保险行业研究：一季报综述：利润表现分化，NBV延续较好增长，COR大幅改善

核心观点

2025年第一季度，五家A股上市险企净利润合计同比增长1.4%，但表现分化。国寿、新华、人保净利润分别增长39.5%、19.0%、43.4%，而太保、平安、阳光人寿净利润分别下降18.1%、26.4%、21.6%。利润负向驱动因素包括十年期国债利率上行导致FVPL债券贬值，以及权益市场分化导致投资难度提升。

业绩归因

• 保险服务业绩： 报行合一后费用效益提升，保险服务业绩普遍正增长。国寿主要受益于利率抬升下亏损合同转回，新华主要受益于低基数和权益投资表现较好。
• 投资业绩： 受到利率上行导致的FVPL债券浮亏的短期影响，投资业绩表现分化。新华、人保承保财务损益高增主要受分红险账户投资收益抬升影响。

资产端

• 投资资产： 除人保外，其他四家A股上市险企投资资产规模合计较年初增长3.2%。
• 投资收益： 总/综合投资收益受到利率上行导致的FVPL债券浮亏的短期影响，投资收益表现分化。新华投资收益高增主要由于权益仓位更高，权益投资收益对于债券浮亏的对冲效果更大。

寿险

• NBV： NBV整体延续较好增长，其中平安、国寿、人保寿险主要由预定利率下调带来的margin抬升驱动，新华主要由新单保费高增驱动。
• 新单保费： 太保、新华高增长，友邦稳健增长，其余险企负增长。银保渠道“1+3”限制放开后大型险企优势突显，网点拓展加速，新单保费快速增长。
• Margin： 除新华外，Margin预计均实现提升。平安受益于缴期改善，友邦受益于产品组合的有利转向。
• 代理人规模： 个险渠道普遍负增长，但代理人质态持续改善。

财险

• 保费： 车险低个位数增长，非车险业务选择加大。众安在线增速优于同业，主要受健康险与车险驱动。
• COR： 大灾损失减少叠加报行合一深化，COR同比改善。人保财险“车险COR低于96%、非车险低于99%”目标有望实现，承保盈利将大幅改善。

投资建议

• 众安在线： 利润预计可实现高弹性增长，目前估值处于低位。
• 财险： 建议逢低配置，属于高股息防御型板块，在承保投资双改善情况下Q1利润高增长。
• 寿险： 关注新华保险、中国太平，预计2025年利润在高基数下仍有望实现双位数增长。

风险提示

• 长端利率超预期下行
• 监管政策趋严
• 经济修复不及预期
• 资本市场波动
• 分红险转型不及预期