原油周报：OPEC+矛盾加剧，全球经济依然承压

OPEC+矛盾加剧，全球经济依然承压 姓名：肖彧投资咨询证号：Z00162962025年4月25日 01周度观点 02周度重点 CONTENTS 01 周度观点 1.1周度观点 上周周报观点：本周关税战消息趋于平静，油价在利多消息推动下超跌反弹，不过当前市场环境仍然差于关税战起点，我们预计在进一步利多消息或者关税战戏剧性反转之前油价反弹空间有限。若OPEC+持续当前的加速增产倾向，预计原油市场将持续面临下行压力。 本周走势分析：本周油价原地震荡，周末美伊谈判传积极信号，周中传OPEC+6月可能继续加速增产令油价承压，而美国对伊朗制裁、中美贸易谈判流言以及美国可能降低对中国关税支撑油价。 本周主要观点： •现货市场格局：强现实弱预期，价格反应了预期，等待现实向预期靠拢。（2.1） •OPEC+或再加速增产：OPEC+内部矛盾加大，对内转对外风险增加（2.3-2.4）•宏观面：IMF下调全球经济预测，美联储（2.5-2.6）•美伊会谈：美国的最大压力政策和美伊关系是近期市场最大的噪音（2.7）•周度观点：当前处于市场震惊后的修复期，现实基本面与宏观尚未显著走弱，市场仍在消化各种信息。我们维持原先判断，当前市场环境仍然差于关税战起点，油价反弹空间有限。若OPEC+持续当前的加速增产倾向，预计原油市场将持续面临下行压力。 风险提示：地缘政治变化，关税战变化，地缘冲突变化，OPEC+产量政策变化。 02 周度重点 2.1近月月差持稳 本周全球原油期货市场近月价差终结了此前的扩张走势，总体持稳，暗示实物供需变化不大。此前关税引起的下跌是由于市场更多考虑了未来的需求下降前景，不过随着关税政策的变化频率下降，平稳的近月月差结构一定程度上促成了近期的空头回补行为。虽然实物市场供需关系在最近呈现为强现实弱预期，不过油价已经率先反应了部分弱预期。后续关注预期逐渐成为现实的过渡。 本周全球现货市场裂解普遍走强，走强或受到阶段低价带来的抢备货提振，以及90天暂停期后命运不明朗带来的抢进出口刺激：西北欧裂解持续走强，新加坡裂解转强，皆因汽油价格强势带动，321裂解强于211裂解。美国PADD1区域汽油和馏分油库存持续回落，成品油价格坚挺推动纽约港裂解大幅走高。相对而言，西北欧和新加坡库存表现并无显著亮点。 我们在上周周报中提到，OPEC+最近深化5月增产幅度以及推出新的补偿性减产的行为，暗示了该集团对超产行为愈加难以忍受。从图表中，最新补偿性减产每月减产19.6-52.0万桶/日，超过原先的18.9-43.5万桶/日。补偿性减产总量增加意味着有新的超产行为。哈萨克斯坦的超产行为由来已久，其更是在1月下旬开始持续推进最大油田Tengiz的扩建项目，使得其未来产量水平易涨难跌。此前市场有多次报道称，包括主产国沙特在内的多个OPEC+成员国对哈萨克斯坦持续且不断上升的超产行为感到愤怒。哈萨克斯坦新任能源部长ErlanAkkenzhenov在最近表示，在决定石油产量水平时，哈萨克斯坦将优先考虑国家利益，而不是OPEC+集团的利益。虽然新部长也表示，由于该国的三个大型石油生产项目由外国主要公司控制，哈萨克斯坦无法削减这些项目的石油产量。不过，这种公开的唱反调言论仍然让我们不禁想起此前由于减产而退群的厄瓜多尔，安哥拉等国。我们认为，此类言论通常将导致以下部分结果： 1）OPEC+官网公布的补偿性减产几乎无法得到很好的执行，根据OPEC官网，哈萨克斯坦的补偿性减产量占总额的28.4%；2）为了进一步惩戒不遵守生产纪律的国家，OPEC+很可能6月进一步推动加速增产。事实上已经有报道称有几个OPEC+成员国准备建议在6月连续第二个月加速增产，但尚未说明加速幅度是多少。增产是当前阶段OPEC+组织最青睐的对超产行为的惩罚手段。 3）哈萨克斯坦有可能跟随安哥拉的脚步由于产量矛盾退群，无论如何，增产将对其本国有利，而OPEC+组织对各成员国并没有行政上的约束力。OPEC+成员国变动往往引发油市短期下跌，比如2023年12月21日安哥拉退出令油价短线下挫1.5美元/桶。 2.4上周周报的畅想 我们必须提出的是，每次OPEC+陷入困境时，必然是内外交困。无论需求预期，还是非OPEC+供给，都给OPEC+造成了巨大的压力。从而使得OPEC+内部出现分裂行为。 今年确实是一个值得推敲的相似场景，关税战带来的衰退前景、非OPEC+产量今明两年仍将大增，使得OPEC+的市场份额和原油收入都已经大大下降。如果最终OPEC+不能从内部解决问题，将有可能转变为一致对外的情形出现。 根据EIA最新预测，仅仅OPEC在2025年就有448万桶/日的备用产能，这里尚不包括OPEC盟友，比如产量已经大大下降的俄罗斯原油。根据现有规则，只要油价低于60美元/桶，俄油运输将不再进入制裁之列，而大量增产情景模式下，几乎可以保证油价远远低于60美元/桶。 欧盟委员会主席近日称将在两周内发布一份具体措施路线图，逐步停止所有俄罗斯化石燃料的进口。鉴于当前俄罗斯与欧盟之间的贸易量，我们认为实际影响并不大。只要欧美不限制售价低于60美元/桶俄油的贸易流动就不会对市场产生较大影响。 2.5 IMF显著下调全球经济增长预期 IMF4月22日公布了最新一期《世界经济展望》，除了对去年全球经济增速小幅上修外，对今明两年全球乃至主要经济体的经济增速预测均作出了较大的下调。 IMF表示：在经受了一系列持续、前所未有的冲击之后，全球经济似乎已经稳定下来，增速稳定但乏善可陈。然而，随着世界各国政府调整政策重点、不确定性攀升至新高，形势发生了变化。全球经济增速预测值相较2025年1月《世界经济展望更新》显著下调，反映了有效关税税率达到一个世纪以来的最高水平，以及当前环境高度不可预测。预计全球总体通胀率的下降速度将略低于1月的预期。 在贸易紧张局势升级、金融市场经历调整的环境下，不断加剧的下行风险主导着经济前景。政策立场的分化和迅速改变，或市场情绪的恶化，都可能导致全球金融环境进一步收紧。贸易战升级和贸易政策不确定性加剧，可能会进一步阻碍短期和长期增长前景。国际合作的缩减可能导致增强全球经济韧性的进程受损。 在这个关键时刻，各国应建设性地开展工作，以推动形成稳定和可预见的贸易环境，并促进国际合作，同时解决国内的政策缺口和结构性失衡问题。这将有助于确保内部和外部经济稳定。 我们认为，当前正处于市场对关税政策震惊后的一段平静期。无论是中美实质性关税摩擦，还是美国与其他国家不稳定的关税暂停期对正常贸易的破坏，对于全球经济乃至原油需求的拖累仍在持续积聚。今年剩余时间宏观面犹如不定时炸弹，利空出尽言之尚早。 通常，在重大风险情形即将出现之际，美联储会运用他们的预期管理工具。我们之前（见《原油展望报告20250328》或者《原油周报20250328》）在美联储3月会议分析中已经提到美联储并没有将市场交易的“特朗普衰退预期”计入其利率决策中。其强调通胀的点阵图在降息次数上显著落后于利率期货市场交易结果。即使在关税战开启以来，美联储仍然没有展现任何提前性和预期性，美联储官员坚称现在需要保持耐心，判断/调整利率路径还为时过早，利率政策将取决于经济数据，即便部分松口称可能降息的官员也必然提到前提条件“随着失业率上升”。特朗普表示美联储应该降息，希望美联储降息，多次批评美联储行动迟缓。美联储官员最近则多次强调其独立性以及更关注通胀影响，我们认为两者至少在施政观点之间存在显著矛盾。“特朗普衰退预期”的本质是通过适当的经济压迫（比如关税战、政府裁员），给美联储创造降息条件，从而减少其国债负担，减少政府赤字。同时通过降息，更低的信贷利率可以让美国经济发展引擎从政府举债重新回到私营部门。美联储的拒不配合降息将加大特朗普为达成施政目的采取的经济压迫力度，无论是最终关税战程度超过特朗普设想，还是等到经济数据走弱后美联储才开启降息（政策施行到起效需要时间），或是持续高利率引发债务危机，甚至是美联储最终失去独立性（政府金融信用下降），都将增加衰退可能性。 本周六美国将在阿曼与伊朗举行第三轮会谈：美国国务院政策规划局局长迈克尔·安东与特使维特科夫将于周六前往阿曼，与伊朗举行技术会谈，国际原子能机构计划本周派遣一个工作组前往伊朗。 上周六美伊在意大利罗马举行第二轮会谈后，伊朗外长称会谈氛围相对积极，有理由保持乐观，但必须极度谨慎，这导致了周初油价回落。不过本周二美国财政部外国资产控制办公室发布声明，宣布对伊朗液化石油气巨头SeyedAsadoollahEmamjomeh及其企业网络实施制裁。声明表示，该网络负责将价值数亿美元的伊朗液化石油气和原油运往海外市场，制裁属于特朗普“最大压力”计划范围，其目标是将伊朗石油出口降至零。。伊朗外交部发言人巴加埃周三表示：“（美国）继续对伊朗各个经济部门实施制裁，显然与美国主张的对话和谈判相矛盾，表明美国在这方面缺乏善意和认真态度。”据报道：伊朗要求美国在达成核协议之前达成临时协议。围绕美伊之间的会谈与最大压力计划是近期原油市场最重要的“噪音”之一。 2.8 4月主要能源机构月报——集体审视关税战影响 三家机构4月报集体审视了美国关税战对全球经济的破坏，纷纷向下修正了今明两年全球原油需求增长预测。三家机构对今年全球原油需求增长预测均创下有预测值以来新低。除了OPEC月报一向不对自身产量政策过多评论，IEA与EIA都提到OPEC+加速增产加剧了看跌势头。多家机构提到了报告预测的不确定性，主要由于关税谈判和反制措施仍未尘埃落定。我们注意到，IEA平衡表中预测OPEC+产量增速为-10万桶/日。如果俄罗斯、伊朗、委内瑞拉的原油流动受美国制裁影响最终被证明不及预期，或者OPEC+继续加快解除自愿减产，IEA平衡表仍有进一步恶化空间。IEA表示，尽管石油、天然气、精炼产品等能源产品进口被美国关税豁免，但关税本身可能引发的通货膨胀、经济增长放缓、贸易争端加剧忧虑仍然给油价带来压力。 03 价格、价差、裂解 3.1原油期现走势 3.4原油期货结构 3.5原油月差 3.6跨市期货价差 3.7跨市现货价差 3.9亚洲现货价差 04 供需库存平衡表 4.1全球原油总供应 4.7美国原油钻机 资料来源：Bloomberg 资料来源：Bloomberg 4.10全球炼厂开工率 4.11全球原油总需求 4.14原油总库存 4.15 OECD库存 4.17欧洲16国库存 4.18日本库存 4.23EIA平衡表变化 05 EIA周度报告及其他 5.1 EIA周报主要数据 5.2供应 5.3供应 5.4炼油需求 5.7原油库存 5.8精炼产品库存 5.10进出口 5.11原油分区域库存 5.12汽油分区域库存 5.14航煤分区域库存 5.17国内地铁客运量 5.19中国执飞航班数 5.22美联储货币政策 谢谢！ 请联系东吴期货研究所，期待为您服务！ 400-680-3993 http://yjs.dwfutures.com 本报告由东吴期货研究所制作及发布。报告是基于本公司认为可靠的且目前已公开的信息撰写，本公司力求但不保证该信息的准确性和完整性，所表述的意见并不构成对任何人的投资建议，投资者需自行承担风险。未经本公司事先书面授权，不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节、修改、及用于其它用途。 期市有风险，投资需谨慎！