研究周报-绿色金融与新能源

国泰君安期货研究周报-绿色金融与新能源 观点与策略 镍：上下方空间收敛，镍价或窄幅震荡2不锈钢：现货补跌修基差，成本与负反馈盘面博弈2工业硅：下游减产，现货弱势，盘面亦偏弱11多晶硅：现货价格下跌，盘面继续回落11碳酸锂：需求疲软，挤压上游利润，偏弱震荡21 2025年4月27日 镍：上下方空间收敛，镍价或窄幅震荡 不锈钢：现货补跌修基差，成本与负反馈盘面博弈 张再宇投资咨询从业资格号：Z0021479zhangzaiyu@gtht.com 报告导读： 沪镍基本面逻辑：上下方估值空间有所收敛，镍价或转为窄幅区间震荡。短线宏观情绪影响价格边际，但是就基本面而言，镍价的上下弹性或有一定的收敛。首先，前期报告中我们提及，镍价长线平衡估值或在火法冶炼一体化生产成本位置。短线印尼高品位镍矿偏紧导致溢价坚挺，边际再提升1至25美金/湿吨，且印尼总统于4月11日正式签署镍产品特许权使用费新政，表示该政策将于4月26日正式实施，或对火法成本再抬升1%左右。若宏观没有出现衰退交易的情况下，火法一体化现金成本12万元/吨以上或对底部形成支撑。此外，加拿大安大略省省长提出禁止向美国出口镍的可能，市场存在对美国“抢进口”担忧。但要注意，由于镍铁的基本面转向负反馈的承压，镍铁成交由1035回落至990元/镍以下，头部企业招标价为970元/镍，从转产经济性的角度考虑，或难以再次触及前高，镍价的上方空间或收敛至12.8万元/吨左右。就长期而言，精炼镍远端依旧存在产能出清逻辑，如果镍矿矛盾能参照印尼前两年镍矿行情在第三季度或有见顶回调的规律，那么精炼镍“去估值-去产量”或成为长线压力。因此，短线而言，镍矿矛盾的延续为核心，且精炼镍累库不及预期，镍价下方仍存在支撑，而镍铁基本面转向承压或收敛镍价上方空间，预计镍价或转为窄幅区间震荡。 不锈钢基本面逻辑：预计钢价窄幅震荡运行。淡季与负反馈预期施压，矿端坚挺挤压上游利润，矛盾或积累于减产预期。五月或进入消费偏淡季，叠加市场对到期仓单流出存在预期，基本面预期仍有压力，前期高排产格局下，不锈钢季节性去库速度较往年偏慢，负反馈预期施压钢价并向镍铁传导。镍铁成交由1035回落至990元/镍以下，头部企业招标价为970元/镍，预计对应不锈钢标品的平均生产成本或接近1.32-1.33万元/吨。基差正在通过现货回调的方式收敛，头部企业盘价下跌200元/吨，但是盘面预期或已先行，估值已承压于偏低位置，整体下跌幅度相对有限。现货价格补跌后，钢厂减产预期或使得镍铁的基本面维持承压，镍铁或仍有一定的让利空间，但是由于印尼镍矿矛盾偏紧，溢价较年初以来上行10至25美金/湿吨，镍铁基本面虽然承压，但镍矿矛盾或限制了镍铁的深跌空间，底部起到托底的作用。其次，就不锈钢供需而言，华东几家钢厂或出现减产行为，中联金四月初不锈钢300系排产预期下调3万吨至179.5万吨，同/环比变化+5%/-4%，5月排产174.4，同环比变化+0%/-3%，不锈钢300系出现减产，同比增速有所收敛，但是由于前期供需错配，叠加关税扰动不锈钢终端预期，仍需关注减产的持续性，短线预计钢价震荡运行，若未来矿端矛盾延续，且钢厂减持续产并兑现至库存消化，则钢价或有小幅修复的可能性。 库存变化： 1）中国精炼镍社会库存增加1067吨至44147吨。其中，仓单库存减少291吨至24800吨；现货库存增加1108吨至13177吨，保税区库存增加250吨至6170吨。LME镍库存减少2058吨至202470吨 2）有色网4月15日镍铁库存半月度环比增加18%至24174吨，较去年同比增加1%。 3）钢联不锈钢库存变化：不锈钢社会库存1078227吨，周环比减0.78%。其中，冷轧不锈钢库存676919吨，周环比减1.8%。热轧不锈钢库存量401308吨，周环比增0.99%。 4）根据钢联，中国14港港口镍矿库存增加20.08万湿吨至683.97万湿吨。其中，菲律宾镍矿681.47万湿吨；以镍矿品位分，低镍高铁矿338.98万湿吨，中高品位镍矿344.99万湿吨。 市场消息： 1）据3月18日钢联资讯，经过1-2月的减产，目前印尼GNI镍铁项目产线已逐步恢复，产能利用率在3月内从三成增至五成，预计该工厂3月内产量增加约0.2万金属吨/月。4月该工厂将继续提高产能利用率，计划4月底实现正常生产状态。 2）印尼政府近期对非税国家收入提出相关调整建议，镍矿、镍铁、镍生铁和镍锍资源税率分别由10%、2%、5%和2%提高至浮动区间14%-19%、5%-7%、5%-7%和4.5%-6.5%。印尼能矿部官员表示，印尼总统于4月11日正式签署镍产品特许权使用费新政，政府令分别为PP No.18（2025）和PP No.19（2025），并表示该政策将于4月26日正式实施。 3）3月3日加拿大安大略省省长福特针对美国关税威胁，提出安大略省的矿产也是关税斗争的关键，或将停止向美国出口镍。 (正文) 资料来源：国泰君安期货研究 资料来源：国泰君安期货研究 资料来源：国泰君安期货研究 资料来源：国泰君安期货研究 资料来源：国泰君安期货研究 资料来源：国泰君安期货研究 资料来源：同花顺，国泰君安期货研究 资料来源：同花顺，国泰君安期货研究 资料来源：Mysteel，国泰君安期货研究 资料来源：SMM，国泰君安期货研究 资料来源：SMM，国泰君安期货研究 资料来源：SMM，国泰君安期货研究 资料来源：SMM，国泰君安期货研究 资料来源：Mysteel，国泰君安期货研究 资料来源：Mysteel，国泰君安期货研究 资料来源：SMM，国泰君安期货研究 资料来源：Mysteel，国泰君安期货研究 资料来源：Mysteel，国泰君安期货研究 资料来源：SMM，国泰君安期货研究 资料来源：Mysteel，国泰君安期货研究 资料来源：Mysteel，国泰君安期货研究 资料来源：Mysteel，国泰君安期货研究 资料来源：国泰君安期货研究 资料来源：Mysteel，国泰君安期货研究 资料来源：Mysteel，国泰君安期货研究 资料来源：Mysteel，国泰君安期货研究 资料来源：Mysteel，国泰君安期货研究 资料来源：Mysteel，国泰君安期货研究 资料来源：Mysteel，国泰君安期货研究 资料来源：Mysteel，国泰君安期货研究 资料来源：SMM，国泰君安期货研究 资料来源：Mysteel，国泰君安期货研究 资料来源：SMM，国泰君安期货研究 资料来源：SMM，国泰君安期货研究 2025年04月27日 工业硅：下游减产，现货弱势，盘面亦偏弱 多晶硅：现货价格下跌，盘面继续回落 张航投资咨询从业资格号：Z0018008zhanghang2@gtht.com 报告导读： 本周价格走势：工业硅盘面震荡偏弱，现货价格下跌；多晶硅盘面亦弱势，现货价格下跌 工业硅运行情况：本周工业硅盘面受部分工厂减产消息等影响有所走强，但下游硅粉招标价持续降低，后续盘面亦有所回落，周五收于8780元/吨。现货市场价格下跌，具体而言，SMM统计天津通氧Si5530报价9400元/吨（环比-300），天津99硅报价9350元/吨(环比-250)。 多晶硅运行情况：本周多晶硅盘面受部分多晶硅工厂减产、延后复产等消息刺激有所走强，但周五现货价格开始下跌，盘面再次回落，周五收于38390元/吨。多晶硅现货市场来看，上游工厂现货报价有所下降，但并未出现大规模成交，关注下个月的月初签单情况。 供需基本面：工业硅本周行业库存小幅去库，关注后续库存变动；多晶硅上游库存继续累库 工业硅供给端，周度行业库存小幅去库。据百川统计，本周内蒙、辽宁地区开工回落。开工角度来看，新疆部分工厂有较多后点价的销售模式，此很大程度上限制住了盘面上方空间。西南地区，即将进入丰水期当地硅厂具备提开工动能，按照丰水期电价测算西南成本，理论上并无法给到西南复产驱动，但实际上硅厂复产并不单单只看利润，仍会结合库存、订单、工人维系等综合考量，且2025年一体化产能布局进一步挤压西南硅厂的生存空间，多重角度来看西南硅厂仍具备复产的强驱动。仓单视角，本周期货仓单环比上周小幅减少。从库存来看，SMM统计本周社会库存去库，厂库库存亦去库，整体行业库存小幅去库格局，关注后续需求何时起色。 工业硅需求端，下游仍为刚需采购模式。多晶硅视角，硅粉招标价格有所下跌。从量来看，考虑短期部分多晶硅工厂检修、复产延后等信息，预计硅粉采购量有所减少。有机硅端，本周有机硅周产保持低位，有机硅企业仍在联合减产，但DMC报价持续下跌亦表征下游接纳意愿并不强。事实上，有机硅的减产将会减少其采购工业硅的体量，对工业硅需求构成边际利空。铝合金端，铝市刚需订单，实际交易量未见明显增加。出口市场，出口商近期基本以观望为主。3月底相关部门联合出台了整改出口的政策，此对短期出口构成边际利空。 多晶硅供给端，低利润格局下硅料厂排产亦难以有大变动，4月部分工厂计划检修并置换产线，部分企业新增产能释放，预计4月排产环比小幅增加，约在9.8万吨附近。市场更多关注5月份四川进入平水期 当地硅料厂开工情况，市场消息称四川地区复产有所延后，后续按照行业自律配额要求，四川当地产能复工后内蒙当地产能需有减产，进行产能置换。因此预计5月排产变动并不大。库存视角，百川统计本周硅料厂家库存累库，关注硅片企业后续的采购补库情况。 多晶硅需求端，硅片端成品库存持续性去库，但终端需求退坡亦使得排产存下调预期。后续来看，预计5月起硅片排产有所降低，考虑到后续“531”抢装结束后需求退坡，硅片排产5-6月将呈现逐月下调态势。对应的，对多晶硅采购亦采取刚需采买状态，后续建议关注五一假期之后硅片端的签单情况。 从仓单视角来看，五至六月份盘面定价逻辑或将逐步转为仓单定价，即仓单数量的多少将决定盘面价格的变动。目前期货盘面呈现出明显的大Back结构，表明市场正逐步交易仓单偏紧的逻辑。此与实际情况相符，目前大厂出货给期现商可交割品的报价仍较高，当前的盘面价格无法给到期现大量拿货的利润。若计算最大可交割量，考虑到目前多数硅料厂的致密料比例有所下调，叠加3个月生产日期的限制，再结合注册品牌具体到不同厂区的限制条件，整体测算可交割量最多为2.8万吨。但当前的盘面价格低于硅料厂出标品的价格，此亦限制了硅料厂生产交割品的意愿，并将进一步减少可交割量，届时盘面会对此进行定价。 后市观点：工业硅基本面弱势，仍关注逢高布空机会；多晶硅现货开始下跌，盘面预计弱势格局 工业硅维持偏弱观点。基本面表现来看依旧弱势，工业硅行业库存仍处偏高水位，本周仅是小幅度去库。供应端，周度产量相对偏高，但价格的持续回落亦会对生产构成压力，盘面价格已低于多数工厂的现金成本线位置，不过后点价模式的存在亦延缓了上游的减产步伐，使得短期供应变动并不明显。此外，进入西南丰水期，当地硅厂亦有复产驱动。需求端，下游均维持刚需采购模式，其中多晶硅部分工厂检修、部分工厂延后复产，采购量亦减少，短期硅粉采购价格也在下跌，有机硅继续减产亦对原料采购有所利空，铝厂及出口商相对偏刚需补库。因此整体而言，工业硅行业高库存压力反噬价格，期货价格将会持续试探工厂成本线。 多晶硅盘面短期承压，现货呈弱势格局。从产业链角度，前期抢装带来的各环节去库涨价并未传导至多晶硅环节，主要原因仍是在于行业库存高位，库存压力很大程度上限制了多晶硅现货价格的上行驱动。按照抢装的原料采购节点往前倒推，事实上3月至4月上旬为主要时间，至4月中旬起抢装的边际需求已开始逐步退坡。从成本端来看，考虑工业硅原料的跌价，主流硅料厂的现金成本（含税）约在35,000-36,000元/吨，此或对盘面下方构成一定的支撑。供给端，在当前价格低迷的背景下，部分硅料厂减产、延后复产，因此5-6月份排产或仍维持在10-11万吨附近，无法大规模起量。需求端，考虑到终端需求的退坡，预计5-6月份硅片排产逐步下降，对硅料环节的采购维持刚需采买的