甘源食品24年报&25Q1点评：难关已过，静待修复

2025-04-20 邓欣,郑少轩华安证券话唠

公司业绩表现：2025年Q1收入5.04亿元（-13.99%），归母净利润0.53亿元（-42.21%）；2024年Q4收入6.52亿元（+22.05%），归母净利润0.99亿元（-13.91%）；2024年收入22.57亿元（+22.18%），归母净利润3.76亿元（+14.32%）。
渠道表现：
- 量贩/会员商超渠道持续高增，2025Q1月销达5500/2500万（含税），同比增长20%/16%。
- 海外渠道中越南月销持续爬坡，低基数下或实现翻倍以上增长。
- 传统渠道预计同比下滑近30%，主因春节错期+KA转直营调整。
- 线上渠道预计同比下滑近30%，据久谦Q1公司天猫京东抖音合计GMV同比下降35%。
产品表现：
- 风味坚果为2024年主要增长来源，销售额/销量/吨价分别同比-39.8%/+91.7%/-27.1%，占比提升3.9pct至31.2%。
- 老三样（豌豆/瓜子仁/蚕豆）实现稳健自然增长，营收分别同比增长12.6%/10.5%/19.7%。
盈利能力：
- 2025Q1毛利率34.32%（-1.1pct），主因棕榈油成本上升；净利率10.47%（-5.1pct），主因销售/管理/研发/财务费率提升。
- 2024年Q4毛利率35.14%（-0.9pct），净利率15.19%（-6.3pct），主因销售费率上升。
- 全年维度看，2024年毛利率/净利率分别达35.46%/16.67%（-0.8/1.14pct）。

核心成长抓手：量贩/会员商超、海外渠道，预计2025-2027年营业总收入26.70/32.18/39.37亿元，同比+18.3%/+20.5%/+22.3%；归母净利润4.25/5.16/6.32亿元，同比+13.0%/+21.4%/+22.5%。
投资评级：维持“买入”，当前股价对应PE分别为17/14/11倍。
风险提示：渠道改革不及预期、出海业务不及预期、新品推广不及预期、市场竞争加剧、食品安全事件。