从调味品到算力，莲花向“星”别样红

公司盈利修复超预期，双主业布局亦已成型。1998年公司登陆上交所，成为国内味精行业“第一股”。而后几经浮沉，至2019年进入债务重整，而后迎来营收和利润的强劲修复。公司2023年设立莲花紫星公司，进军算力以打造新增长曲线，我们预计2024年算力业务营收接近1亿元，在手待交付订单丰厚，莲花味精+紫“星”双主业布局已经初步成型。 调味品业务拐点已现，势头仍劲。“521”品牌复兴战略以来，公司积极有为：(1)产品创新，推出高毛利新品如松茸鲜、酱油、蚝油等，其中，莲花松茸鲜于2024年预计完成销售额近5000万元，势能仍足，我们预计2025年销售额有望维持高双位数增速。(2)设立专门的商超及新零售团队、招募经销商(2023年经销商数量同比增加235家)，积极与连锁大商超及餐饮企业洽谈进场，2024年新增商超网点超2000家(现存量约4000家左右)，同时积极拓展高校、政府等团餐领域，2024年前三季度线下渠道营收同比增长16%至18.23亿元。23Q1-24Q1公司味精于大卖场 、 大超市 、 小超市 、 便利店渠道的市占率同比分别提升5.1/5.9/5.6/3.9pct。同时，2024年开始搭建线上团队(抖音为主)，截至2024年双十一结束，线上渠道营收已超1亿元。随着新渠道+空白区域开拓，预计2025年调味品业务收入有望维持20%左右增速。 算力业务在手订单充足，业绩有望迎来指数级增长。我国算力业务蓬勃发展，2019-2023年行业规模复合增速高达19%。其中，受下游AI应用的拉动，智能算力增速更快，2019-2023年行业规模复合增速高达30%，高于行业平均水平。莲花紫星目前已部署8个智算中心（深圳、广州、上海、杭州、宁波、无锡、马鞍山、呼和浩特），为客户提供算力服务及代运营、模型微调、行业方案、AI应用等服务。截至2025年3月，公司算力服务器租赁业务在手订单超16亿元。公司自2023年底切入算力业务，2024H1已实现收入0.22亿元，考虑到客户订单爬坡周期，预计2024全年算力收入近1亿元（据股权激励，公司对莲花紫星2024-2026年的考核目标值营业收入分别为1.2/4.0/6.0亿元，净利润0.15/0.8/1.5亿元）。展望未来，随着大模型应用普及、下游需求高企，公司有望凭借其资金、资源优势获得更多的市场份额。 盈利预测与投资评级：老牌味精企业重整换血，管理层积极谋变，运营提升逐步显效，我们预计2024-2026年公司归母净利润分别为2.07/2.69/3.39亿元，同比增速为59.12%/30.18%/25.91%，EPS分别为0.12/0.15/0.19元，对应当前PE为55.62x、42.73x、33.94x，鉴于公司有两大业务，调味品业务参考可比公司恒顺醋业、算力业务参考可比公司润建股份、润泽科技，综合对比，考虑到公司两大业务仍处成长期，给予一定的估值溢价，对标当下估值仍有空间，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：食品安全风险、竞争加剧的风险、算力业务不达预期风险。 1.焕新传统调味品主业，打造第二增长曲线 公司为国内领先的包装味精品牌商，从传统调味品向新型复合调味品拓展。公司前身周口地区味精厂始建于1983年，1998年在上交所挂牌上市，素有“味精第一股”之称。主营产品莲花味精曾长期占据国内终端零售市场主导地位，莲花品牌被国家工商行政管理总局和河南省工商行政管理局认定为“驰名商标”和“河南省著名商标”，旗下有8款产品荣获iSEE全球美味奖。目前形成以味精、鸡精为主导，料酒、复合调味品等为辅的产品架构。公司的销售网络遍布全国各地，在各省市均设有销售分公司，同时出口至世界70多个国家和地区。 2019年推进重组，大股东变更为芜湖市莲泰投资管理，通过深化改革、固本创新，莲花控股经营发展持续向好，内生动力显著增强，盈利能力持续提升，已进入提速度、扩规模、提质量、增效益的新阶段。当前，公司正全面贯彻落实521品牌复兴战略，深入推进年轻化、数字化、国际化、智能化和场景化建设，加快新产品研发、新渠道建设、新机制实施、新人才引入，并在持续做强主业基础上，开辟第二增长曲线，进军智能算力等科技创新领域。 1.1.坚持产业创新，铸就民族品牌 复盘公司40年发展历程，大致可分为三个阶段： (1)生于毫末，如日方升（1983-2002年）：前身为河南周口地区味精厂，创建于1983年，是中国最大的味精生产和出口基地。1994年，公司味精年产量达到10万吨，成为“中国第一，世界第二”；1997年公司单厂味精产量居世界第一，为1983年创办时期的236倍，国内市场占有率达43.4%，1998年公司登陆上交所，成为国内味精行业第一家上市公司。 (2)几经浮沉，运蹇时乖(2003-2018年)：2003年因为快速扩张和“非典疫情”等因素，上市后一直盈利的莲花味精首度出现亏损，这也为其此后多年的蹉跎埋下伏笔。由于国内日趋严格的环保政策和激烈的行业竞争、味精食品安全性的误导性宣传，叠加公司冗杂产品结构、债务负担沉重等致长期亏损。 (3)完成重整，破茧重生(2019年-至今)：2019年公司进入破产重整程序，迎来发展新曙光。2021年公司募集资金约10亿元，用于建设商品味精、复合调味料、生物发酵制品等项目。2022年8月莲花健康调味品产业园全面启用。公司味精主业收入已经从2018年的9.68亿元上升至2023年的16.23亿元，小包装市场占有率大幅回升，盈利也大幅修复。2023年底莲花紫星成立，公司开始跨界布局算力、AI等科技领域。2023年底-2024年上市战略新品松茸鲜、推广蚝油、酱油等产品，线上线下同步启航，终端表现亮眼。自此，公司转型升级成功已见，正继续乘风而上。 图1：公司发展历程 1.2.重整完成再出发，新股东新面貌 重整完成再出发，新股东新面貌。2019年11月28日，莲花健康管理人与芜湖市莲泰投资管理中心以及项城国控签署《莲花健康产业集团股份有限公司重整案投资框架协议》，确定莲泰投资和项城国控作为主要重整投资人参与莲花健康司法重整。在重整过程中，莲花健康的实际控制人也发生了变更，控股股东变更为莲泰投资，实际控制人变更为李厚文先生。 图2：公司股权结构（截至2024年三季报） 管理团队履践致远，公司发展稳中向好。自完成司法重整以来，公司管理层在治理重塑、信用修复、战略重构、定向增发、机制改革、人才管理、产品创新等方面采取了一系列新的重大举措，推动企业价值不断提升，发展质量不断提高。 表1：公司现任管理层 1.3.调味品夯实基本盘，打造算力第二曲线 包装味精收入占比高位稳定，算力业务逐步贡献增量。随着公司经营步入正轨，经销网络建设和渠道下沉持续推进：（1）主业味精销售收入占比从2018年的56.04%增长至2023年/24H1的77%；（2）鸡精收入占比稳定，基本维持在11%-13%之间；（3）由于面粉及面制品业务盈利能力欠佳，近年来收入占比持续收缩；（4）2023年底莲花紫星成立，2024H1算力业务已实现收入0.22亿元，收入占比2%，预计2024全年收入接近1亿元，随着大客户订单逐步落地，公司算力业务收入有望呈指数级增长。 图3：味精收入占比高位平稳，算力业务逐步贡献增量 （1）调味品业务：以传统味精为基础，试水高毛利的新型复合调味品。公司调味品已形成以味精为主，以鸡精、面粉为辅的产品架构，2023年收入占比分别为77.25%/12.23%/5.19%。同时，公司通过OEM的方式积极试水料酒等液态调味品，以及火锅底料、酸菜鱼佐料等复合调味品赛道。 表2：公司调味产品矩阵丰富 （2）算力业务：莲花紫星凭借自主知识产权的核心技术，成功打造了专业的AI算力云平台——莲花紫星云。该平台以稳定、可靠、易用、省钱的特点，为用户提供卓越的GPU算力解决方案。作为行业内领先的技术提供商，公司深度参与并推动多个区域算力中心的建设，为各行业提供高效、稳定的算力支持。莲花紫星致力于以先进技术助力客户解决复杂问题，拥有AI Agent、AI小程序以及数字人等领域的丰富解决方案。 自成立以来，莲花紫星已在模型训练、金融科技、先进制造、城市大脑、新零售等领域持续深耕，赢得了中国联通、中国移动、中国电信、深信投、智谱华章、新华三等标杆客户的信赖。紫星总部位于杭州，并在北京、深圳、上海等地设立分公司及办事处，形成了覆盖全国的服务网络，以全面推动AI与算力应用的落地和行业创新。 1.4.淬火新生，渐入佳境 公司重整完成后量利均向好。（1）2018-2022年公司营业收入基本保持在16-18亿元水平，因味精在餐饮渠道的消费占比较高，疫情期间表现略平淡；但2023年以来公司通过加速推新（松茸鲜、0添加莲花腐乳等）、拓展渠道（商超、大卖场等）等措施，2023单年度营收同比增长24.23%至21亿元，渠道渗透攻势已起、且气势如虹，我们预计2024年公司收入增速仍有望维持在20%左右。 （2）2019年公司重整完成、扭亏为盈。2021年因公司产品销售成本增加、工业园建设完工转固导致折旧摊销费用增加等因素，利润端有所回落。但随着2022年“521”品牌复兴战略（强调年轻化、数字化、国际化、智能化和场景化建设，加快新产品研发、新渠道建设、新机制实施、新人才引入。并在持续做强主业基础上，开辟第二增长曲线，进军智能算力、人工智能等科技创新领域）落地，老牌龙头扬帆起航：通过一系列①产品结构升级优化、②成本管控、③优化资产负债结构等措施，公司毛利率已由2022年的14.11%增至24Q1-3的23.48%，销售净利率变化基本与毛利率同步，由2022年的2.78%提升至24Q1-3的8.65%。2023年公司实现归母净利润1.3亿元，同比增长181.26%； 根据2024年业绩快报，预计2024年公司实现归母净利润2.07亿元，同增59.12%。 图4：公司营收稳中有升 图5：521战略后，公司归母净利润进入上行期间 2.调味品稳健徐行，算力正千帆竞发 2.1.味精：行业规模稳健增长，隐形增鲜地位稳固 味精化学成分为谷氨酸钠，是一类天然的非必需氨基酸，通常从小麦、玉米等粮食作物中经发酵加工而成，作为增鲜剂广泛运用于食品工业、餐饮业和家庭消费。 （1）产量：近年来我国味精产量维持在240万吨以上，2023年我国味精产量已达266.5万吨，同比增长1.52%，2017-2023年产量CAGR为2%，稳健增长。 （2）需求量：味精作为成熟的基础调味品，2017-2023年（除2021年），表观需求量呈稳定增长态势。2023年我国味精的表观需求量已达188万吨，同比增加1.08%，其中出口78.6万吨，同比增加1.08%。 （3）市场规模：以味精产量乘以价格计算，近年来我国味精行业市场规模呈稳定增长态势，2022年因味精价格快速上行，叠加出口数量大幅上涨，我国味精市场规模达254亿元，同比增长37.89%。 图6：我国味精行业市场规模（以产量计） 图7：我国味精产量和表观需求量 需求端，食品加工和餐饮消费占据主体。从消费结构上看，味精的下游需求主要分为三类：食品加工、家庭消费和餐饮业。家庭消费和餐饮业主要用于日常菜肴烹制，而在食品加工中作为食品添加剂使用，如添加于酱油、鸡精、方便面、肉制品等。按照消费量测算，食品加工业对味精的需求占比为50%，餐饮业对味精的需求占比为30%，家庭直接消费仅占20%。 味精转向隐形消费，在调味品增鲜剂（食品工业）中的地位日益稳固。随着调味品销量增长，我国调味品增鲜剂用量也保持增长，据欧睿国际零售市场统计数据，我国调味品中增鲜剂用量从2010年的2.47万吨增长至2022年的6.12万吨，期间CAGR为7.85%。其中味精的用量从2010年的1.69万吨增长至2022年的4.18万吨，期间CAGR为7.86%，且味精在调味品增鲜剂中的占比（渗透率）始终保持在68%以上，YE排名第二，占比在22%左右。 图8：我国味精下游需求格局 图9：我国调味品增鲜剂用量-吨