电价下降影响业绩表现，新能源项目建设有序推进

核心观点

• 三峡能源2024年营业收入增长12.13%至297.17亿元，主要因新项目投产发电量增加；归母净利润同比下降14.81%至61.11亿元，主要受电价下降、折旧及运营成本增加、减值准备增加等因素影响。
• 2025年第一季度，公司营收下降3.47%至76.28亿元，主要因电价下降；归母净利润增长1.16%至24.47亿元，主要因处置水电板块业务收益增加。
• 公司持续推进新能源项目建设，2024年新增装机容量791.70万千瓦，其中风电301.55万千瓦，光伏444.15万千瓦。在建项目计划装机容量1643.85万千瓦。
• “136号文”发布后，新能源上网电量全面进入电力市场，有助于项目维持合理收益率水平，盈利有望逐步趋于稳健。

关键数据

• 2024年公司累计发电量719.52亿千瓦时，同比增长30.40%，其中风电451.73亿千瓦时（增长15.96%），太阳能254.01亿千瓦时（增长65.44%）。
• 2025年第一季度发电量197.83亿千瓦时，同比增长11.55%，其中风电133.68亿千瓦时（增长11.21%），太阳能62.34亿千瓦时（增长12.93%）。
• 2024年公司毛利率为52.63%（下降2.50pct），净利率为25.10%（下降6.13pct）。
• 2024年公司经营性净现金流为188.97亿元（增长30.97%），投资性净现金流流出316.68亿元，融资性净现金流131.29亿元（下降37.40%）。

研究结论

• 公司盈利预测下调，预计2025-2027年归母净利润分别为67.4/72.3/77.4亿元，同比增长10.2%/7.4%/7.1%；EPS分别为0.24/0.25/0.27元，当前股价对应PE为18.2/16.9/15.8X。
• 维持“优于大市”评级，看好公司新能源项目发展及盈利逐步趋于稳健。