沪铜月度报告：关税风暴中的铜，警惕库存危机

观点摘要01宏观经济02盘面情况03供应和需求04总结和展望05 目录C o n t e n t s 【核心观点】4月关税风暴下铜剧烈波动，若5月中美脱钩加剧，全球经济衰退预期重演，铜或再次承压，但也要警惕国内铜库存骤降带来的逼仓隐患，铜或先抑后扬 【策略展望】 ➢特朗普关税政策反复无常暴露了美国纸老虎的本质，市场预测关税对全球经济影响将在5月逐渐显现，如果后续中美对抗继续螺旋升级，全球经济衰退预期或再次重演，而在关税成本暴涨下，美国二次通胀概率大增，降低美联储降息预期，美国6月国债兑付危机逼近，市场恐慌情绪或再次出现，届时市场风险资产或泥沙俱下，铜将再次承压，但同时美国铜进口关税悬而未决，刺激贸易商抽干全球铜库存，要警惕国内铜库存骤降带来的逼仓风险，铜深跌的可能性较小，短期回调蓄力后反而会弹的更高。 ➢短期建议铜前期多单逐渐止盈兑现，落袋为安，轻仓或者空仓过节。五一假期后，关注宏观经济数据指引，若经济数据低于预期，中美对抗加剧，铜或二次探底，可等待铜价企稳后回调逢低再入场，若中美对抗缓和，铜库存去化加速，铜重心或缓慢上移。中长期看，中美博弈进入新阶段，全球铜矿紧张难以缓解，铜作为重要战略资源，我们对铜长期看涨仍旧有信心。 月度沪铜关注区间【75000，80000】，伦铜关注区间【8800，9800】美元/吨 风险提示：关税政策，经济危机，中美关系 美国威胁对中实行禁运，中美对抗螺旋升级 ➢2025年3月中国制造业PMI回升至50.5%，推动铜价在关税冲击下仍保持韧性，3月美国ISM制造业PMI降至49.0，低于预期的49.5，美国经济衰退预期走高，铜价承压回落。 ➢中美合计占全球GDP的43.2%，形成“双极主导+多极补充”的新秩序。中美作为世界经济的两大火车头分道扬镳甚至迎头相撞，作为宏观对冲和地缘避险的黄金重新成为了市场的顶流，而代表经济和工业需求的铜正在面临挑战，金铜比飙升或许预示着前方的经济衰退悬崖。近期特朗普信口开河已经与中国谈判均被戳穿，恼羞成怒威胁将对中国实行禁运，中美对抗螺旋升级。 美国6月国债危机临近，市场恐慌情绪或再次点燃 ➢中国持有约7843亿美元美国国债，为第二大海外债主。中国在2025年2月增持235亿美元，但长期趋势仍以减持为主（2022-2024年累计减持约2813亿美元），反映出外储多元化和地缘政治考量。 ➢美国长期依赖中国持有的巨额美债维持财政运转，同时中国商品极大的抑制了美国通胀。特朗普开启全面关税是因为上任政府留下了36万亿的天量联邦债务，并且不少即将于2025年6月到期，每年利息支出就超过1万亿美元，所以特朗普希望开源节流，利用关税填补亏空，还能人为制造一场可控的经济危机和金融危机，倒逼美联储降息，开启低利率美元环境，帮助美国制造业回流，一箭三雕。此外，为缓解短期压力，特朗普提出将短期美债置换为100年期无息债券。这一方案虽能暂时降低利息支出，但会严重损害美债市场信用，引发国际资本抛售潮。 特朗普缓和鲍威尔关系，美联储官员放鸽 ➢特朗普本周明确表态“不会解雇鲍威尔，旨在缓解市场对美联储独立性危机的担忧。此前，特朗普连续施压鲍威尔要求降息，甚至威胁解雇，导致美股、美债、美元剧烈波动（如标普500指数一度跌超6%）。 ➢特朗普的妥协虽未直接要求降息，但通过缓和与美联储的对抗关系，为双方后续政策协调腾出空间。市场解读为“政治压力暂时消退”，叠加美联储官员本周鸽派表态，6月降息概率从60%升至65%。 特朗普4月上演“川剧变脸”，关税政策反复无常 ➢本周特朗普提出降税方案与分级策略整体降税幅度：特朗普政府计划将当前对中国商品征收的145%关税“大幅下调”， 可能降至50%-65%区间。具体分为两种方案：1.直接降税：对所有中国商品统一降至50%-65%； 2.分级关税：将商品分为两类：非战略商品（如纺织品、家具等）：征收35%关 税；战略商品（如锂电池、芯片设备等）：征收至少100%关税。3.过渡期设计：分级方案设5年过渡期，每年按20%比例调整税率，避免供应链 “断崖式冲击”。➢政策反复与官方表态 特朗普立场软化：4月22日，特朗普首次公开称“对中国非常友好”，承认145%关税 过高，需下调但“不会降至零”。4月25日，他进一步宣布降税决定，并称“正在积极推进公平协议”。但是隔天，白宫立刻出现矛盾信号：白宫新闻秘书莱维特坚称“立场未软化”，但 财政部长贝森特承认“贸易战不可持续” ➢我方否认谈判存在：外交部发言人郭嘉昆明确表示“中美未就关税问题磋商”，强调“打，奉陪到底；谈，平等互惠”。➢对美加征125%报复性关税，覆盖农产品、芯片、能源等领域，并首次发起产业 竞争力调查。向WTO起诉美国单边关税措施。 关税战争对中美双方影响，中方应对策略 ➢中国对美出口：整体下降50%，其中新能源车（特斯拉上海工厂出口量降78%）、消费电子（苹果供应链断供风险90%）受重创。美国对华出口：整体下降70%，大豆份额从40%暴跌至18%，LNG出口量降92%（37艘运输船滞留墨西哥湾）关税反制与规则博弈。➢我方对美国关税讹诈早有推演预案，近期应对措施： 1.大宗商品与能源（ 大豆与农产品：中国全面暂停美国大豆进口，转向巴西（占进口量72%）、阿根廷、俄罗斯采购，并与巴西合作建立跨境区块链溯源平台，精准打击美国农产品“洗产”行为玉米：通过增加乌克兰、哈萨克斯坦等国的进口填补缺口。）2.液化天然气（LNG）（ 停止进口美国LNG，第一季度降幅70%，扩大从印尼、卡塔尔、澳大利亚进口，卡塔尔对华LNG出口量同比增长38%）3.高端制造与工业品（ 波音飞机：取消订单并退回已交付的737MAX8，转向国产C919，已获越南、印尼等东南亚订单，此外采购欧洲空客机型。半导体设备：暂停采购美国芯片制造设备，加速国产替代（中芯国际14纳米技术突破）及扩大对日韩、欧洲采购）4.医疗设备：（ 通用电气医疗设备订单取消率达82%，转向欧盟，其对华出口激增210%）5.消费品与原材料（ 婴幼儿产品：美国满趣健公司因关税被迫停产，中国转向东南亚（越南、泰国）供应链） 6.铜制品：美国加征25%关税后，中国冶炼厂转向非洲铜矿（刚果、赞比亚）并扩大废铜回收 美国意图孤立围堵中国，但失道寡助 ➢美国施压盟友“孤立中国”目标国家：美国试图通过关税谈判迫使日本、韩国、印度、澳大利亚、英国等国家在经济上 孤立中国，要求其采取以下措施：1.禁止中国货物经第三国转运； 2.阻止中国企业在当地设厂规避关税； 3.减少对中国工业品的采购。 4.谈判策略：美国以“降低贸易壁垒”为条件，换取盟友配合其对华经济遏制，并威胁将未合 作国家列为“关税战盟友”的对手 ➢盟友反应：1.日韩态度：日本明确表示“别无选择，必须继续与中国做生意”，并联合中韩共同呼吁维护 多边贸易机制。韩国担忧美国关税政策导致半导体、汽车等支柱产业受损，政府已推出紧急支持措施，并计划通过法律途径应对美方施压。2.欧盟立场：欧盟委员会主席冯德莱恩表态称“中欧可扩大贸易合作”，并计划于7月与中国举 行峰会以深化经贸关系。3.其他地区：东盟、沙特、南非等经济体与中国密集沟通，探讨应对美国关税的联合策 ➢中国商务部于2025年4月21日明确警告，任何国家若以牺牲中国利益为代价与美国达成关税谈判，中方将采取坚决反制措施。这一表态针对特朗普政府暂停“对等关税”后，75国与美国展开关税减免谈判的背景。中方强调，此类行为属于“绥靖主义”，最终可能导致涉事国“两头落空”，既损害中国利益，又无法获得美国长期豁免。 中美贸易战对铜的影响 ➢智利铜业委员会：Cochilco的警告如同铜市上空炸响的惊雷，若中美贸易战升级，铜价恐将跌破3.80美元/磅（约合8360美元/吨），这一价格已逼近全球多数铜矿的现金成本线。尽管报告承认供应短缺可能形成价格托底，但需求端的"失血"更为致命——建筑、电子、新能源三大用铜领域，正被全球经济衰退预期笼罩。智利作为全球铜矿"储水池"，其铜出口占全球28%，铜价每下跌10美分，就将抹去该国GDP的0.5个百分点。 ➢自由港麦克莫兰：短期红利难掩长期焦虑，作为全球最大上市铜企掌门人，奎克女士的表态充满矛盾张力。一方面，她坦言美国对华34%的铜关税可能为公司年增4亿美元利润；另一方面，2008年金融危机的记忆如幽灵般盘旋——当年铜价暴跌65%的惨剧，让这位女掌门对全球经济衰退风险如坐针毡。"采矿需要十年周期的持续投资，铜价若跌破8000美元/吨，整个行业将面临产能收缩的恶性循环。"自由港虽坐拥美国最大铜生产商地位，但其在智利、秘鲁的海外资产，正被贸易战引发的地缘政治风险步步紧逼。 ➢安托法加斯塔：在危机中押注“技术红利“：与奎克的悲观形成鲜明对比，智利铜企安托法加斯塔CEO伊凡·阿里亚加达展现出战略定力。他指出，尽管特朗普的关税政策导致铜价暴跌，但数据中心、AI芯片、海上风电等新兴领域的爆发性需求，可能抵消传统基建萎缩的冲击。"智利作为美国铜进口第一大来源国，完全有能力通过自贸区协定规避关税壁垒。"该公司正加速推进明尼苏达Twin Metals铜镍矿项目，试图在特朗普的"美国矿业复兴"计划中抢占先机。 LPR利率按兵不动，央行择机降准降息（或延至6月） ➢4月LPR利率按兵不动（5年利率3.6%，1年利率3.1%），央行多次提及择机降准降息，市场预测央行或在美联储6月降息后再行动。 ➢截至4月25日，美国10年国债收益率4.32%，中国10年国债收益率1.67%，中美利差倒挂2.65%，人民币汇率报7.28，美元指数99.3，美元指数短期止跌企稳，但后续仍有向下压力。 中美关税战预测路径一：关税对抗升级，市场割裂 ➢情景假设：中美关税战螺旋升级，双方互不相让，中美脱钩，美国铜进口25%关税落地。全球铜市场扭曲分裂为两个独立市场，欧洲-北美市场，中国亚非拉市场。全球铜流动性下降，区域性定价体系固化。 ➢铜价运行：美国铜进口关税落地前后，COMEX铜库存持续累积，国内需求受抑制，全球经济危机和金融危机爆发，市场风险资产泥沙俱下，铜价重现2008年瀑布暴跌。关税战争将导致美国国内的通胀螺旋上升，美国制造业不仅不会回流，反而会因成本上升和需求不足走向破产，最终引发经济大萧条和战争投机。而随着以美联储为代表的深层政府势力和特朗普集团的政治斗争白热化，美元降息路径或一波三折，不排除美联储以遏制通胀为借口延缓或取消降息。基本面上，海外铜矿紧缺常态化，但是全球经济慢性萧条预期走高或将抑制铜需求表现，同时也要警惕全球铜库存极端结构性失衡，带来的局部市场逼仓风险。 ➢铜价随着全球经济萧条而陷入长期疲软，直至中美关系重建和经济复苏而重新回升。 中美关税战预测路径二：博弈缠抱与动态平衡 ➢情景假设：中美达成部分关税豁免（如新能源用铜），但维持半导体等领域限制，供应链“有限重构”。美国电网升级（年需500万吨铜）与中国新能源车（年需104万吨）等绿色铜需求形成结构性支撑，但房地产和基建等传统铜需求萎缩。中美博弈进入缠抱，拉扯周期无限拉长，斗而不破。 ➢铜价运行：铜金融属性强化，铜成为对冲美元信用风险的资产，不确定性因素增加，铜价陷入宽幅震荡，短期跟随美元降息和加息的潮汐波动，长期随着第四次产业革命绿色铜需求爆发而进入震荡上行周期。 中美关税战预测路径三：缓和合作与规则重塑 ➢情景假设：2025年底WTO改革启动，中美关系缓和，合作共赢 ➢铜价逻辑：COMEX-LME价差回落至200美元正常区间，美国本轮囤积的过剩铜回流至亚洲市场，全球显性库存恢复，铜价波动放缓。中美成为第四次产业革命的双火车头，携手引领人类科技，文化发展，突破瓶颈和奇点，铜的重要性更加突出，铜价进入稳定上行周期。 ➢整体而言，从1930年代大萧条到2025年关税风暴，铜始终是经济兴衰的见证者。当前金铜比的极端分化与供应链的区域割裂，预示全球化体系正经历“创造性破坏”。对中国而言，突破资源困局需加速非洲资源整