纺织服饰行业周专题：adidas发布2025Q1业绩预告，经营表现超预期

【本周专题】 adidas披露2025Q1业绩预告，营收同比增长13%。根据公司披露2025Q1公司预计实现营收61.53亿欧元，货币中性基础上同比增长 13%，剔除Yeezy业务影响后公司预计adidas品牌营收同比增长17%，整体表现优异，超公司预期，分地区看公司预计各消费市场均有双位数的增长表现。从利润率层面来看，公司2025Q1毛利率同比提升0.9pcts至52.1%，其中adidas品牌毛利率提升1.6pcts，经营利润率同比提升3.7pcts至9.9%，经营利润大幅增长至6.1亿欧元。 此前公司发布2024年报时，曾预计2025年公司营收增长高单位数。 公司此前预计2025年营收同比增长高单位数，其中adidas品牌营收同比增长双位数，分地区看预计2025年adidas品牌在北美/大中华区/新兴市场/拉丁美洲营收同比增长双位数，欧洲/日韩营收增长高单位数，2025年公司经营利润预计为17到18亿欧元。 【本周观点】 服饰家纺：优先关注基本面稳健、质地优秀的品牌公司，期待2025年业绩修复、估值提升。根据国家统计局数据，2025年1~3月服装鞋帽针纺织品类零售额同比增长3.4%，其中运动鞋服赛道整体表现或优于居民纺服消费整体，同时我们预计各家运动鞋服品牌库销比维持在4-5左右的健康水平，2025年全年来看我们认为纺服板块需求呈现波动复苏态势，运动鞋服板块受益于国家政策支持以及居民运动参与度提升，相关品牌公司增长韧性强。 运动鞋服板块重点推荐业绩确定性较强的龙头公司【安踏体育】，2025Q1安踏/Fila品牌终端流水均增长高单位数，其他品牌Q1流水同比增长65%~70%，整体表现超预期，当前股价对应公司2025年PE为18倍；同时推荐基本面修复弹性较大的【滔搏】，对应FY2025PE为12倍。 品牌服饰推荐估值具备吸引力的【波司登】，FY2025良好业绩有望落地，公司坚持迭代羽绒新品、丰富户外及防晒品类、打造功能性服饰综合品牌，中长期业绩有望持续高质量增长；推荐新业务拓展顺利的【海澜之家】，对应2025年PE为14倍；推荐医用耗材+消费品两大业务协同发展的【稳健医疗】，对应2025年PE为27倍；关注比音勒芬、森马服饰。 家纺板块推荐业绩优异的【罗莱生活】，公司2025Q1归母净利润同比+26.31%至1.13亿元，表现优异，公司库存质量健康，2025年预计业绩增长20%至5.2亿元，当前股价对应2025年PE为14倍，同时公司重视分红回馈股东，2024年分红率115.48%。 服饰制造：关税事件影响行业短期订单及利润表现，我们建议持续关注相关政策变化及落地情况。长期来看震荡利好竞争格局优化，小微企业加速出清，龙头公司或享受份额提升。 全球服饰下游需求相对平稳，基于格局优化逻辑，中长期我们推荐关注估值性价比较高的【申洲国际】，对应2025年PE为11倍；关注新客户合作推进顺利、产能加速国际化布局的【华利集团】，对应2025 年PE为15倍；关注收入增长稳健、综合竞争力不断提升的【伟星股份】，对应2025年PE为18倍。 黄金珠宝：中长期来看标的公司向内寻求产品与渠道力提升，以增强市场竞争力。根据国家统计局数据，2025年1~3月金银珠宝累零售额同比增长6.9%，受益于消费环境和婚庆需求改善，我们预计居民珠宝消费需求有望在2024年的基础上触底反弹。同时近期金价持续走高（上交所AU9999收盘价对比年初上涨接近30%），随着购买成本的上升我们判断消费者或加强对于产品设计以及品牌力的关注，具有明确产品差异性以及强品牌力的公司有望在2025年跑赢行业。 关注产品力以及渠道效率不断提升的标的公司【周大福、潮宏基、老凤祥、周大生】，当前股价对应2025年（或FY2025）PE为15/19/12/12倍。 【近期报告】 周大福：Q4销售降幅继续收窄，定价产品销售优异。公司披露FY2025Q4（2025年1-3月）终端零售情况，集团RSV同比下降11.6%，其中内地RSV同比下降10.4%，港澳及其他市场RSV同比下降20.7%，随着新产品结构的优化，公司FY2025Q4 RSV降幅对比Q3进一步收窄。 罗莱生活：2024/2025Q1公司业绩-24%/+26%，期待公司2025年优异增长表现。公司发布2024年报，营收同比下降14.2%至45.6亿元，毛利率同比+0.7pcts至48%，我们判断毛利率的提升主要来源于公司良好的成本管控，销售费用率同比+1.7pcts至26.4%，管理费用率同比+0.6pcts至6.6%，综上2024年归母净利率同比-1.3pcts至9.5%，归母净利润同比下滑24.4%至4.3亿元，利润大幅下滑主要系2024年美国家具业务亏损2871万元所致（2023年盈利3939万元），剔除美国家具业务后，国内家纺业务实现营收/归母净利润37.37/4.62亿元，同比-12.43%/-13.32%。 风险提示：消费力疲软及消费环境波动风险，门店扩张不及预期，电商业务建设不及预期，盈利质量不及预期，管理层团队优化不及预期，汇率波动风险。 重点标的 股票代码 1.本周专题：adidas发布2025Q1业绩预告，经营表现超预期 adidas披露2025Q1业绩预告，营收同比增长13%。根据公司披露2025Q1公司预计实现营收61.53亿欧元，货币中性基础上同比增长13%，剔除Yeezy业务影响后公司预计adidas品牌营收同比增长17%，整体表现优异，超公司预期，分地区看公司预计各消费市场均有双位数的增长表现。从利润率层面来看，公司2025Q1毛利率同比提升0.9pcts至52.1%，其中adidas品牌毛利率提升1.6pcts，经营利润率同比提升3.7pcts至9.9%，经营利润大幅增长至6.1亿欧元。 图表1：adidas公司2022~2025年分季度营收增速（亿欧元，%） 此前公司发布2024年报时，曾预计2025年公司营收增长高单位数。公司此前预计2025年营收同比增长高单位数，其中adidas品牌营收同比增长双位数，分地区看预计2025年adidas品牌在北美/大中华区/新兴市场/拉丁美洲营收同比增长双位数，欧洲/日韩营收增长高单位数，2025年公司经营利润预计为17到18亿欧元。 图表2：2024Q1~2024Q4 adidas分地区营收增速（%） 图表3：2024年adidas分地区营收占比（%） 2.本周观点：推荐行业优质标的 品牌服饰：优先关注基本面稳健、质地优秀的品牌公司，期待2025年业绩修复、估值提升。根据国家统计局数据，2025年1~3月服装鞋帽针纺织品类零售额同比增长3.4%，其中运动鞋服赛道整体表现或优于居民纺服消费整体，同时我们预计各家运动鞋服品牌库销比维持在4-5左右的健康水平，2025年全年来看我们认为纺服板块需求呈现波动复苏态势，运动鞋服板块受益于国家政策支持以及居民运动参与度提升，相关品牌公司增长韧性强。 运动鞋服板块重点推荐业绩确定性较强的龙头公司【安踏体育】，2025Q1安踏/Fila品牌终端流水均增长高单位数，其他品牌Q1流水同比增长65%~70%，整体表现超预期，当前股价对应公司2025年PE为18倍；同时推荐基本面修复弹性较大的 【滔搏】，对应FY2025PE为12倍。 品牌服饰推荐估值具备吸引力的【波司登】，FY2025良好业绩有望落地，公司坚持迭代羽绒新品、丰富户外及防晒品类、打造功能性服饰综合品牌，中长期业绩有望持续高质量增长；推荐新业务拓展顺利的【海澜之家】，对应2025年PE为14倍； 推荐医用耗材+消费品两大业务协同发展的【稳健医疗】，对应2025年PE为27倍； 关注比音勒芬、森马服饰。 家纺板块推荐业绩优异的【罗莱生活】，公司2025Q1归母净利润同比+26.31%至1.13亿元，表现优异，当前公司库存质量健康，2025年预计业绩增长20%至5.2亿元，当前股价对应2025年PE为14倍，同时公司重视分红回馈股东，2024年分红率115.48%。 服饰制造：关税事件影响行业短期订单及利润表现，我们建议持续关注相关政策变化及落地情况。长期来看震荡利好竞争格局优化，小微企业加速出清，龙头公司或享受份额提升。 全球服饰下游需求相对平稳，基于格局优化逻辑，中长期我们推荐关注估值性价比较高的【申洲国际】，对应2025年PE为11倍；关注新客户合作推进顺利、产能加速国际化布局的【华利集团】，对应2025年PE为15倍；关注收入增长稳健、综合竞争力不断提升的【伟星股份】，对应2025年PE为18倍。 黄金珠宝：中长期来看标的公司向内寻求产品与渠道力提升，以增强市场竞争力。根据国家统计局数据，2025年1~3月金银珠宝累零售额同比增长6.9%，受益于消费环境和婚庆需求改善，我们预计居民珠宝消费需求有望在2024年的基础上触底反弹。同时近期金价持续走高（上交所AU9999收盘价对比年初上涨接近30%），随着购买成本的上升我们判断消费者或加强对于产品设计以及品牌力的关注，具有明确产品差异性以及强品牌力的公司有望在2025年跑赢行业。 关注产品力以及渠道效率不断提升的标的公司【周大福、潮宏基、老凤祥、周大生】，当前股价对应2025年（或FY2025）PE为15/19/12/12倍。 图表4：重点公司估值表（亿元，%，倍） 附表：纺织服装公司2024年报及2025Q1季报披露时间表 图表5：纺织服装公司2024年报及2025Q1季报披露时间表 3.本周行情：纺织服装板块跑赢大盘 板块跟踪：沪深300指数+0.38%，纺织制造板块+4.2%，品牌服饰板块+0.24%。 按标的来看，A股周涨跌幅前三分别为九牧王（（+13.56%）、浙江自然（（+10%）、水星家纺（（+8.9%），A股周涨跌幅后三分别为三夫户外（（-14%）、红蜻蜓（（-10.96%）、探路者（-8.12%），H股周涨跌幅前三分别为申洲国际（+5.69%）、江南布衣（+5.42%）、晶苑国际（（+2.97%），H股周涨跌幅后三分别为维珍妮（（-4%）、天虹国际集团（（-3.47%）、裕元集团（-2.7%）。 图表6：A股板块行情（%） 图表7：纺服标的行情（%） 4.近期报告 4.1周大福：Q4销售降幅继续收窄，定价产品销售优异 FY2025Q4公司RSV同比下降11.6%，对比FY2025Q3继续收窄。公司披露FY2025Q4（2025年1-3月）终端零售情况，集团RSV同比下降11.6%，其中内地RSV同比下降10.4%，港澳及其他市场RSV同比下降20.7%，随着新产品结构的优化，公司FY2025Q4 RSV降幅对比Q3进一步收窄。 内地：FY2025Q4内地RSV同比下降10.4%，我们判断RSV的下降一方面源于宏观消费环境波动以及金价高企导致同店销售下降，同时Q4公司持续净关店。 -同店：定价产品销售表现持续走强，带动同店降幅收窄。分渠道看，2025年1-3月内地直营同店销售同比下降13.2%，加盟同店下降8.7%；分产品看，2025年1~3月直营渠道黄金首饰及产品同店销售下降13.8%，珠宝镶嵌、铂金及K金首饰同店销售同比下降12.1%。期内由于宏观经济波动以及金价高企持续影响居民金饰购买意愿，或在一定程度上影响克重产品的销量表现；与此同时公司加大力度推动产品优化，同时消费者对于具备优质工艺和设计的黄金产品需求仍在，因此期内一口价的定价产品展现强劲的增长表现，定价产品的零售值占比由FY2024同期的9.4%提升至25.6%，展望FY2026，我们判断公司将继续推动产品升级优化，以满足各顾客群的需求，同时推动公司利润率提升。 -开店：FY2025Q4内地净关店395家，公司重视单店运营。截止2025年3月末公司于全球拥有6423家周大福珠宝品牌门店（内地6274家，港澳87家，其他市场62家），2025年1~3月公司于内地净关395家周大福珠宝店，2024年3月至今公司于内地净关896