中国货币政策系列十八：央行5月“双降”，关注未来财政增量政策

——中国货币政策系列十八 研究院宏观组 宏观事件 徐闻宇xuwenyu@htfc.com从业资格号：F0299877投资咨询号：Z0011454 2025年5月7日，国新办新闻发布会介绍“一揽子金融政策支持稳市场稳预期”有关情况。 核心观点 ◼货币政策“双降” 高聪gaocong@htfc.com从业资格号：F3063338投资咨询号：Z0016648 背景：外部不确定性降低，内部压力对冲。4月美国实施“对等关税”政策，经济增长面临的不确定上升，4月全球制造业PMI跌落荣枯线，中国外需在“抢出口”之后逐渐显现，美国金融市场波动率也显著抬升。压力到了需要“缓和”的窗口。 政策：央行出台“三类十项”政策，金管总局出台“八项增量”政策，证监会推出“三条措施”稳定和活跃资本市场。（1）总量上，降准0.5个百分点，降息0.1个百分点；（2）结构上，汽车金融公司、金融租赁公司的存款准备金率降至0%；结构货性货币政策工具利率降低0.25个百分点；个人住房公积金贷款利率降低0.25个百分点；（3）规模上，增加科技创新和技术改造再贷款额度3000亿元，增加支农支小再贷款额度3000亿元，合并证券基金保险公司互换便利和股票回购增持再贷款额度，设立5000亿元“服务消费与养老再贷款”，创设科技创新债券风险分担工具。 投资咨询业务资格：证监许可【2011】1289号 影响：总量性和结构性政策并举，缓和市场阶段性压力。我们认为“一行一局一会”的增量政策出台，有利于缓和市场的压力。从货币政策角度，相比较总量降息10个基点，结构性政策工具25个基点的降息对于经济结构性影响或更大，对于房地产市场在总量降息10基点驱动LPR调降之外，公积金贷款25基点的下调和保障性住房再贷款利率25个基点下调有利于稳定房地产市场压力。 未来：央行货币政策不管是总量型的还是结构型均有利于改善金融条件，缓和经济主体的负债端压力，为市场提供流动性。在贸易战下仍需要财政等总需求政策的“拉力”来推动经济周期的改善，未来重点关注财政政策的落地。 ◼策略 中债：维持战略性陡峭化头寸（+2s10s）持有。随着负债端发力，预计利率仍有下行空间，短期上调T和TL至积极。 商品：风险情景下商品需求面临挑战，关注未来增量财政政策带来的商品配置机会。 ◼风险 经济数据短期向下波动，流动性超预期宽松 目录 宏观事件............................................................................................................................................................................................1核心观点............................................................................................................................................................................................1背景：外部压力的阶段性缓和.........................................................................................................................................................4压力事件回顾............................................................................................................................................................................4经济压力显现............................................................................................................................................................................5市场压力待消............................................................................................................................................................................6政策：仍是总量和结构的组合.........................................................................................................................................................7总量政策有限............................................................................................................................................................................9结构增量发力..........................................................................................................................................................................11影响：市场阶段性压力将缓和.......................................................................................................................................................14宏观流动性乐观......................................................................................................................................................................14等待真实需求..........................................................................................................................................................................15 图表 请仔细阅读本报告最后一页的免责声明2/16图1：年初以来在美国全球征税政策的影响下全球贸易不确定性指数快速上升丨单位：指数点...........................................4图2：经济增长压力之下全球货币政策正在打开进一步宽松的大门丨单位：次数...................................................................4图3：4月开始的关税战显著降低了财政扩张对于金融条件的正面效果，尤其是波动率分项承压丨单位：指数点............6图4：也因此我们注意到中美之间的互动预期改善了美国金融资产，短期表现出反弹丨单位：%YOY.................................6图5：受到关税战影响，4月制造业PMI出现了明显的压力丨单位：%...................................................................................9图6：4月从供给、需求到价格，PMI的各个分项均出现明显的放缓丨单位：百分点............................................................9图7：关税战的实物通胀效应和金融通缩效应............................................................................................................................10图8：央行调降OMO利率将引导市场利率回落，改善货币市场流动性环境丨单位：%......................................................10图9：截止2024年银行净息差已经降至1.52%，叠加不确定性的增加进一步约束信贷供给丨单位：%PCT.......................10图10：央行主要结构性工具额度和使用情况，提升支农支小和科技创新再贷款额度丨单位：万亿元...............................12图11：央行流动性工具的同比变动情况显示流动性供给结构的变化丨单位：%YOY，亿元.................................................12图12：截止2024年固定资产投资中设备投资仍处在快速增长阶段丨单位：%YOY...............................................................12图13：对于网上消费结构，自2025年开始服务型消费增速逐渐快于商品型消费丨单位：%YOY.......................................12图14：公募基金改革的“四个突出”...............................................................................................................................................13图15：公募基金或更多借助于衍生品为产品提供稳定性..........................................................................................................13图16：地产供需两端信贷结构丨单位：%YOY............................................................................................................................13图17：居民中长期贷款依然谨慎丨单位：万亿元......................................................................................................................13图18：在美元体系“崩溃”的宏大叙事之外，仍需要关注未来美联储货币