公司点评：全力推进AI迭代

腾讯元宝位居国内AI原生APP前三。4月15日，Questmobile发布2025Q1的AI应用市场报告。截至2025年3月，腾讯元宝以4164万MAU，位居国内AI原生APP月活数前三，仅次于Deepseek和豆包。 腾讯元宝于2月正式接入DeepSeek-R1模型。当前，用户可以在腾讯元宝APP中可以按需自行选择Deepseek R1或混元T1模型。 腾讯2024年业绩稳健增长。4月8日，腾讯发布2024年度完整年报。 腾讯2024年录得收入约6603亿元人民币，同比增长8%；毛利率从2023年的48%提升至2024年53%，主要由微信视频号、搜一搜、小游戏平台、本土游戏等高毛利业务驱动。公司2024年non-GAAP归母净利润约2227亿元，同比增长41%。 业务条线角度，我们看到：1）2024年腾讯国内游戏收入增长10%至1397亿元，主要得益于《无畏契约》、《火影忍者》、《金铲铲之战》、《英雄联盟手游》等收入增长；国际游戏收入增长9%至580亿元，主要受益于《PUBG MOBILE》及Supercell游戏表现强劲。2）广告收入同比增长20%至1214亿元。3）金融科技及企业服务收入同比增长4%至2120亿元。 全力推进AI迭代。2024Q4腾讯资本开支达365.78亿，2024年资本开支达767.6亿元，我们认为这是腾讯全力推进AI迭代的体现。腾讯表示： 1）模型侧：2023年起，腾讯大力投入自研的混元基础模型，相关模型系列获得2024年FlagEval、Hugging Face等多平台排名第一。 2）应用侧：2024年2-3月元宝DAU增长20倍，跃居AI应用第三。微信接入AI搜索、内容生成等，未来将扩展更多AI功能。 3）云服务侧：2024年AI云收入同比接近翻倍。2024Q4起公司加大算力采购，期望驱动云服务收入更高增长。 4）变现侧：受益于AI推荐和素材生产，广告收入2024年同比增长20%。 游戏和音视频方面，公司注重提升内容生成效率，优化智能推荐。 5）AI投入：2025年资本开支占收入比重将达到“low teens”水平，投入将用于内部业务支持、训练基础模型、迭代元宝/微信、外部云服务等。 看好AI潜力，重申买入评级。我们预计腾讯2025-2027年收入7192/7755/8248亿元，non-GAAP归母净利约2494/2868/3129亿人民币。我们给予腾讯566港币目标价，对应公司20x 2025e P/E，重申“买入”评级。 风险提示：游戏变现节奏不及预期，消费需求环境不及预期，微信生态变现力度不及预期，AI迭代进展不及预期。 财务指标 财务报表和主要财务比率 资产负债表（百万元） 现金流量表（百万元） 图表1：腾讯财务预测：年度 图表2：腾讯财务预测：季度