单季营收低增长但利润率大幅改善，估值具有吸引力

珀莱雅2024年全年收入突破百亿大关，成为中国化妆品企业首家年收入破百亿企业，但2024年第四季度和2025年第一季度收入同比增长分别仅为4.3%和8.1%，低于10%。主要原因是：（1）2025年第一季度中国化妆品市场销售较弱，零售额同比增长仅3.2%；（2）企业发展由单品牌高增长转至多品牌稳定增长。

主品牌和子品牌发展
2024年，珀莱雅品牌收入同比增长19.6%，主要得益于线上渠道深化和复购率提升，主品牌大单品策略持续夯实。子品牌方面，彩棠、OR、原色波塔2024年收入同比增长分别达19.04%、71.14%和138.36%。展望2025年，珀莱雅将围绕“美白”和“油皮”两大赛道扩充品类，彩棠持续完善底妆产品建设，并计划对珀莱雅和彩棠进行配方更新和品类拓展，同时持续孵化增长势能较强的子品牌，以维持高基数下的双位数收入增长。

盈利能力大幅提升
2024年第四季度和2025年第一季度，珀莱雅经营利润率同比分别提升3.5个和4.2个百分点。主要因素包括：（1）2024年第四季度运输成本下降、折扣收窄以及营销费用管控，毛利率同比提升5.7个百分点，但营销费用率上升4.1个百分点抵消部分正面影响；（2）2025年第一季度原材料成本下降，毛利率同比增长2.7个百分点，费用率也均有所管控，推动经营利润率提升。

估值与投资建议
珀莱雅目前股价对应2025年PE仅20倍，显著低于海外成熟美妆品牌。分析师调整2025-2026年盈利预测并引入2027年预测，维持人民币115元目标价（对应24.5倍2025年PE），维持“买入”评级。未来公司大单品升级和扩容、投放效率提升、子品牌布局完善等因素有望带动公司平稳转型至平稳增长阶段。

投资风险
行业需求放缓、线上竞争加剧、子品牌增长不及预期。