深度报告：轴承保持架+汽零板块双线发展，精冲技术延展打开成长空间

立足轴承保持架领域，精密冲压技术布局多元赛道。公司主营业务演变以精密冲压工艺和技术为主线，前身成立于2003年，其轴承保持架产品较早实现国产化替代并逐步向风电、汽车等领域逐步延伸；同时，2015年依托保持架技术工艺和客户资源向汽车精密零部件方向拓展，横向覆盖传统传动系统零部件和新能源车电驱动系统零部件领域；2022年至今，公司在大兆瓦风电主轴轴承保持架和海风齿轮箱轴承保持架的量产方面取得突破，且新能源汽车电机转子总成产品实现量产，目前已在轴承和汽车精密零部件领域拥有一定行业地位。 轴承保持器：风电产品全品类覆盖，行业景气提升驱动放量。风电行业是公司轴承保持架主要下游应用领域，公司风电轴承保持架业务产品覆盖齐全，2022年全球市占率达10%、国内市占率达21%。后续增长逻辑在于：风电终端需求高增+大兆瓦占比提升推动双TRB（单列圆锥轴承）结构需求增加+客户逐步导入，主轴轴承保持架有望实现放量，叠加主轴轴承保持架单台价值量更高，推动公司业务量价齐升。同时，公司精密冲压钢制齿轮箱保持架性价比优势明显，客户导入放量节奏也将加快。 汽车精密零部件：拓展整车厂客户群，量产产品进入兑现期。与轴承保持架的生产在核心技术、生产工艺、客户资源等方面具有较高协同性，近几年实现较快增长。后续增长逻辑在于：定转子产品形成新能源电驱动总成系列部件，持续拓展整车厂商生态群，截止24年10月末，该系列已有63个产品定点，且将应用国内外汽车品牌合计16个，产品放量预计在25-26年逐步兑现。同时，传统变速箱零部件在新能源混动车辆切换过程中也将有快速增长。 机器人：开发精冲柔轮初坯，错位竞争助力国产替代。从行业角度看，谐波减速器在人形机器人加速量产+国产替代驱动下需求有望实现高增，进而带动上游零部件产品需求。从公司角度看，公司基于领先的精冲工艺开发柔轮初坯产品，实现“进口材料替代+工艺替代”，有效提升材料利用率/生产效率、降低加工及人工成本，推动谐波减速器产业链国产化，打开业绩成长空间。 盈利预测、估值及投资评级：我们预计公司24-26年分别实现营业收入12.7/17.6/22.2亿元，24-26年分别实现归母净利润1.1/1.9/2.4亿元，同比分别-19%/+76%/+26%，对应PE分别为44.7/25.4/20.2倍。公司风电轴承保持架+新能源电驱动系统定转子产品有望实现放量，贡献业绩基本盘；同时，创新性开发谐波减速器柔轮初坯产品，以材料进口替代+精冲工艺替代助力谐波减速器产业链国产化，进一步打开业绩成长空间。首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：风电行业需求不及波动风险、新能源汽车行业波动风险、主要原材料价格波动风险、市场空间与行业规模测算偏差风险、研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后风险等。 1立足轴承保持架领域，精密冲压技术布局多元赛道 1.1精密机械领先企业，轴承保持架+汽零领域双线发展 轴承保持架业务起家，并基于领先的精密冲压技术，逐步拓展汽车精密零部件赛道。截止目前，公司已形成轴承保持架和汽车精密零部件两大类主营业务，逐步成长为全球精密机械领域的领先企业。 2003-2009年（轴承保持架业务孕育期）：2003年，公司前身设立。 新欣金帝、金帝保持器厂系公司实际控制人郑广会早年创办并控制的企业，其与世界级轴承厂商SKF、NSK等开展深度合作，轴承保持架产品在国内较早实现国产化替代。 2010年-2014年（保持架下游领域拓展期）：，2010年，开始涉足风电行业轴承保持架领域，2012年进入风电齿轮箱轴承保持架领域，成为国内较早生产风电变桨轴承保持架和风电齿轮箱轴承保持架的企业，客户群体扩展至世界八大轴承公司，并将产品终端延伸至汽车领域。 2015年-2021年（汽车零部件业务开拓期）：2015年，公司将轴承保持架的技术工艺和制造经验向汽车精密零部件方向拓展；2016年，金帝股份正式设立，并通过收购金帝保持器厂和新欣金帝从事轴承保持架和汽车精密零部件的研发、生产和销售；同年，成功开发新能源车电驱动系统精密零部件产品；此后逐步扩展产品系列，并进入主流汽车厂供应体系。 2022年至今（两大板块业务进入快速成长期）：公司在大兆瓦风电主轴轴承保持架和海上风电变桨、齿轮箱轴承保持架的量产方面取得突破，新能源汽车电机转子总成产品实现量产。此外，公司还前期布局氢能板块，在用氢、制氢、储能领域开发极板等相关配件。 图表1：金帝股份历史沿革 公司实际控制人为郑广会、赵秀华夫妇。截至2024年9月30日，公司董事长郑广会累计持股57.17%，董事长之妻赵秀华累计持股1.11%，实际控制人合计持股公司58.27%股权。金帝股份的子公司蔚水蓝天和博源精密主要从事新能源汽车电驱系统零部件的研发、生产和销售，子公司博源节能主要从事汽车精密零部件的研发、生产和销售，协助集团汽车精密零部件业务的开发。 图表2：公司股权结构（截至2024年9月30日） 1.2产品种类丰富，两大业务板块贡献核心业绩 专注轴承保持架和汽车零部件，产品种类多样。（1）轴承保持架：专门配套组装轴承的关键零部件，客户采购公司产品后，将其与滚动体、套圈等部件总成为轴承。公司轴承保持架产品主要应用于风电行业，也应用于汽车工业、家用电器、工程机械、机床工业等其他行业。（2）汽车精密零部件：产品主要在传统汽车及混动系统变速箱、发动机和新能源汽车电驱动系统等动力系统中应用，另外也在门锁、安全、座椅等系统进行平台化应用。（3）轴承配件：主要包括防尘盖、轴承座、锁紧套等，起到密封、隔绝、固定等作用，结合具体工况条件与轴承搭配使用。（4）氢能源产品：主要是应用于用氢、制氢、储氢领域的极板产品。 图表3：轴承保持架产品和应用领域 图表4：汽车精密零部件具体应用 轴承保持架和汽车精密零部件两大板块贡献主要营收。从营收结构来看，轴承保持架占主要部分，2019-2024H1占比波动下降，由63.4%下降至46.3%；汽车零部件营收占比在2019-2024H1波动上升，由21.8%上升至40.4%，主要系：1）新能源汽车产销快速增长，汽车零部件需求随之增长；2）产品应用范围拓宽和客户增加。从毛利润结构来看，轴承保持架占比波动下降，2019-2024H1由73.6%下降至61.8%；汽车零部件占比波动上升，2019-2024H1由18.3%上升至32.0%。轴承保持架毛利润结构占比高于其收入占比，主要系轴承保持架毛利率水平较高，在40%左右，相比之下汽车精密零部件业务毛利率水平在30%左右。 图表5：公司各项业务收入占比（2019-2024H1) 图表6：公司各项业务毛利润占比（2019-2024H1） 1.3营业收入稳步增长，业绩受多因素影响短期有所承压 公司营收实现快速增长，归母净利润在24前三季度略有承压。2019-2023年营业收入持续增长，年CAGR达20.8%，归母净利润也持续增长，年CAGR达24.5%。2024前三季度收入9.23亿元，同比上升5.2%，主要系：1）风电行业保持架产品营业收入较高增长；2）新能源汽车电驱动系统和混动系统零部件推动汽车零部件业务收入增长。2024前三季度归母净利润0.83亿元，同比下降33.0%，主要系：1）政府补助为主的其他收益较上年同期大额减少；2）产品结构变化、新产品投产尚处于量产爬坡阶段等因素导致毛利同比减少；3）研发费用、管理费用和销售费用同比增加。 图表7：2019-2024Q1-3公司营业收入（亿元） 图表8：2019-2024Q1-3公司归母净利润（亿元） 毛利率波动下滑，净利率趋势相对一致。毛利率在2019-2020年上升，2021-2022年下滑，2023年有所回升；2024前三季度毛利率下降至29.1%，净利率下降至8.9%，主要系：1）产品结构变化、新产品投产尚处于产量爬坡阶段导致盈利能力下滑；2）人员储备增加，成本和费用提升。 期间费用率波动下降。期间费用率在2019-2024前三季度波动下降，从23.1%下降至19.3%。销售费用率在2020-2024年呈上升趋势，主要系公司拜访、拓展客户，增加与客户售前、售中、售后交流，导致差旅费和业务招待费增加。研发费用率逐年上升，主要系公司现有轴承保持架、汽车精密零部件持续研发以及电驱动定转子系列新产品和氢能源领域新产品的研发项目增加。 图表9：2019-2024Q1-3毛利率与净利率 图表10：2019-2024Q1-3期间费用率及明细 2轴承保持器：风电产品全品类覆盖，行业景气提升驱动放量 2.1全球轴承保持架市场较分散，风电领域相对集中 预计2021-2029年全球轴承保持架市场规模年复合增速为6.4%。据CareEdgeResearch，轴承保持架市场空间约占轴承市场空间的5%。基于轴承在采矿、汽车、重型机械、基础设施、发电以及建筑等行业的更多应用，其预计2022年全球轴承保持架市场空间为55.5亿美元，到2029年则将达85.8亿美元，2021-2029年CAGR达6.4%。 全球轴承保持架市场包括三方独立的保持架生产商和自行生产的轴承厂商，整体格局相对分散。据CareEdgeResearch，轴承保持架市场竞争较为分散，其中45%的轴承保持架市场份额为规模以上保持架生产企业，其余厂商均为规模小的生产企业。规模以上企业包括1）第三方独立的保持架生产厂商以及2）自行生产保持架的轴承厂商。据公司招股书，第三方独立的保持架厂商主要包括日本中西金属工业株式会社、印度Harsha Engineers与德国MPT集团有限公司。2022年全球轴承保持架市场中，日本中西、印度Harsha市占率分别为4.2%/2.7%，公司市占率预计为1.2%。同时，国内轴承保持架市场格局特征类似，分布较为分散，公司2022年在国内市占率约为4.1%。 图表11：2021-2029年全球轴承保持架市场规模年CAGR达6.4%（单位：百万美元） 图表12：2022年全球轴承保持架市场格局 风电轴承保持架逐步转向第三方独立的保持架生产商，格局相比整体轴承保持架市场集中度有所提升。风电轴承保持架由于尺寸较大、加工难度较高等特点，最初由制造风电轴承的厂商独立完成生产。基于产业链精细化分工、资源配置等因素，目前市场中少量的具备一定规模的、专门生产风电轴承保持架的公司相比轴承厂商自身的保持架部门具备优势，风电轴承厂商已逐步转向第三方独立的保持架厂商进行采购。据金帝股份招股书，2022年公司风电轴承保持架占我国市场份额约为21%，占全球市场份额约为10%，占比较高。 2.2下游对接全球龙头轴承厂商，客户资源深厚 公司与全球龙头轴承厂商建立深度合作关系，在客户结构/销售区域等方面具有较高的深度和广度。公司轴承保持架业务中前五大客户包括全球八大轴承公司中跨国企业、国内知名轴承公司等，合作关系稳定且合作时间已超10年甚至15年以上，其中斯凯孚（SKF）、舍弗勒（Scharffler）、恩斯克（NSK）三家厂商销售占比较高。此外，公司产品也已外销至韩国、德国、法国等国家。 公司在国内外风电轴承保持架领域市场持续开拓，树立较好的口碑和品牌形象。国产化程度较高的风电变桨轴承，主要由天马轴承、洛轴、瓦轴、新强联等厂商占主导，其系公司变桨轴承保持架的直接销售客户；国产化程度较低的风电齿轮箱轴承，主要由舍弗勒、斯凯孚、铁姆肯等外资占主导，公司也已成为该等齿轮箱轴承厂商重要供应商。公司风电轴承保持架产品已通过下游客户广泛应用于Vestas、金风科技、GE、远景能源、西门子歌美飒、明阳智能、运达股份、三一重能等厂商的风电主机，产品工艺与质量获得直接客户与主机厂商的一致认可。 图表13：公司轴承保持架业务主要大客户为全球头部轴承厂家 图表14：公司轴承保持架业务前五大客户结构 2.3主轴及齿轮箱轴承产品加快放量，充分受益风电高景气 未来公司风电轴承保持架业务利润快速增长的驱动因素在于： （1）主轴轴承保持架放量：风电终端需求高增+大兆瓦占比提升推动双TRB（单列圆锥轴