核心观点
- 供应端：锌矿库存回升至高位，冶炼厂原料库存充裕，进口锌矿量高位，冶炼开工率修复至高位，精炼锌进口量处于历史中高位，次氧化锌和再生锌原料供应充足。
- 需求端：精炼锌消费与去年同期基本持平，下游开工率边际修复，但处于历史同期中低位，镀锌、压铸锌和氧化锌成品库存均处于相对低位。
- 价格与库存：国内社库与锌价正向相关，下游原料库存与锌价反向相关，锌价受超预期关税影响迅速下跌后，国内下游积极逢低补库，社库表现为去化，但非实际终端订单拉动。预计4月后表观消费将见顶回落。
- 利润：锌矿利润处在产业链前列，冶炼利润显著修复，镀锌管企业利润持稳，处于同期中低位。
- 开工率：锌精矿开工率回升，处于历史同期中位，精炼锌月度开工率回升，处在同期高位，下游镀锌与压铸锌开工率持稳，处于历史偏低位。
- 价差：沪锌近端呈现B结构，远端相对较平，内外正套盈亏比合适但需注意结构亏损。
- 库存：库存呈现去化趋势，持仓库存比相对偏高，LME库存主要集中在新加坡地区，LME总库存短期减少，处于历史同期中位，保税区库存持稳，全球锌显性库存总量上升。
- 持仓：内盘持仓量处于历史同期相对高位。
- 海外因子：欧洲天然气和电力价格波动，欧洲碳配额价格上涨，欧洲锌冶炼厂盈利能力波动。
- 结论：5月供需双弱，预计社库维持低位，对Back及近端价格或构成支撑。当下持仓库存比亦偏高，需关注流动性风险。然而远端供应放量预期仍存，流动性风险释放完后仍以逢高偏空思路为主。
