内需提升，出口爆发

事件概述: 3月28日晚，公司披露2024年年报，2024年营业收入52.5亿元，同比+40.9%；归母净利润3924万元，同比+20.7%。 分析判断: 军贸：境外收入大幅提升，L15高教机出口市场空间广阔 2024年公司境外收入达13.24亿元，同比大幅+548%。公司核心产品L15高教机物美价廉，甚至有能力替代轻型战斗机执行任务，出口市场空间广阔。洪都航空具有丰富的出海经验，其生产的K8飞机已经出口十几个国家数百架。L15飞机也颇受国际市场好评。此外，我们认为，公司弹药产品也具有较大出口潜力。据公司官微，公司多款产品已经获得出口立项许可。同时，洪都采用“机弹合一”模式，公司YJ-9E反舰导弹、TL-20小直径制导炸弹均可通过L15挂载投发。据公司官微，2018年9月，洪都公司在某基地进行了L15高教机挂载两型外贸产品YJ9E及TL20打靶飞行试验。L15高教机已配挂三型自研导弹并试验成功，三型产品挂载成功丰富了L15高教机打击能力，提高了整体竞争力，也有望带动弹药产品共同出口。 ►内需：25年日常关联交易预计额同比翻倍，教练机、导弹等均有望大规模放量内需方面，据CCTV《军工巡礼》2024年3月4日报道，航空工业洪都成功试飞了经过发动机改装的 国产L15高级教练机，我们认为需求爆发在即。近两年导弹产业链的调整也制约了公司导弹交付。洪都1月份披露2025年日常关联交易销售额同比翻番，表明公司25年教练机、导弹等均有望大规模放量。据2024年年报，公司已签订合同、但尚未履行或尚未履行完毕的履约义务所对应的收入金额达64.46亿元，预计将于2025年度确认收入。 无人机：即将进入需求释放阶段军工AI应用的核心是无人机。多国加速强化无人机作战力量，呈现从“特殊兵种”向“独立成军” 趋势，美国25财年国防草案明确要求陆军组建无人机部队，俄罗斯也计划在今年第三季度前成立无人系统部队。洪都集团是我国无人机重点科研生产基地。目前国内已建立成熟的无人机需求谱系，歼20忠诚僚机概念成型，我们认为将进入需求释放阶段，或能频繁看到订单落地。 国产大飞机：C919交付加速，洪都商飞单机价值量近4000万元据2024年年报，公司全力支撑大飞机项目，助力洪都商飞C919项目年度交付创新高。据凤凰网，3 月20日商飞召开2025年供应商大会，年内产能从原计划50架/年提升至75架/年，2029年产能目标为200架/年。中国商飞公司党委副书记、总经理沈波表示，大飞机事业已全面进入规模化产业化发展新阶段。同时，据财联社，24年12月商飞披露，比C919座级更大的C929已在详细设计阶段，C939正进行预研。据我们测算，洪都商飞C919单机价值量近4000万元，给上市公司带来的收入弹性较大。 ►低空：初教6已取得民机适航证，新签多架订单 据公司公告，公司初教6已取得民航局颁发的型号合格证、生产许可证和标准适航证，正式进入国内民用低空飞行领域。据公告及官微，民用初教6采用新的低成本复合材料、模块化设计和适合大批量生产的制造技术，也是国内唯一一款可以收放起落架，可进行倒飞、全筋斗特技飞行的小型通用飞机，拥有优异的巡航性能和机动性能。初教6已完成首航并新签多架订购、租赁合同，24年双十一成功售出2家，首次实现线上销售，12日航展期间与江西飞行学院签订4架民用初教-6型飞机意向采购合同，用于飞行培训、特技表演以及空中体验等业务。从线上店售价看，初教6经典版售价498万元，后舱简配版售价468万元。 投资建议 洪都航空是国内唯一的飞机+导弹总装平台，已实现由单一的教练机向兼具教练机、无人机、导弹产品多元化纵深化发展。随着公司L15高级教练机批产列装、防务产品定型放量、无人机和民机需求释放，公司业绩即将触底反弹，进入高速增长期。考虑到下游释放节奏存在不确定性，我们调整2025-2026年盈利预测，并新增2027年预测。预计2025-2027年分别实现营业收入81.84/112.27/139.15亿元（此前25、26年分别为89.10、112.53亿元），归母净利润1.86/2.81/3.78亿元（此前25、26年分别为1.93、2.90亿元），同比增速+373.0%/51.6%/34.3%，EPS为0.26/0.39/0.53元（此前25、26年分别为0.27、0.40元），对应2025年3月31日34.87元/股收盘价，PE分别为135/89/66倍。维持“买入”评级。 风险提示 下游放量节奏不及预期的风险、军贸市场竞争加剧的风险、研发技术风险等。 资料来源：Wind、华西证券研究所[Table_Author]分析师：陆洲分析师：林熹邮箱：luzhou@hx168.com.cn邮箱：linxi2@hx168.com.cnSAC NO：S1120520110001SAC NO：S1120524100005 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 评级说明 行业评级标准 华西证券研究所： 地址：北京市西城区太平桥大街丰汇园11号丰汇时代大厦南座5层网址：http://www.hx168.com.cn/hxzq/hxindex.html 华西证券免责声明 华西证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具备证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司签约客户使用。本公司不会因接收人收到或者经由其他渠道转发收到本报告而直接视其为本公司客户。 本报告基于本公司研究所及其研究人员认为的已经公开的资料或者研究人员的实地调研资料，但本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载资料、意见以及推测仅于本报告发布当日的判断，且这种判断受到研究方法、研究依据等多方面的制约。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及预测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息始终保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者需自行关注相应更新或修改。 在任何情况下，本报告仅提供给签约客户参考使用，任何信息或所表述的意见绝不构成对任何人的投资建议。市场有风险，投资需谨慎。投资者不应将本报告视为做出投资决策的惟一参考因素，亦不应认为本报告可以取代自己的判断。在任何情况下，本报告均未考虑到个别客户的特殊投资目标、财务状况或需求，不能作为客户进行客户买卖、认购证券或者其他金融工具的保证或邀请。在任何情况下，本公司、本公司员工或者其他关联方均不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告而导致的任何可能损失负有任何责任。投资者因使用本公司研究报告做出的任何投资决策均是独立行为，与本公司、本公司员工及其他关联方无关。本公司建立起信息隔离墙制度、跨墙制度来规范管理跨部门、跨关联机构之间的信息流动。务 请投资者注意，在法律许可的前提下，本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务。在法律许可的前提下，本公司的董事、高级职员或员工可能担任本报告所提到的公司的董事。 所有报告版权均归本公司所有。未经本公司事先书面授权，任何机构或个人不得以任何形式复制、转发或公开传播本报告的全部或部分内容，如需引用、刊发或转载本报告，需注明出处为华西证券研究所，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。