国产科学仪器龙头经营拐点显现，设备更新+国产替代助力发展

报告日期：2025年04月11日 25年收入业绩增势或延续，高分红回报股东 ——中国飞鹤2024年报点评 投资要点 投资评级:买入(维持) ❑24年婴配粉恢复增长，产品有序迭代，超高端营收占比提升 24全年收入207.5亿元（同比+6.2%），毛利137.6亿元（同比+8.7%），净利润36.5亿元（同比+11.1%），归母净利润35.7亿元（同比+5.3%）。24H2收入106.5亿元（同比+8.7%），毛利润69.1亿元（同比+9.6%），净利润17.4亿元（同比+4.2%），归母净利润17.0亿元（同比+0.1%）。 分析师：杨骥执业证书号：S1230522030003yangji@stocke.com.cn 分析师：孙天一执业证书号：S1230521070002suntianyi@stocke.com.cn 分品类：24全年婴配粉/其他乳制品/营养补充品分别实现营收190.6/15.1/1.7亿元，同比+6.6%/+6.3%/-25.4%。婴配粉中：超高端婴儿奶粉产品收入144亿元，高端婴儿奶粉收入39.8亿元，普通婴儿奶粉收入7.2亿元。分大单品：经典星飞帆系列收入58亿元；卓睿系列收入67亿元；卓耀系列收入9亿元；卓护系列收入5亿元。产品有序迭代，超高端营收占比提升。 收盘价HK$6.18总市值(百万港元)56,035.62总股本(百万股)9,067.25 两会明确提出“制定促进生育政策，发放育儿补贴”，随着各省市生育补贴方案落地，我们预计公司收入有望延续良好的增长态势。 ❑受益于产品结构优化和原料成本红利，24年毛利率上行，24H2政府补贴同降致使净利率承压 盈利能力：24全年毛利率66.3%（同比+1.5pct），毛利率同比提升主因婴配粉产品结构变化及原材料成本下降所致；净利率17.6%（同比+0.8pct）。24H2毛利率64.9%（同比+0.5pct），净利率16.4%（同比-0.7pct），净利率承压主因政府补贴同降。 费用率：24全年销售费用率34.6%（同比+0.3pct）；管理费用率8.1%（同比-0.9pct）；其他费用率0.7%（同比+0.2pct）；财务费用率0.2%（同比-0.1pct）。24H2销售费用率34.2%（同比+1.1pct）；管理费用率8.8%（同比-1.4pct）；其他费用率1.0%（同比+0.4pct）；财务费用率0.2%（同比-0.1pct）。 相关报告 1《收入业绩恢复正增，中期分红亮眼》2024.08.312《23年收入业绩承压，期待24年运行平稳》2024.04.063《库存良性，趋势向好》2023.04.07 产能：24年底总设计产能由23年底的32.7万吨扩充至36.5万吨。 ❑重视股东回报，分红率进一步提升 24全年分红率约76%，同比去年提升6.6pct。 ❑盈利预测与估值 预计公司2025-2027年营收分别为223.0、237.3、250.3亿元，同比+7.5%、+6.4%、+5.5%；归母净利润分别为38.7、41.8、45.0亿元，同比+8.4%、+8.2%、+7.9%；维持买入评级。 ❑风险提示 市场竞争加剧；原材料成本波动；出生率持续下降。 财务摘要 股票投资评级说明 以报告日后的6个月内，证券相对于沪深300指数的涨跌幅为标准，定义如下： 1.买入：相对于沪深300指数表现＋20％以上；2.增持：相对于沪深300指数表现＋10％～＋20％；3.中性：相对于沪深300指数表现－10％～＋10％之间波动；4.减持：相对于沪深300指数表现－10％以下。 行业的投资评级： 以报告日后的6个月内，行业指数相对于沪深300指数的涨跌幅为标准，定义如下：1.看好：行业指数相对于沪深300指数表现＋10%以上；2.中性：行业指数相对于沪深300指数表现－10%～＋10%以上；3.看淡：行业指数相对于沪深300指数表现－10%以下。 我们在此提醒您，不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准。我们采用的是相对评级体系，表示投资的相对比重。 建议：投资者买入或者卖出证券的决定取决于个人的实际情况，比如当前的持仓结构以及其他需要考虑的因素。投资者不应仅仅依靠投资评级来推断结论。 法律声明及风险提示 本报告由浙商证券股份有限公司（已具备中国证监会批复的证券投资咨询业务资格，经营许可证编号为：Z39833000）制作。本报告中的信息均来源于我们认为可靠的已公开资料，但浙商证券股份有限公司及其关联机构（以下统称“本公司”）对这些信息的真实性、准确性及完整性不作任何保证，也不保证所包含的信息和建议不发生任何变更。本公司没有将变更的信息和建议向报告所有接收者进行更新的义务。 本报告仅供本公司的客户作参考之用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。 本报告仅反映报告作者的出具日的观点和判断，在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议，投资者应当对本报告中的信息和意见进行独立评估，并应同时考量各自的投资目的、财务状况和特定需求。对依据或者使用本报告所造成的一切后果，本公司及/或其关联人员均不承担任何法律责任。 本公司的交易人员以及其他专业人士可能会依据不同假设和标准、采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和/或交易观点。本公司没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务。本公司的资产管理公司、自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策。 本报告版权均归本公司所有，未经本公司事先书面授权，任何机构或个人不得以任何形式复制、发布、传播本报告的全部或部分内容。经授权刊载、转发本报告或者摘要的，应当注明本报告发布人和发布日期，并提示使用本报告的风险。未经授权或未按要求刊载、转发本报告的，应当承担相应的法律责任。本公司将保留向其追究法律责任的权利。 浙商证券研究所 上海总部地址：杨高南路729号陆家嘴世纪金融广场1号楼25层北京地址：北京市东城区朝阳门北大街8号富华大厦E座4层深圳地址：广东省深圳市福田区广电金融中心33层上海总部邮政编码：200127上海总部电话：(8621) 80108518上海总部传真：(8621) 80106010浙商证券研究所：https://www.stocke.com.cn