科沃斯产品结构优化，欧洲市场表现亮眼

投资要点 西 南证券研究院 联系人：方建钊电话：18428374714邮箱：fjz@swsc.com.cn 24Q4内销增长强劲，欧洲市场表现亮眼。分产品来看，公司2024年服务机器人/智能生活电器/其他产品分别实现营收80.8亿元/83.2亿元/1.4亿元，分别同比+4.4%/+8.6%/+43.3%，智能生活电器中添可品牌智能生活电器实现营收80.6亿元，同比增长10.9%，OEM/ODM实现营收2.6亿元，同比减少34%。受益于国补政策，Q4科沃斯和添可品牌出货量同比分别增长47.5%和32.7%；分地区来看，内外销分别实现营收94.3亿元/71.1亿元，分别同比+5%/+9.1%，海外营收增长主要系欧洲市场贡献，科沃斯和添可品牌在欧洲市场营收分别同比增长51.6%和64%；分渠道来看，线上线下分别实现营收111亿元/54.4亿元，分别同比+14.7%/-6.6%，线上增速较快。截至2024年底，科沃斯和添可品牌于全国合计铺设超8,000家线下零售网点，公司国内线下销售收入达24.9亿元人民币，占国内业务收入的26.7%。 竞争加剧导致毛利率承压，降本举措效果明显。2024年公司毛利率同比减少1pp至46.5%，其 中 服 务 机 器 人/智 能 生 活 电 器/其 他 产 品 毛 利 率 分 别 为45%/48.6%/13.4%，分别同比+4.3pp/-0.3pp/-0.4pp，预计服务机器人毛利率提升系新品占比逐季提高所致，智能生活电器则主要受行业竞争加剧影响；分销售模式来看，线上线下毛利率分别为50.7%/38.1%，分别同比+1.3pp/+1.5pp；费 用 率 方 面 ，2024年 公 司 销 售/管 理/财 务/研 发 费 用 率 分 别 为30.3%/3.4%/0.2%/5.3%，分别同比-3.8pp/-0.4pp/+0.3pp/0pp，从研发、采购和制造全链条落实降本举措，控费效果良好；净利率方面，2024年公司净利率同比增长0.9pp至4.9%。 数据来源：聚源数据 25Q1毛利率同比改善，盈利能力继续提升。2025年Q1公司毛利率同比增长2.5pp至49.7%。费用率方面，2025年Q1公司销售/管理/财务/研发费用率为30.4%/3.6%/-0.7%/6.1%，分别同比+2.7pp/+0.2pp/-1.2pp/-0.2pp；净利率来看，2025年Q1公司净利率同比增长3.7pp至12.3%。 相 关研究 盈利预测与投资建议。公司作为清洁电器双龙头，2024年通过产品结构优化、降本增效和全球化拓展，经营业绩呈现回暖态势。2025年公司将推出更多新产品。预计公司2025-2027年EPS分别为2.53元、3.05元、3.68元，维持“买入”评级。 风险提示：原材料价格反弹、海外需求不及预期、汇率波动等风险。 盈利预测 关 键假设： 假 设1：公司服务机器人销量随着国 补政策提振需求及海外市场扩张而增长，假 设2025-2027年公司服务机器人销量分别同比增长10%、8%、5%；智能生活电器销量分别同比增长10%、5%、5%； 假设2：公司针对服务机器人、智能生活电器进行产品升级优化，假设2025-2027年服务机器人毛利率分别为46%、46.5%、47%；智能生活电器毛利率分别为49%、49.5%、50%； 假设3：假设2025-2027年公司销售费用率为30%。 基于以上假设，我们预测公司2025-2027年分业务收入成本如下表： 分析师承诺 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，报告所采用的数据均来自合法合规渠道，分析逻辑基于分析师的职业理解，通过合理判断得出结论，独立、客观地出具本报告。分析师承诺不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接获取任何形式的补偿。 投资评级说明 报告中投资建议所涉及的评级分为公司评级和行业评级（另有说明的除外）。评级标准为报告发布日后6个月内的相对市场表现，即：以报告发布日后6个月内公司股价（或行业指数）相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅作为基准。其中：A股市场以沪深300指数为基准，新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）为基准；香港市场以恒生指数为基准；美国市场以纳斯达克综合指数或标普500指数为基准。 强于大市：未来6个月内，行业整体回报高于同期相关证券市场代表性指数5%以上跟随大市：未来6个月内，行业整体回报介于同期相关证券市场代表性指数-5%与5%之间弱于大市：未来6个月内，行业整体回报低于同期相关证券市场代表性指数-5%以下 重要声明 西南证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证券监督管理委员会核准的证券投资咨询业务资格。 本公司与作者在自身所知情范围内，与本报告中所评价或推荐的证券不存在法律法规要求披露或采取限制、静默措施的利益冲突。 《证券期货投资者适当性管理办法》于2017年7月1日起正式实施，本报告仅供本公司签约客户使用，若您并非本公司签约客户，为控制投资风险，请取消接收、订阅或使用本报告中的任何信息。本公司也不会因接收人收到、阅读或关注自媒体推送本报告中的内容而视其为客户。本公司或关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行或财务顾问服务。 本报告中的信息均来源于公开资料，本公司对这些信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可升可跌，过往表现不应作为日后的表现依据。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告，本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。 本报告仅供参考之用，不构成出售或购买证券或其他投资标的要约或邀请。在任何情况下，本报告中的信息和意见均不构成对任何个人的投资建议。投资者应结合自己的投资目标和财务状况自行判断是否采用本报告所载内容和信息并自行承担风险，本公司及雇员对投资者使用本报告及其内容而造成的一切后果不承担任何法律责任。 本报告 须注明出处为“西南证券”，且不得对本报告及附录进行有悖原意的引用、删节和修改。未经授权刊载或者转发本报告及附录的，本公司将保留向其追究法律责任的权利。 西南证券研究院 上海地址：上海市浦东新区陆家嘴21世纪大厦10楼邮编：200120 北京地址：北京市西城区金融大街35号国际企业大厦A座8楼邮编：100033 深圳地址：深圳市福田区益田路6001号太平金融大厦22楼邮编：518038 重庆地址：重庆市江北区金沙门路32号西南证券总部大楼21楼邮编：400025