美股策略：市场进入观察期 美股最差时间仍未过去

美股最差时间仍未过去 国证国际证券（香港）有限公司•研究部2025年4月14日•第8期 目录 ➢上周总结：故事线仍然以税率为主导➢美国宏观：信心加速下滑➢市场恐慌：恐慌情绪修复了一点➢未来一周关注重点（4月14日-4月18日） 上周总结：故事线仍然以税率为主导 ➢美国上周波动，故事线仍然以税率为主导，早前有消息流出暂停关税措施90天，导致市场大升。其后，市场在特朗普否认暂停关税后再度下跌。然而，摇摆不定的特朗普在最后时刻又生变数，4月9日下午白宫宣布，暂缓征收高额的对等关税，在接下来90天内，只征收相同的10%基准关税。但对中国的关税继续加码。大市又再度回升。 ➢上周美股大幅波动，一周计算标普500升5.7%、纳指100升7.4%、罗素2000升1.8%。然而，特朗普周末宣布扩大其「对等关税」的货物类型豁免清单，最受注目的是智能手机和手提电脑等都在清单上，新豁免将追溯至「对等关税」的10%基准税率生效当天，但有关货物仍会受制于特朗普早前对中国加征的20%「芬太尼关税」。受消息所带动，美股期貨市场做好。 来源：彭博、国证国际整理 格局改变：中国提前作出刺激措施，融资数据明显改善 ➢赤字率从去年的3%提升至今的4%，合计新增政府债务总规模多出来的2.9万亿元就可以看成是今年政府可以动用的增量投放。这次加大财政赤字，可能是为了应对贸易战而导致出口受影响所带来的冲击。去年中国贸易顺差为7.06万亿元（或9,920亿美元），来自美国的顺差为2.6万亿元。以政府支出带动需求，可减低贸易战对经济造成的潜在打击，从而减轻整体市场风险。 ➢2025年第一季度社会融资规模增量累计为15.18万亿元，比上年同期多2.37万亿元，高于市场普遍预期的14.3万亿元。企业融资推动三月信贷扩张。企业净筹资金约3万元。住户贷款增加9,900亿元，扭转了二月净减少的势头，但增幅低于2020年至2024年同期平均的1万亿元。政府债券净融资额约1.5万亿元，大幅高于去同期的4600亿元，反映财政刺激措施将在今年尽早实施。 来源：彭博、人民银行、国证国际整理 来源：彭博、人民银行、国证国际整理 美国宏观：物价通胀数据喜中有忧 ➢美国三月消费者物价指数（CPI）增长率意外放缓，核心CPI环比增幅0.1%，低于前值的0.2%及预期的0.3%，主要是受惠二手车、交通价格下跌，环比下跌0.7%及1.4%。另外，住房、服装价格的增幅也在放缓，分别从前值的0.3%下降至0.2%、及0.6%下降至0.4%。三月生产物价指数（PPI）增幅亦有所放缓，环比下跌-0.1%。 ➢尽管美国对中国实施了芬太尼相关关税，但三月价格仍意外下跌，根据彭博预期，三月核心PCE通胀率将只有0.09%。这反映需求正在下滑。 来源：彭博、国证国际整理 来源：彭博、国证国际整理 美国宏观：消費者信心加速下滑 ➢密大四月消费者信心调查报告方面，信心增幅持续下跌，从三月的57.0降至四月的50.8，也低于市场预期的53.4。细分项目来看，当前经济状况指数跌至56.5，较三月下降11.4%；预期指数则下滑至47.2，下降10.3%。以年率计算，两项指标分别同比下降28.5%和37.9%。反映消费信心持续疲软，而且情况正在加速恶化。 ➢受访者对一年后通膨率的预期跃升至6.7%，高于三月的5%，亦高于预期的5.2%。为1980年代以来的最高水平；5年通膨预期成长将升至4.4%，较三月上升0.3个百分点。滞涨风险逐步上升。 来源：彭博、国证国际整理 来源：彭博、国证国际整理 美国宏观：企业投资信心下滑 ➢根据咨商会的最新调查报告指出，在政策不确定性的阴影下，企业普遍采取较为谨慎的投资策略，多数企业选择暂缓新投资项目的推进。这种趋势若持续发展，可能会对未来经济增长带来潜在影响。 ➢机构Challenger, Gray and Christmas, Inc.数据显示，美国雇主三月裁员27.5万人，是自2020年5月以来的最高值，而2月则为17.2万人。3月的数字是有记录以来第三高的单月总数。 来源：彭博、国证国际整理 美国宏观：企业增长预期在下调 ➢但市场逐步下调2025年的盈利预测。第一季度业绩尤其重要，是特朗普政策上场后的第一个财报季，全年的指引会变得更加清晰，对今年往后时间美股的走势起锚定的作用。 ➢整体来看，市场对2025年第一季度企业盈利增速的预期从12.1%下调至6.4%；对2025年全年盈利增速的预期从14.1%下调至10.6%。然而，市场对2025年全年营收增长预期只是从5.8%，微调至5.3%。 ➢反映市场对于需求端的增速预期依然维持不变，贸易战可能更多是影响成本端。摩根大通CEO戴蒙表示：经济正面对相当大的动荡但关税和贸易战、持续的顽固通胀、高额财政赤字以及仍然相当高的资产价格和波动性也可能会带来负面影响。 来源：Factset、彭博、国证国际整理 来源：Factset、彭博、国证国际整理 市场恐慌：恐慌情绪修复了一点 ➢投资者情绪指标从底部的3点，反弹至13点。但各项分类指标来看，不论是市场动量、股价强弱、市场宽度、看跌与看涨期权比率、市场波动、避险需求等，都仍在极度恐慌的区域。只有高息债利差，从极度恐慌回升至恐慌区域。恐慌性情绪仍广泛地遍布各个领域。 ➢VIX指数点回落至37.5，AAII散户看跌比率回落至58.9%。 来源：彭博、CNN、国证国际整理 来源：彭博、国证国际整理 市场恐慌：信用利差的上升周期 ➢信用利差急升，虽然绝对值依然处于相对较低之水平，但关税和贸易战预期将持续一段时间。信用利差的上升周期通常会持续半年以上，背后原因之一是企业基本面和市场情绪所产生的恶性循环。 ➢随着特朗普放松对等关税，市场恐怖情绪有所改善，高息债利差亦有所回落。然而，美债息正在抽升，可能反映市场对关税所导至的滞涨风险上升，而美联储近期亦释放出较为鹰派的信号，在最新的会议纪要中，如果通胀问题持续，可以选择在更长时间内保持更高的利率。市场风险仍未解除。 来源：彭博、国证国际整理 来源：彭博、国证国际整理 本周重点：关注业绩期的企业新指引 ➢周二：美国纽约联储制造业指数，预期-12.5、前值为-20。三月进口价格指数，预期环比升0.1%、前值为0.4%。 ➢周三：零售销售数据，核心零售额预期环比升0.4%、前值为0.3%。美国工业产值报告，预期环比跌0.2%、前值升0.7%；产能利用率预期78.0%、前值为78.2%。 ➢周四：新屋动工数，预期141.6万、前值为150.1万。四月费城联储制造业指数，预期3.1、前值为12.5。 ➢另外，重点关注企业之业绩公布：周一：高盛（GS）。 ➢周二：花旗（C）、琼森（JNJ）、美银（BAC）、PNC Financial（PNC）、联合航空（UAL） ➢周三：阿斯麦（ASML）、Progressive（PGR）、Travelers（TRV）。 ➢周四：黑石（BX）、嘉信理财（SCHW）、美国运通（AXP）、台积电（TSM）。 ➢整体而言，美股上周大幅波动，故事线仍然以关税贸易战为主导，然而，特朗普周末宣布扩大其「对等关税」的货物类型豁免清单，受消息所带动，美股期货市场做好。虽然短期市场行情受贸易战缓和而有正面刺激，但国际贸易的不确定性上升，其负面影响已反映到如物价数据此等硬指针上，企业基本面将会持续弱化，美股最差的时期可能仍未过去，投资者须注意。 多谢！ 国证国际研究部 请参阅本报告尾部免责声明 免责声明 客户服务热线香港：22131888 国内：4008695517 此报告只提供给阁下作参考用途，并非作为或被视为出售或购买或认购证券的邀请或向任何特定人士作出邀请。此报告内所提到的证券可能在某些地区不能出售。此报告所载的资料由国证国际证券(香港)有限公司（国证国际）编写。此报告所载资料的来源皆被国证国际认为可靠。此报告所载的见解，分析，预测，推断和期望都是以这些可靠数据为基础，只是代表观点的表达。国证国际，其母公司和/或附属公司或任何个人不能担保其准确性或完整性。此报告所载的资料、意见及推测反映国证国际于最初发此报告日期当日的判断，可随时更改而毋须另行通知。国证国际，其母公司或任何其附属公司不会对因使用此报告内之材料而引致任何人士的直接或间接或相关之损失负上任何责任。 此报告内所提到的任何投资都可能涉及相当大的风险，若干投资可能不易变卖，而且也可能不适合所有的投资者。此报告中所提到的投资价值或从中获得的收入可能会受汇率影响而波动。过去的表现不能代表未来的业绩。此报告没有把任何投资者的投资目标，财务状况或特殊需求考虑进去。投资者不应仅依靠此报告，而应按照自己的判断作出投资决定。投资者依据此报告的建议而作出任何投资行动前，应咨询专业意见。 国证国际及其高级职员、董事、员工，可能不时地，在相关的法律、规则或规定的许可下(1)持有或买卖此报告中所提到的公司的证券，(2)进行与此报告内容相异的仓盘买卖，(3)与此报告所提到的任何公司存在顾问，投资银行，或其他金融服务业务关系，(4)又或可能已经向此报告所提到的公司提供了大量的建议或投资服务。投资银行或资产管理可能作出与此报告相反投资决定或持有与此报告不同或相反意见。此报告的意见亦可能与销售人员、交易员或其他集团成员专业人员的意见不同或相反。国证国际，其母公司和/或附属公司的一位或多位董事，高级职员和/或员工可能是此报告提到的证券发行人的董事或高级人员。(5)可能涉及此报告所提到的公司的证券进行自营或庄家活动。 此报告对于收件人来说是完全机密的文件。此报告的全部或任何部分均严禁以任何方式再分发予任何人士，尤其（但不限于）此报告及其任何副本均不可被带往或传送至日本、加拿大或美国，或直接或间接分发至美国或任何美国人士（根据1933年美国证券法S规则的解释），国证国际也没有任何意图派发此报告给那些居住在法律或政策不允许派发或发布此报告的地方的人。 收件人应注意国证国际可能会与本报告所提及的股票发行人进行业务往来或不时自行及／或代表其客户持有该等股票的权益。因此，投资者应注意国证国际可能存在影响本报告客观性的利益冲突，而国证国际将不会因此而负上任何责任。 此报告受到版权和资料全面保护。除非获得国证国际的授权，任何人不得以任何目的复制，派发或出版此报告。国证国际保留一切权利。 规范性披露 ⚫本研究报告的分析员或其有联系者（参照证监会持牌人守则中的定义）并未担任此报告提到的上市公司的董事或高级职员。⚫本研究报告的分析员或其有联系者（参照证监会持牌人守则中的定义）并未拥有此报告提到的上市公司有关的任何财务权益。⚫国证国际拥有此报告提到的上市公司的财务权益少于1%或完全不拥有该上市公司的财务权益。 公司评级体系 收益评级： 买入—预期未来6个月的投资收益率为15%以上；增持—预期未来6个月的投资收益率为5%至15%；中性—预期未来6个月的投资收益率为-5%至5%；减持—预期未来6个月的投资收益率为-5%至-15%；卖出—预期未来6个月的投资收益率为-15%以下。 国证国际证券(香港)有限公司地址：香港中环交易广场第一座三十九楼 电话：+852-22131000传真：+852-22131010