2025年全面推进营销改革，第一季度实现开门红

核心观点

• 公司2024年稳健收官，2025年第一季度实现开门红。
• 公司2025年全面推进营销改革，以消费者为中心进行顶层设计、组织配称、厂商分工，组建专营公司绑定经销商利益，提升经销商积极性。
• 公司2025年主要发展目标为营业总收入与宏观经济指标保持一致，预计收入目标增长5%左右。

关键数据

• 2024年公司实现营业总收入891.8亿元，同比增长7.1%；归母净利润318.5亿元，同比增长5.4%。
• 2025年第一季度公司实现营业总收入369.4亿元，同比增长6.1%；归母净利润148.6亿元，同比增长5.8%。
• 2024年酒类业务毛利率稳中有升，公司适时反哺渠道提振信心。
• 2024年公司整体毛利率77.1%，同比+1.26pcts；酒类业务/五粮液/系列酒毛利率分别+0.29/+0.38/+0.65pcts。
• 2024年公司销售费用率同比+2.60pcts，单2024Q4同比+6.09pcts。
• 2025年第一季度公司销售费用率同比-1.02pcts，主因公司营销改革、管理精益化。
• 2025年第一季度公司现金流表现强劲，销售收现同比+75.6%。
• 截至2025Q1末合同负债环比-15.2亿元/同比翻倍。

研究结论

• 公司营销改革稳步推进，以消费者开瓶驱动的模式有望反哺渠道、带来增量。
• 下调此前收入及净利润预测并引入2027年预测，预计2025-2027年公司收入938.3/991.5/1049.1亿元，同比+5.2%/+5.7%/+5.8%；归母净利润334.6/355.6/377.2亿元，同比+5.0%/+6.3%/+6.1%。
• 当前股价对应25/26年15.0/14.1倍P/E，70%分红率对应4.7%股息率，维持“优于大市”评级。

风险提示

• 白酒需求复苏不及预期；食品安全问题；库存影响批价上挺等。