资产配置日报：沪指已回到大跌前

复盘与思考: 5月8日，降准降息落地次日，股债齐涨，股市小微盘表现更佳，债市短端下行幅度更显著。 复盘各类资产表现，股市，大盘维持稳中带涨状态，上证指数、沪深300、中证红利分别上涨0.28%、0.56%、0.05%；科技板块存在分化，科创50下跌0.36%，创业板指上涨1.65%；小微盘表现较为突出，中证2000、万得微盘股指上涨1.09%、1.69%，反映市场情绪仍较为积极。债市，10年、30年国债收益率分别下行1.0bp、1.1bp至1.63%、1.88%，10年、30年国债期货主力合约上涨0.17%、0.26%。 商品方面，黄金再迎大起大落，国内时间早盘10点前后，纽约时报称预计特朗普周四将宣布与英国的贸易协议，市场风险偏好反转，伦敦金、纽约金双双回落至3350美金/盎司之下，沪金单日下跌1.41%，沪银同步下跌1.78%。国内其他商品方面，工业金属与黑色系表现均一般，沪铜、沪铝下跌0.90%、0.69%，螺纹钢、铁矿石、焦煤、热轧卷板、沥青下跌1.74%、2.73%、2.13%、0.91%；后地产链的玻璃价格下跌2.13%。 降准降息落地后，资金利率下台阶。降息率先执行，早盘央行净投放逆回购1586亿元，价格由1.50%下调至1.40%；此外，约1万亿元的降准释放资金仍在途中。体现在资金利率上，非银隔夜利率开于1.65%附近，随后逐步下台阶至1.55%；非银7天资金利率也由早盘的1.65-1.67%降至尾盘的1.57-1.60%。全天加权来看，R001、R007分别为1.58%、1.65%，较前一日下行11bp、6bp。 资金中枢下移带动短端行情发酵。受益最显著的品种或是同业存单，部分大型国股行全期限一级存单发行利率降至1.66-1.67%水平，与7天资金利率潜在的新中枢持平。此外，3年及以内利率债收益率普遍下行3-5bp，5-7年等中端品种同样下行2-3bp。 经历降息日的犹豫行情后，长端品种重振旗鼓，10年、30年国债收益率全天呈现震荡下行趋势。除了资金利率下台阶的利好之外，市场也在重新审视中美关税谈判进展的各种可能性。值得注意的是，即便中美将于5月9-12日开始首轮高层会面，但截至目前美国尚未取消极不合理的单边关税制裁，这也意味美国仍然试图踩在中方的底线上，若美方缺乏诚意的状态维持，或使得首轮接触难以获得突破成果。 对于债市而言，未来几日即将进入宏观数据的密集披露期，9日海关总署将公布4月进出口数据，9-15日央行将公布4月金融数据，10日统计局将公布4月通胀数据，市场的定价重心或转移至基本面成色。尽管昨日会议上央行已经积极落地了“十大工具”，但我们倾向于货币政策依然留有充足后手，如全面降息仍存在空间。因此，若基本面边际走弱速率超过市场预期，长端利率或开启二次降息的预期。 权益方面，万得全A上涨0.68%，全天成交额1.32万亿元，较昨日（5月7日）缩量1833亿元，指向资金追涨意愿边际下降。4月29日以来，市场在贸易摩擦缓和&增量政策预期的推动下持续放量上涨，昨日万得全A已基本回补4月7日大跌缺口。今日市场缩量，或与指数基本回到大跌前的点位，后续可能面临一定的兑现压力相关，部分资金的交易思路由追涨转为观望。 小微盘股表现仍然出色。中证1000和万得微盘股指数分别上涨0.76%和1.69%，上证50和沪深300分别上涨0.56%和0.33%，4月业绩期后小微盘修复行情仍在持续。值得注意的是，万得微盘股指数来到去年12月和今年3月的高点，修复行情可能面临一定的考验。 军工和AI是今日市场的亮点。军工方面，SW国防军工指数上涨2.57%，其中航天、大飞机、雷达等概念显著走强。原因来看，巴基斯坦是我国军贸出口国之一，根据瑞典斯德哥尔摩和平研究所（SIPRI）数据，2020年以来巴基斯坦曾向我国进口FN-6防空导弹、歼10-CE战斗机等。在4月底印巴局势升级后，资金参与军工行情的热度升温，推动军工板块显著上涨（4月29日-5月8日，SW国防军工指数上涨9.31%）。 AI方面，美国商务部称“特朗普计划取消拜登时代对AI芯片出口的限制”，并将“用一个更简单的规则来取代它”，市场交易美方芯片出口管制弱化的预期。2025年1月，拜登政府发布《人工智能扩散出口管制框 架》，将AI芯片出口的国家和地区划分为三个层级：完全准入、受到限制和全面禁运，其中中国大陆处于全面禁运层级中。该规定原定于今年5月15日生效。在美国商务部表示将使用新规则“取代”这一规定后，市场更倾向于定价美方AI芯片出口管制弱化，AI行情受此驱动走强，光模块在数据传输需求预期上升的推动下显著上涨，而自主可控逻辑下的半导体板块边际走弱。值得注意的是，美国商务部尚未明确表示放松AI芯片的出口管制，事件进展仍然面临一定的不确定性。 港股方面，恒生指数和恒生科技分别上涨0.37%和0.56%。AH股溢价指数（HSAHP.HI）仍处于135附近，指向港股相对于A股的性价比相对稳定。南向资金净流出23.85亿元（港元），其中腾讯控股、泡泡玛特、小米集团分别净流出11.80亿元、8.78亿元和8.41亿元，而建设银行净流入8.73亿元，指向南向资金投资风格边际切换至红利。 整体来看，资金追涨的意愿边际下降，行情更偏结构化，军工和AI是领涨板块。指数基本修复至4月7日大跌前的点位，关注后续能否实现压力位的突破。同时，外部不确定性仍在，无论是贸易摩擦或是技术制裁，单方面“押注”缓和可能并不妥当。而当市场过度交易单一方向时，或许需要具备一定的逆向配置思维。此外，板块行情或将以轮动为主，科技（AI、机器人、半导体）、消费、红利和进出口或将是轮动中频繁涉及的板块。 风险提示 货币政策出现超预期调整。本文假设国内货币政策维持当前力度，但假如国内经济超预期放缓、或海外货币政策出现超预期变化，国内货币政策相应可能出现超预期调整。 流动性出现超预期变化。本文假设流动性维持充裕状态，但假如流动性投放少于往年同期，流动性可能出现超预期变化。 财政政策出现超预期调整。本文假设国内财政政策维持当前力度，但假如国内经济超预期放缓，国内财政政策相应可能出现超预期调整。 分析师承诺 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 评级说明 行业评级标准 华西证券研究所： 地址：北京市西城区太平桥大街丰汇园11号丰汇时代大厦南座5层网址：http://www.hx168.com.cn/hxzq/hxindex.html 华西证券免责声明 华西证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具备证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司签约客户使用。本公司不会因接收人收到或者经由其他渠道转发收到本报告而直接视其为本公司客户。 本报告基于本公司研究所及其研究人员认为的已经公开的资料或者研究人员的实地调研资料，但本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载资料、意见以及推测仅于本报告发布当日的判断，且这种判断受到研究方法、研究依据等多方面的制约。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及预测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息始终保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者需自行关注相应更新或修改。 在任何情况下，本报告仅提供给签约客户参考使用，任何信息或所表述的意见绝不构成对任何人的投资建议。市场有风险，投资需谨慎。投资者不应将本报告视为做出投资决策的惟一参考因素，亦不应认为本报告可以取代自己的判断。在任何情况下，本报告均未考虑到个别客户的特殊投资目标、财务状况或需求，不能作为客户进行客户买卖、认购证券或者其他金融工具的保证或邀请。在任何情况下，本公司、本公司员工或者其他关联方均不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告而导致的任何可能损失负有任何责任。投资者因使用本公司研究报告做出的任何投资决策均是独立行为，与本公司、本公司员工及其他关联方无关。本公司建立起信息隔离墙制度、跨墙制度来规范管理跨部门、跨关联机构之间的信息流动。务 请投资者注意，在法律许可的前提下，本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务。在法律许可的前提下，本公司的董事、高级职员或员工可能担任本报告所提到的公司的董事。 所有报告版权均归本公司所有。未经本公司事先书面授权，任何机构或个人不得以任何形式复制、转发或公开传播本报告的全部或部分内容，如需引用、刊发或转载本报告，需注明出处为华西证券研究所，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。