固定收益周报：债市窄幅震荡，PMI或为短期核心定价因子

爱建证券固定收益周报（2025/04/21-2025/04/25）总结

核心观点

本周（2025年4月21日至4月25日），中国债券市场呈现窄幅震荡格局，主要受资金面、供给冲击、政策预期以及宏观经济数据等多重因素影响。市场整体情绪较为谨慎，投资者观望情绪升温，收益率短期内维持窄幅波动特征。核心定价因子或为即将公布的4月官方制造业PMI数据，其将有效验证关税政策对基本面的冲击强度，并为后续政策宽松提供依据。

关键数据

1. 资金面：央行公开市场操作净投放7,740.00亿元，资金利率整体有所下降。R001较上周下降9.45bp至1.5843%，R007较上周下降5.29bp至1.6587%。FR007S1Y与FR007S5Y持续倒挂，期限利差收于-5.55bp。
2. 债券收益率：国债、国开债收益率多数上行。1年期国债收益率上行2.01bp至1.4501%，10年期国债收益率上行1.13bp至1.6606%，30年期国债收益率上行2.34bp至1.9276%。1年期国开债收益率下行0.19bp至1.5684%，10年期国开债收益率上行1.51bp至1.6961%，30年期国开债收益率上行2.34bp至2.0568%。
3. 期限利差：国债期限利差涨跌互现，10Y-1Y收窄0.79bp至21.05bp，30Y-10Y利差走扩1.07bp至26.70bp。国开债期限利差多数走扩，10Y-1Y走扩0.82bp至12.77bp，30Y-10Y利差走扩0.39bp至36.07bp。
4. 债券供给：利率债总发行量较前一周增加1,212.46亿元，净融资额较前一周减少4,803.16亿元。政府债发行规模环比减少，净缴款环比减少。同业存单发行规模增加，净融资额环比增加1,806.70亿元，发行利率下行0.49bp至1.7683%。
5. 全球大类资产：美元指数小幅回升至99.57，黄金价格回调至3,272.20美元/盎司，WTI原油价格下跌至63.18美元/桶，布伦特原油价格下跌至66.91美元/桶。

研究结论

1. 债市窄幅震荡：受资金面宽松、供给冲击以及政策预期等多重因素影响，债券收益率短期内维持窄幅波动特征。
2. PMI数据或为短期核心定价因子：4月官方制造业PMI数据将有效验证关税政策对基本面的冲击强度，并为后续政策宽松提供依据。若数据超预期走弱，或驱动市场定价“基本面弱化-政策宽松加码”逻辑，从而催化债券收益率阶段性下行。
3. 政策端“预期充沛但落地克制”：4月末政治局会议虽重申“适时降准降息，保持流动性充裕，加力支持实体经济，创立新的机构性货币政策工具”的政策取向，但市场对宽松的货币政策表述反应钝化。央行连续两月通过超额续作MLF，短期降准落地概率或有所下降。
4. 基本面受关税冲击情况仍需数据验证：下周三即将公布的4月官方制造业PMI数据尤为关键，其新订单分项（特别是新出口订单指数）的表现将有效验证关税政策对基本面的首轮冲击强度。
5. 多重因素交织下市场参与者观望情绪升温：现阶段债市多空因素呈现胶着状态，市场参与者观望情绪升温，收益率短期内或维持窄幅波动特征。

风险提示

1. 关税冲击影响不确定性；
2. PMI数据不确定性；
3. 货币政策工具落地节奏不确定性；
4. 流动性收紧。