核心观点与关键数据
- 业绩表现：2024年燕京啤酒总营收146.67亿元，同比增长3%；归母净利润10.56亿元，同比增长64%。Q4营收18.21亿元，同比增长1%；归母净利润-2.32亿元，同比扭亏。全年毛利率41%，净利率9%，分别同比提升3.1pct和3.0pct；Q4毛利率10%，净利率-10%，分别同比提升16.4pct和6.3pct。费用率略优化，Q4销售费用率明显增长。
- 啤酒业务：啤酒收入132.30亿元，同增1.01%。中高档产品收入88.65亿元，占比67.01%，毛利率48.09%；普通产品收入43.65亿元，毛利率31.49%。燕京U8销量达69.6万千升，保持超30%增速。啤酒总销量400.44万千升，同比增长1.57%。
- 其他业务：水、茶饮料、饲料、其他业务收入分别为0.15、1.06、1.54、11.62亿元，同比-15.07%、+48.43%、-8.81%、+35.61%。茶饮料和其他业务收入占比同比提升。
- 渠道结构：传统渠道营收139.25亿元，同比增长3.40%；KA渠道营收4.86亿元，同比-1.66%；电商渠道营收2.55亿元，同比增长1.79%。电商渠道毛利率28.35%，同比提升0.44pct。
- 区域表现：华北、华东地区营收分别同比增长5.39%和9.82%，华南、华中保持平稳，西北地区同比下滑。
- 现金流：经营净现金流25.49亿元，同比增长81%；销售回款168.80亿元，同比增长4%。合同负债16.20亿元，环比增加4.17亿元。
研究结论与预测
- 盈利预测：预计2025-2027年EPS分别为0.51、0.62、0.75元，对应PE分别为25、21、17倍，维持“买入”评级。
- 增长驱动：中高端产品（如U8）持续放量，带动销售结构优化；九大变革推进，费控提效与子公司减亏提升盈利能力。
- 风险提示：宏观经济下行、旺季销售不及预期、原材料上涨、高端化进程受阻等。
财务预测数据
- 收入：2024A 146.67亿元（+3.2%），2025E 155.37亿元（+5.9%），2026E 162.72亿元（+4.7%），2027E 167.36亿元（+2.8%）。
- 净利润：2024A 10.56亿元（+63.7%），2025E 14.36亿元（+36.1%），2026E 17.44亿元（+21.4%），2027E 21.18亿元（+21.5%）。
- 关键指标：毛利率预计2025-2027年分别为47.0%、47.5%、47.9%；净利率分别为13.2%、15.1%、17.6%；ROE分别为8.6%、9.9%、11.2%。
