小鹏汽车-W(09868)汽车行业深度报告：智能创新与组织改革推动品牌成长

小鹏汽车：科技平权智驾先锋 2025年04月16日 ➢新一轮产品周期强势开启，销量有望大幅回升。小鹏汽车于2024Q3推出A+级智能纯电掀背轿跑MONA M03，具备15万元级市场越级智能座舱与智驾能力，配备同级别前列续航体验与动感外观设计，销量可持续性增强，帮助公司率先下探至10-15万元主流市场，拉动整体销量；小鹏P7+于2024Q4推出，作为首款搭载低成本纯视觉智驾方案新车，有望在成本优化与技术创新上领先竞品；2025年，公司预计推出多款新车型，进一步丰富产品矩阵，推动经营基本面改善。看好公司在新产品周期的驱动下，扩充产品矩阵，迎来销量大幅回升。我们预计公司2025年销量有望达到45万辆以上，较2024年的19.1万辆，同比大幅提升，进入高速增长区间。我们预计，汽车毛利率有望由不足10%逐步上移至10-15%，公司或将于在2025Q4实现季度净利润转正。 推荐维持评级当前价格：78.80港元 ➢降本增效兑现，成本控制优化。公司持续推进渠道改革，进行直营加盟销售体系整合、三大车型平台负责人更换、供应链反腐开展、“木星计划”方案提出等一系列内部体系调整，重新聚焦智能化标签，从根源上提升产品迭代输出能力，增强渠道下沉能力，强化成本控制优化。同时，公司持续深化与大众集团合作，签署电子电气架构技术战略合作联合开发协议，发挥双方互补协同优势，实现技术创收、降本增效与知名度提升。公司在成本控制、产品定位、组织架构等方面能力已经初步优化，而高管层换血与渠道改革推进有助于公司从根源上变革增效，叠加与大众集团合作的持续深化推进，降本增效措施逐渐兑现，有望进一步提升毛利率，增强长期竞争力。 分析师崔琰执业证书：S0100523110002邮箱：cuiyan@mszq.com分析师乔木 执业证书：S0100524100002邮箱：qiaomu@mszq.com 相关研究 1.小鹏汽车（9868.HK）系列点评六：2024经营周期拐点2025智驾平权加速-2025/03/202.小鹏汽车（9868.HK）系列点评五：2024Q3毛利率超预期经营周期拐点确立-2024/11/213.小鹏汽车（9868.HK）系列点评四：小鹏P7+上市热销经营周期拐点已至-2024/11/084.小鹏汽车（9868.HK）系列点评三：2024Q2毛利率超预期静待新品周期-2024/08/225.小鹏汽车（9868.HK）系列点评二：2024Q1毛利改善大模型智驾加速-2024/05/23 ➢智驾平权率先推行，强化智驾品牌标签。公司坚持全栈自研，保持高水平研发投入深耕智驾技术，智驾水平位于车企第一梯队；图灵芯片为AI体系构建保障充足算力。小鹏P7+成为全球首款将城市智驾方案下探至20万元以内的产品。公司推行率先推行低成本智驾，实现20万元以内主流市场高阶智驾的突破，可触达总量约为1,200万辆/年的市场空间。远期展望，若5%的主流价格带用户对高阶智驾存在购买意愿，将有至少60万用户成为公司的稳定客户来源。看好公司能够通过提供越级智驾配置占据该价格段独有竞争优势，拓展销量增长潜在空间，推动科技平权的实现；同时强化公司智驾品牌标签，构筑差异化竞争优势。 ➢投资建议：我们看好公司智能化技术驱动产品力与品牌力持续向上，通过智驾产品价格的下探，实现技术平权，重塑品牌认知，带来销量提升。预计公司2025-2027年收入分别为945.8/1,476.3/1,700.1亿元，归母净利润分别为-11.5/45.5/74.5亿元，对应2025年4月15日港股收盘价78.80港元/股（港元对人民币汇率1:0.92），PS为1.5/0.9/0.8倍，维持“推荐”评级。 ➢风险提示：车市下行风险，销量不及预期，行业竞争加剧，出海不及预期。 目录 1引言........................................................................................................................................................................3 2智能创新助力品牌成长组织改革迎接腾飞周期........................................................................................................5 2.1智能科技赋能发展互联网造车新势力崛起..................................................................................................................................52.2管理层变革推动转型高管换血优化架构......................................................................................................................................52.3毛利率逐渐改善交付增长势头向好..............................................................................................................................................62.4小结：复盘成长之路反思历史问题............................................................................................................................................10 3强产品周期拉动回升低成本智驾重塑品牌形象.....................................................................................................11 3.1新品周期强势开启扶摇架构助力提速........................................................................................................................................113.2降本增效逐渐兑现成本控制实现优化........................................................................................................................................193.3智驾技术强势领先低成本方案率先推行....................................................................................................................................223.4小结：强产品周期、智能化优势、经营能力优化塑造三重向上拐点..................................................................................24 4.1出口销量快速增长海外业务势头向好........................................................................................................................................254.2业务布局边界拓展飞行汽车+机器人引领新趋势....................................................................................................................274.3小结：出口+机器人打造公司中长期业务成长...........................................................................................................................28 5盈利预测与投资建议.............................................................................................................................................29 5.1盈利预测假设与业务拆分...............................................................................................................................................................295.2估值分析............................................................................................................................................................................................305.3投资建议............................................................................................................................................................................................31 1引言 基于【民生汽车整车研究框架】，我们认为，汽车智能电动变革中，自主车企有望在中国和海外市场实现市占率提升和品牌向上，核心的观测指标就是车企营收、利润的扩张，车企营收=车型数量*单车销量*均价，由车企竞争意愿、竞争能力、品牌力综合决定；车企利润=车型数量*单车销量*单车利润，由车企品牌力、成本控制能力综合决定。 整车估值短期由车企营收、利润的成长性决定（进一步取决于产品周期、份额提升、利润向上），进一步取决于产品周期强弱；长期由车企智能化水平决定（软件收费改变商业模式）。 资料来源：民生证券研究院绘制 本篇报告聚焦小鹏汽车基本面反转逻辑，通过对以往车型销量回顾分析问题所在，总结出新品周期开启、降本增效兑现、低成本智驾推行等经营状况改善的核心要素，看好公司销量的回升与经营基本面的反转。 首先，我们对公司的发展历程与基本情况进行回顾，并对现有车型销量走势进行复盘，总结出以往车型销量走势共性问题——新车取得多次阶段性成功但持续性不足，并分析出造成此现象的多方面原因：1）产品更新周期过长，新品迭代速度较慢；2)行业价格战趋于激烈，成本控制有待优化；3)产品定位不够精准，品牌营销存在问题；4)内部架构定位不清，无法发挥最大效率。 其次，我们分析公司现阶段对以上问题的改善，主要包括新品周期开启、降本增效兑现、低成本智驾推行三个方面： 1）新品周期强势开启，扶摇架构助力提速。公