多元化中药龙头，产品梯队稳步贡献业绩

多元化中药龙头，产品梯队稳步贡献业绩 |报告要点 公司为多元化布局的中药领军企业，清热解毒类和儿科类中药龙头。蒲地蓝和小儿豉翘两大单品验证公司强劲销售能力，随着高基数影响消退，蒲地蓝纳入双跨赋能院外销售、小儿豉翘糖浆剂型补充颗粒剂型空白市场等因素提振，两大单品有望维持稳定；二线品种在快速放量过程中；BD项目预计陆续商业化，有望打造第二增长曲线，公司丰富的产品梯队有望驱动业绩持续性增长。 |分析师及联系人 郑薇陈翠琼SAC：S0590521070002 SAC：S0590524010001 济川药业(600566) 多元化中药龙头，产品梯队稳步贡献业绩 投资要点 行业：医药生物/中药Ⅱ投资评级：买入（首次）当前价格：27.02元 ➢多元化布局的中药领军企业 公司为多元化布局的中药领军企业，产品涵盖清热解毒类、儿科类、消化类、呼吸类等领域，核心大单品为蒲地蓝消炎口服液、小儿豉翘清热颗粒。2019-2023年公司营收CAGR达6.8%，归母净利润CAGR达11.7%，净利率从23.4%提升至29.3%；2024前三季度业绩承压主要受2023年同期高基数影响，我们认为随着高基数影响逐步消退，丰富的产品梯队逐步贡献业绩增量，公司业绩有望恢复稳定增长。 总股本/流通股本(百万股)922/916流通A股市值(百万元)24,743.52每股净资产(元)15.27资产负债率(%)22.35一年内最高/最低(元)45.18/23.85 ➢政策赋能中药发展，公司为细分龙头 公司两大单品聚焦清热解毒和儿科中药赛道，2023年中国清热解毒类中药市场317.6亿元，2018-2023年CAGR3.6%，蒲地蓝为最大品种，2023年销售规模47.5亿元，公司产品市占率62%，为绝对龙头；2023年儿科感冒中药市场62.4亿元，2018-2023年CAGR达12.2%，公司独家产品小儿豉翘为最大品种，2023年销售占比46.6%。政策驱动中医诊疗量占比持续提升，从2017年15.9%提升至2023年18.8%，随着中医药支持政策不断落地，公司聚焦的中药细分赛道有望持续扩容。 ➢打造产品梯队逐步贡献业绩 公司20亿以上量级的两大单品贡献稳定现金流，其中蒲地蓝随着纳入双跨品种，院外市场品牌推广逐步铺开，院外销售有望得到提振；小儿豉翘随着公司加强学术推广以及品牌建设，糖浆剂型获批且进入医保有望补充颗粒剂型空白市场，销售有望维持稳定。呼吸类和消化类二线产品有望补足增长驱动力。外延方面，公司流感药物成人适应在NDA阶段，我们预计有望在2025Q2获批；长效生长激素目前在BLA阶段，BD项目有望逐步实现商业化贡献业绩增量。 ➢中药龙头企业，给予“买入”评级我们预计公司2024-2026年营业收入分别为81.36/81.54/86.34亿元，同比增速 分别-15.73%/0.22%/5.88%；归母净利润分别为25.25/25.98/28.22亿元，同比增速分别为-10.55%/2.88%/8.62%，EPS分别为2.74/2.82/3.06元/股。绝对估值测得公司每股价值为34.29元，可比公司2025年平均PE为16倍，鉴于公司为多元化布局的中药领军企业，首次覆盖，给予“买入”评级。 相关报告 风险提示：政策风险、毛利率下滑或波动、产品质量问题、研发和销售不及预期等 扫码查看更多 投资聚焦 核心逻辑 2016年以来中医药支持政策不断出台，在审评审批端、医保支付端等方面给予更多的利好，政策驱动中医药渗透率提升，行业有望持续扩容。公司为多元化布局的中药领军企业，清热解毒类和儿科类中药龙头。蒲地蓝和小儿豉翘两大单品验证公司强劲销售能力，随着高基数影响消退，蒲地蓝纳入双跨赋能院外销售、小儿豉翘糖浆剂型补充颗粒剂型空白市场等因素提振，两大单品有望维持稳定增长；二线品种在快速放量过程中；BD项目预计陆续商业化，有望打造第二增长曲线，公司丰富的产品梯队有望驱动业绩持续性增长。 核心假设 清热解毒类产品：主要产品为蒲地蓝消炎口服液，由于2023年销售高基数，2024年销售有所承压，2025年由于Q1流感发病率同比下降，预计蒲地蓝销售增速放缓，未来随着蒲地蓝纳入双跨品种，公司逐步铺开院外市场的品牌推广，院外销售有望得到提振，2026年蒲地蓝销售收入有望恢复正增长。我们预计2024-2026年收入分别为27.12/25.32/26.48亿元，同比增长-19.76%/-6.61%/4.57%。 儿科类产品：主要产品为小儿豉翘清热颗粒，由于2023年销售高基数，2024年销售有所承压，2025年由于Q1流感发病率同比下降，预计销售增速放缓，未来随着公司糖浆剂型逐步补充颗粒剂型空白市场，2026年有望正增长。我们预计2024-2026年收入分别为23.89/23.66/25.01亿元，同比增速分别为-12.85%/-0.95%/5.68%。 消化类产品：随着雷贝拉唑钠肠溶胶囊纳入第九批国采，并在2024年3月开始执行集采结果，2024年公司消化类产品销售额承压，预计到2025Q1仍有部分影响，但影响逐步减弱，叠加健胃消食口服液、甘海胃康胶囊等二线品种有望维持增长，预计公司消化类产品2025-2026年有望恢复正增 长 。 我 们 预 计2024-2026年 收 入 分 别 为12.21/13.20/13.93亿 元 ， 同 比 增 速 分 别 为-27.63%/8.14%/5.56%。 盈利预测、估值与评级 我 们 预 计 公 司2024-2026年 营 业 收 入 分 别 为81.36/81.54/86.34亿 元 ， 同 比 增 速 分 别-15.73%/0.22%/5.88%； 归 母 净 利 润 分 别 为25.25/25.98/28.22亿 元 ， 同 比 增 速 分 别 为-10.55%/2.88%/8.62%，EPS分别为2.74/2.82/3.06元/股。绝对估值测得公司每股价值为34.29元，可比公司2025年平均PE为16倍，鉴于公司为多元化布局的中药领军企业，采用相对估值法给予公司2025年12倍PE，给予目标价33.82元，首次覆盖，给予“买入”评级。 正文目录 1.多元化布局的中药领军企业..........................................61.1盈利能力稳步提升............................................81.2股权激励彰显发展信心.......................................102.政策赋能中药发展，公司为细分龙头.................................112.1政策驱动中医药渗透率提升...................................112.2公司为清热解毒和儿科类中药龙头.............................133.打造产品梯队逐步贡献业绩.........................................153.1两大单品验证强劲销售能力...................................153.2二线品种稳步放量...........................................173.3BD项目有望陆续实现商业化...................................194.盈利预测、估值与投资建议.........................................224.1盈利预测...................................................224.2估值与投资建议.............................................245.风险提示.........................................................25 图表目录 图表1：公司发展历程..................................................6图表2：公司核心产品..................................................6图表3：济川药业股权结构..............................................7图表4：公司管理层....................................................8图表5：2019-2024年前三季度公司营收（亿元）..........................9图表6：2019-2024年前三季度公司归母净利润（亿元）....................9图表7：2019-2023年公司主营业务结构..................................9图表8：2019-2024年前三季度公司毛利率和净利率.......................10图表9：2019-2024年前三季度公司费用率...............................10图表10：公司股权激励计划............................................10图表11：2016年至今中医药重要政策汇总...............................11图表12：《“十四五”中医药发展规划》.................................12图表13：中医类诊疗率................................................12图表14：基层医疗机构中医诊疗率目标..................................12图表15：2023年中成药销售结构（按中药一级分类）.....................13图表16：2023年中成药销售结构（按中药二级分类）.....................13图表17：2018-2023年清热解毒类中药市场规模（亿元）..................13图表18：2023年清热解毒类中药品种销售额占比.........................13图表19：2018-2023年蒲地蓝消炎市场规模（亿元）......................14图表20：2018-2023年蒲地蓝消炎市场竞争格局..........................14图表21：2023年儿科中成药销售结构（亿元）...........................14图表22：2018-2023年儿科感冒中成药销售规模..........................14图表23：2018-2023年儿科感冒用药竞争格局变化........................15图表24：公司清热解毒类产品销售收入（亿元）..........................16 图表25：公司清热解毒类产品毛利率....................................16图表26：公司儿科类产品销售收入（亿元）..............................17图表27：公司儿科类产品毛利率........................................17图表28：公司消化类产品收入..........................................17图表29：公司消化类产品毛利率........................................17图表30：公司雷贝拉唑终端销售额..................