汽车行业深度：特斯拉及新势力：小鹏零跑新车亮眼，车企加码智驾与机器人

特斯拉：行业竞争激烈，汽车销量承压影响业绩。2024年至今，全球新能源市场整体向好，国内受益政策补贴、新车型持续增加，自主新车数量多且定价激进，国内新能源车增长势头较强，欧洲市场在碳排法规推动下有改善的趋势，美国电动化进程持续推进，特斯拉近期仅推出modely焕新版，且调价力度弱于自主品牌，销量承受压力，2024&2025q1，特斯拉交付179/34万辆，同比-1.1%/-13%，其中国内65.7/17.28万辆，同比+9%/-21.8%。受降价促销影响，2024&2025Q1asp为4.2/4万美元，同降 7%/8%；收入977/193亿美元，同比+1%/-9%，毛利率17.9%/16.3%，净利率8.1%/4.8%，单车盈利0.46/0.29万美元，同降27%/29%。展望2025年，焕新版model Y已开启密集交付，后续有计划推出经济型小车及cybercab等，有望带动销量提升。 新势力：小鹏、零跑新车密集，销量提升带动盈利改善。小鹏、小米、零跑面向10-30万元市场推出较多新车，车型涵盖轿车、suv等品类。其中su7，monaM03、P7+、零跑C10等销售表现超预期，单车月销过万且还有提升潜力。2024年，理想/零跑/小鹏/小米销量分别为50.1/29.4/19/13.5 万辆，同比增速分别为33%/104%/34%/-。2025Q1随着车型交付和产能提升，零跑/小鹏/小米销量达到8.8/9.4/10.5万辆，同比+162%/331%/-。 盈利层面，受益于规模效应及供应链降本，新势力盈利整体向好，小鹏减 亏、零跑报表转正，小米汽车毛利率提升明显。2025q2起，小米、小鹏、相关研究零跑、理想还有较多储备代发车型，销量及盈利质量仍有上升空间。 智驾平权、渗透提速，车企加码布局机器人。截止到2025年4月，特斯拉fsd已推送到V13.2版本，在美国可实现停车自动激活、车位到车位等功能，预计2025年6月在奥斯汀推送无监督版fsd，计划在2026h2有数百万辆特斯拉实现完全自动驾驶。目前国内，高速noa功能陆续下沉到10万以下车型，城区noa下探到10万+，智驾平权趋势显著。小鹏自研芯 片有望q2上车，零跑首发15万级端到端+激光雷达智驾，理想发布VLA架构，小米加速追赶。机器人与车技术同源，车企加码布局。特斯拉opimus量产提上日程，计划2025试生产5000台，2026年生产5万台，并对外出售，预计5年内年产达100万台。近期小鹏Iron亮相车展，可类人连续对话、自主行走、步态稳健，已进入工厂实训，目标2026年量产。 投资建议：把握新车周期，重视小鹏汽车、零跑汽车、小米集团、理想汽车、特斯拉。 风险提示：行业需求不及预期、原材料价格波动风险、行业价格战风险。 一、特斯拉：销量承压影响Q1业绩，智驾与机器人稳步推进 行业竞争激烈，汽车销量承压影响业绩。2024年至今，全球新能源市场整体向好，国内受益政策补贴，自主新车数量多且定价激进，国内新能源车增长势头较强，欧洲市场在碳排法规推动下有改善的趋势，美国电动化进程持续推进，特斯拉近期仅推出modely焕新版，且调价力度弱于自主品牌，销量承受压力，2024&2025q1，特斯拉交付179/34万辆，同比-1.1%/-13%，其中国内交付65.7/17.28万辆，同比+9%/-21.8%。 细看海外市场，2025q1特斯拉在美销售约14.2万辆，同比下降10%+，据Statista数据，特斯拉在欧洲销量下滑较多，德国、瑞典、丹麦市场下滑超过55%，荷兰下滑49.7%，法国销量下滑41.1%，葡萄牙销量下滑25.7%。 受降价促销影响，2024&2025Q1asp为4.2/4万美元，同降7%/8%；收入977/193亿美元，同比+1%/-9%，毛利率17.9%/16.3%，净利率8.1%/4.8%，单车盈利0.46/0.29万美元，同降27%/29%。展望2025年，焕新版modelY已开启密集交付，后续有计划推出经济型小车及cybercab等，有望带动销量提升。 图表1：特斯拉季度产销量 储能、积分贡献超预期，全年营收同比小幅增长。2024年，特斯拉实现收入977亿美元，同比增长1%，其中，汽车（不含积分、租赁，下同）/积分/储能收入分别为725/27.6/100.9亿美元，同比增速分别为-8%/+54%/+67%；GAAP净利润70.9亿美元，同比下降53%，NON-GAAP净利润84.2亿美元，同比下降23%。 交付下滑影响25Q1汽车业务，储能业务表现亮眼。实现营收193亿美元，同降9%，环降25%。其中，汽车/积分/储能收入分别为129/6.0/27.3亿元，同比增速分别为-21%/+35%/+67%，环比增速分别为-31%/-14%/-11%，Q1储能电池装机10.4gwh，同比高增154%，环降5%。Q1实现GAAP净利润4.09亿美元，同比下降71%，环比下降81%，NON-GAAP净利润9.34亿美元，同比下降39%，环比下降56%。 图表2：特斯拉季度收入及同环比增速 图表3：特斯拉季度Non-GAAP净利润及同环比增速 汽车ASP环比微增，单车利润收窄。25Q1单车售价4.0万美元，同比下降8%，环比增长0.5%，系Model Y焕新版提升ASP对冲促销影响，单车毛利0.45万美元，同比下降33%，环比下降11%；单车费用0.55万美元，同比增长4%，环比增长37%；单车净利（Non-GAAP净利/销量）0.29万美元，同比下降29%，环比下降36%。 图表4：特斯拉单车数据（万美元/辆，不含租赁和积分） 稼动率下降影响汽车盈利，储能盈利持续提升。2024年毛利率17.9%，同比下降0.4pct，25Q1毛利率16.3%，同比下降1.04pct，环比提升0.05pct，其中1）汽车业务：Q1毛利率16.2%，同比下降2.25pct，环比下降0.4pct，其中汽车销售（不含积分和租赁）毛利率11.3%，同比下降4.2pct，环比下降1.5pct，我们认为主要由于交付量下滑、产线升级造成的稼动率下降所致；汽车租赁毛利率46.5%，同比提升3pct，环比提升0.7pct。 2）储能业务：Q1毛利率28.8%，同比提升4.1pct，环比提升3.5pct，盈利能力持续提升。 图表5：特斯拉综合毛利率与净利率 图表6：特斯拉分业务毛利率 规模效应下降带动费用率提升，扰动短期盈利。2024年营业利润率7.9%，同比下降1.4pct，净利率（（Non-GAAP，下同）8.1%，同比下降3.1%。Q1营业利润率2.5%，同比下降3.1pct，环比下降3.6pct；Q1净利率4.8%，同比下降2.4pct，环比下降3.4pct。 费用端，Q1综合费用率14%，同比提升1.6pct，环比提升3.7pct，主要由于规模效应下滑，且在人工智能及其他研发项目上的投入显著增加，导致运营开支上升。其中Q1研发支出14亿美元，同比增长17%，环比增长10%，研发费用率7%，同比提升1.7pct，环比提升2.3pct。 图表7：特斯拉费用率 图表8：特斯拉研发支出及增速（亿美元） 优惠措施+新车推出，Q2销量值得期待。特斯拉3月底推出全新购车优惠，4月优惠力度加码，包括显示推出8000元保险补贴等，有望推动终端销售改善，3月国内批发销量为7.9万辆，同比下降11%，环比增长157%。此外，特斯拉将按原计划于Q2发布经济型新车，有望逐步贡献增量，Q2销量值得期待。 图表9：特斯拉中国批发销量（万辆） 智能驾驶持续推进，机器人量产临近。智驾端，特斯拉Q1已于中国推出智能辅助驾驶功能（此前命名为FSD），展现出较强的基础大模型能力，截至Q1末FSD累计里程超35亿英里，25年6月将于奥斯汀推送无监督版FSD并试点Cybercab，26H2将有数百万辆特斯拉实现完全自动驾驶，预计2026年量产Cybercab，智驾布局持续推进。机器人量产临近，近期在弗里蒙特的新生产线上生产了第一台人形机器人，2025年将试生产5000台，2026年预计生产5万台，并对外出售，预计不到5年时间内，年产达100万台。 二、新势力：盈利能力整体向好，新车周期及智能化持续赋能 新车密集推出，车型矩阵不断丰富。2024年以来，理想汽车积极开拓高端产品线，陆续发布MEGA、L6，聚焦大型多用车和中端SUV市场，近期推出MEGA家庭特别版，进一步提升MEGA产品力；小鹏发布M03、P7+两大爆款车型，近期推出G6改款、G9改款、X9改款加量不加价，提升老款车型产品力；零跑持续深耕中低端价位市场，发布C10、C16、B10，聚焦SUV车型，B10订单超预期；小米继Su7后发布Su7 Ultra，定位高端轿跑细分市场。 图表10：2024年以来新势力车企上市新车型 销售端：小鹏、零跑增速亮眼，小米超预期。2024年，理想/零跑/蔚来/小鹏/小米销量分别为50.1/29.4/22.8/19/13.5万辆，同比增速分别为33%/104%/42%/34%/-，带动收入增长分别为17%/92%/18%/33%/-。 Q4单季度，理想/零跑/蔚来/小鹏/小米销量分别为15.9/12.1/7.8/9.2/7.0万辆，同比增速分别为20%/118%/56%/52%/-，带动收入同比增长分别为6%/155%/15%/23%/-，环比增速分别为3%/36%/6%/59%/72%。零跑新车型C10、C16贡献增量，叠加出口催化，24年出口1.4万辆；小鹏mona、P7+上市后贡献显著；小米受益于Su7爆款车型，销量超预期。 图表11：新势力车企销量（万辆） 图表12：新势力车企收入、归母净利润（亿元） 新势力盈利整体向好，小鹏盈利同比大幅提升。2024年蔚来、小鹏、零跑同比提升明显，理想同比下滑。单季度看： Q4小鹏汽车业务毛利率10%，同环比+6/+1.4pct，盈利能力显著提升，我们认为主要受益于技术及供应链降本、规模效应。 Q4蔚来整车销售毛利率13.1%，同环比+1.2/0.01pct，盈利能力较为稳定。 Q4理想毛利率20%，同环比-3/-1pct，归母净利率8%，同环比-6%/+1%，盈利下滑主要由于车型结构变化、贴息等优惠措施带来的ASP下降。 Q4零跑毛利率13%，同环比+7/5pct，盈利改善主要由于规模效应及产品结构优化，Q4单季度实现盈利转正。 Q4小米汽车业务毛利率20%，我们认为主要得益于供应链降本及规模效应进一步扩大，归母净利率-4%，单车亏损1万元，考虑规模效应降本、供应链成本优化及ultra、Yu7提升ASP，后续盈利将逐步提升。 图表13：新势力车企毛利率、归母净利率（同环比单位：pct） 规模效应摊薄费用，费用率整体呈下降趋势。2024年，零跑、小鹏费用率显著下降，同比分别下降8/6pct，理想同比持平。Q4单季度看，小鹏费用率为27%，环比下降6pct，我们认为主要系营收规模大幅提升摊薄费用，蔚来受销售费用大幅提升影响费用率环比增长，其他车企费用率环比稳定下降。 图表14：新势力车企综合费用及综合费用率 图表15：新势力车企费用率明细 新车周期来临，智能化、全球化持续推进。2025年，各家均有较多新车型待推出，丰富产品矩阵，预计将带动销量增长。理想将继续深耕中高端纯电市场，小米、小鹏、蔚来、零跑价格带拓宽至10-80万级车型，覆盖轿车、SUV等多款车型。智能化层面，小鹏从p7+ mona03开始推进视觉方案，图灵芯片预计25年5月装车，1月已开启车位到车位先锋版推送，智能驾驶处于第一梯队。理想经过2024的数据积累、算力投入，目前智能驾驶已经跻身第一梯队，现已发布VLA架构，并将于5月推出智驾焕新版，预计2025年实现L3。小米今年目标在智能驾驶方面进入行业第一梯队。全球化布局上，小鹏、零跑通过欧洲建厂、与外资车企合资方式开拓海外市场，理想将25年视为海外市场开启元年，小米汽车将于2027年出海