 12 请务必阅读正文之后的免责条款部分2低，而在于即将公布前夕的风险溢价，并可能以此为由进行多轮炒作。国际油脂供应上暂时关注南美豆油新作上市何时体现报价压力，国际豆棕价差持续高位、阿根廷豆油进入集中上市季节而当前排船较少，如果5-6月难以保持50万吨以上的出口那么国际豆油将面临一定的卖压，进一步拖累国际油脂价格，而美豆油的偏弱表现至少要到生柴开机率降至对美豆油库存有较大压力之时，短期很难看到有效利空，这将对国际油脂价格形成一定支撑。国内豆油方面，5-6月均到港预期在1200万吨以上，如果开机情况良好，那么豆油库存虽然低位运行但5-7月整体累库，7月后才可能面临下滑，庞大的到港压力使豆油单边上暂时没有必要过早过多反映中美关系对10月后国内大豆原料供给的影响。美豆新作天气没有更多指引的情况下基本面市场的波动因素较为缺乏，需等待美豆生长形势变化给到新的上涨驱动，关注后续的天气炒作情况，同时观察棕榈油弱预期进一步兑现的时点及美豆油生柴端的更多确定性。整体来看，我们认为棕榈油阶段性卖压兑现但5-6月期间产地风险仍未完全释放，棕榈油可能继续下探后进入底部震荡格局，我们短期仍以豆棕价差回归和7-9反套为表达，但下跌过程中存在较强支撑，等待三季度国际油脂低库存及马来6-7月可能的产量问题进一步暴露带来的上涨机会，等待9-1月差进入偏低的估值后介入等待驱动出现，关注印马价差水平及印度备货情绪。现货开机问题的情绪在豆油的表现上缺乏持续性，美豆新作天气没有更多指引的情况下基本面市场的波动因素较为匮乏，需等待美豆生长形势变化给到新的上涨驱动，单边上跟随以棕榈油和美豆油为引领的油脂板块波动，同时在棕榈油季节性空配及豆油库存偏低之时维持品种间偏强运行，关注后续的天气炒作情况，同时观察棕榈油弱预期进一步兑现的时点及美豆油生柴端的更多确定性。3 请务必阅读正文之后的免责条款部分（正文）【盘面基本行情数据】表1：油脂行情数据期货价差仓单资料来源：同花顺，国泰君安期货研究【油脂基本面核心数据】图1：马来4月产量有望恢复至160万吨以上1001201401601802002201月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月资料来源：MPOB，国泰君安期货研究 棕榈油主连豆油主连菜油主连马棕主连CBOT豆油主连棕榈油主连豆油主连菜油主连菜豆09价差豆棕09价差棕榈油91价差豆油91价差菜油91价差棕榈油豆油菜油马来西亚棕榈油月度产量（万吨） 资料来源：MPOB，国泰君安期货研究 请务必阅读正文之后的免责条款部分资料来源：GAPKI，国泰君安期货研究图5：马来周度降雨量情况（含两周预测）资料来源：路透，国泰君安期货研究图7：ITS：马来西亚5月1-5日棕榈油出口量为157759吨，较上月同期增加19.88%801001201401601801月2月3月4月5月6月万吨ITS马棕出口预估2017年2018年2022年2023年资料来源：Wind，国泰君安期货研究 资料来源：路透，国泰君安期货研究图6：印尼周度降雨情况（含两周预测）资料来源：路透，国泰君安期货研究图8：POGO价差高位下滑-650-500-350-200-5010025040055070085010001月1日1月15日1月29日2月12日2月26日3月12日3月26日4月9日4月23日5月7日5月21日6月4日美元/吨POGO价差2018201920222023资料来源：Wind，国泰君安期货研究 资料来源：路透，国泰君安期货研究图12：豆油（江苏）基差回落-500050010001500200025001月2日1月14日1月26日2月7日2月19日3月2日3月14日3月26日4月8日4月20日5月3日5月15日5月27日6月8日元/吨豆油（江苏）基差2018年2019年2022年2023年资料来源：Mystee1农产品，国泰君安期货研究图14：欧盟2025年四大油脂进口量累计减56万吨010020030040050060070080090010001月6日1月20日2月3日2月17日3月2日3月16日3月30日4月13日4月27日5月11日5月25日6月8日万吨欧盟四大油脂累计进口量2018年2019年2022年2023年资料来源：欧盟统计局，国泰君安期货研究 请务必阅读正文之后的免责条款部分资料来源：路透，国泰君安期货研究图11：棕榈油（华南）对09基差580吨-400-200020040060080010001200140016001月1日1月13日1月26日2月7日2月19日3月3日3月15日3月27日4月8日4月20日5月2日5月14日5月26日6月7日元/吨棕榈油华南基差2019年2023年资料来源：Mystee1农产品，国泰君安期货研究图13：欧盟2025年棕榈油进口量累计减19万吨01002003004005006007001月6日1月20日2月3日2月17日3月2日3月16日3月30日4月13日4月27日5月11日5月25日6月8日万吨欧盟棕榈油累计进口2018年2019年2022年2023年资料来源：欧盟统计局，国泰君安期货研究 6月22日7月6日7月20日8月3日8月17日2020年2024年 6月22日7月6日7月20日8月3日8月17日2020年2024年 请务必阅读正文之后的免责条款部分豆粕：短线偏弱，等待USDA报告指引豆一：抛储预期，盘面或偏弱震荡吴光静报告导读：上周（05.05-05.09），美豆期价涨跌互现，期价下跌因为：贸易前景担忧、美豆春播进度偏快。期价上涨因为：中美贸易谈判希望、美英达成贸易协议、巴基斯坦采购新作美豆等。本周美豆大额销售订单：5月8～9日有2笔大额出口销售订单销往巴基斯坦（累计数量34.5万吨），2025/26年度交付。从周K线角度，5月9日当周，美豆主力07合约周跌幅0.57%，美豆粕主力07合约周跌幅0.98%。上周（05.06-05.09），国内豆粕期价偏弱震荡，豆一期价先涨后跌。豆粕方面，可能交易贸易摩擦缓和、二季度大豆到港压力等。豆一方面，现货稳中偏强，期货可能受到国储抛储预期的影响转向偏弱震荡。从周K线角度，5月9日当周，豆粕主力m2509合约周跌幅0.72%，豆一主力a2507合约周跌幅0.84%。（上述期货价格及涨跌幅数据引自文华财经）上周（05.05-05.09），国际大豆市场主要基本面情况：1）美豆净销售周环比下降、符合预期，影响中性。据USDA出口销售报告，5月1日当周，装船方面，2024/25年度美豆出口装船约26万吨，周环比降幅约56%；2024/25年度美豆累计出口装船约4347万吨，同比增幅约12%。美豆对中国装船约6.8万吨，累计对中国装船约2241万吨（去年同期约2361万吨）。销售方面，美豆当前年度（2024/25年度）周度净销售约38万吨（前一周约43万吨）；下一市场年度（2025/26年度）周度净销售约1万吨（前一周5万吨），两者合计约39万吨（前一周约48万吨），符合预期（20～65万吨）。美豆对中国当前作物年度（2024/25年度）周度净销售约0.2万吨（前一周约14万吨），美豆对中国下一作物年度（2025/26年度）周度净销售0（前一周0）。2）美国大豆种植进度快于去年、略低于预期，影响中性。据USDA报告，截至5月5日当周，美国大豆种植进度30%（市场预期31%），去年同期25%，五年均值23%。3）巴西升贴水、进口成本与盘面榨利：据钢联数据，截至5月9日当周，6月～8月巴西大豆CNF升贴水均值周环比下降、进口成本均值周环比下降，盘面榨利均值周环比上升。4）美豆主产区天气预报：据5月10日天气预报，未来两周（5月11日～5月25日），美豆主产区降水有所增加、气温先高后低，影响中性略偏多（潮湿天气不利于种植）。上周（05.06-05.09），国内豆粕现货主要情况：1）成交：豆粕成交量周环比上升。据钢联统计，截至5月9日当周，我国主流油厂豆粕日均成交量约26万吨，前一周日均成交约2.5万吨。2）提货：豆粕提货量周环比上升。据钢联统计，截至5月9日当周，主要油厂豆粕日均提货量约15万吨，前一周日均2025年05月11日 投资咨询从业资格号：Z0011992wuguangjing@gtht.com 17 请务必阅读正文之后的免责条款部分2提货量约14万吨。3）基差：豆粕基差周环比下降。据统计，截至5月9日当周，豆粕（张家港）基差周均值约287元/吨，前一周约555元/吨，去年同期约-110元/吨。4）库存：豆粕库存周环比上升、同比下降。据钢联统计，截至5月2日当周，我国主流油厂豆粕库存约7万吨，周环比增幅约21%，同比降幅约86%。5）压榨：大豆压榨量周环比上升，下周预计小幅上升。据钢联预估（125家油厂），截至5月9日当周，国内大豆周度压榨量约185万吨（前一周152万吨，去年同期180万吨），开机率约52%（前一周43%，去年同期51%）。下周（5月10日～5月16日）油厂大豆压榨量预计约191万吨（去年同期189万吨），开机率54%（去年同期53%）。6）5月13日进口大豆继续拍卖。据国家粮食交易中心公告，5月13日计划拍卖进口大豆约42.8万吨，生产年限2022年和2023年。上周（05.06-05.09），国内豆一现货主要情况：1）豆价稳中偏强。据博朗资讯，①东北部分地区大豆净粮收购价格（过4.5筛净粮主流收购价格）报价区间4160～4260元/吨，