餐饮行业20250415

板块调整原因与基本面情况：近期餐饮板块以港股为主的调整受港股流动性影响，百胜中国因美股和港股双重上市，受美股风险偏好下降冲击。从基本面看，3月餐饮公司同店数据无明显改善，但Q1较Q4企稳略回升，处于底部向上磨底阶段。Q1同店表现较好的有达势股份、百胜中国，茶饮方面古茗和蜜雪冰城表现出色。 行业竞争格局与投资建议：去年下半年以来，餐饮供给端优化，尾部单体小型餐饮公司出清，竞争趋缓，客单价企稳。进入Q2，因去年前高后低基数，餐饮板块同店可能进一步改善，但需跟踪消费大盘表现。投资建议上，推荐同店稳健、经营效率高、股东回报高的百胜中国和海底捞；成长标的推荐小菜园和达势股份；茶饮咖啡看好蜜雪冰城、古茗和瑞幸咖啡。 2、餐饮研究框架 市场规模与产业链分布：我国餐饮市场规模达五万多亿，产业链上游是食材供应商，中游是供应链企业，下游是各大品牌餐厅。参考美国餐饮工业化趋势，行业连锁化率有提升空间，中美餐饮估值差异源于产品和服务标准化程度、供应链发展程度以及国际化扩张、分红回购等因素。 不同赛道特点：餐饮按消费场景分为正餐、快餐、休闲餐饮。快餐高频刚需，抗周期性强，西餐供应链工业化程度高，扩张和竞争格局较好；正餐注重服务，火锅赛道最大，食材标准化程度高，连锁化率提升快，宴会赛道如婚宴业务低频、价格敏感度低、高客单，盈利能力强；中端餐饮如必胜客介于快餐和正餐之间，做特色化定位。一般能做大做强的赛道需具备普适性强、易标准化特点。 3、商业模式与核心竞争力 商业模式对比：美股餐饮公司因西餐标准化程度高，多以加盟形式统一输出；国内餐饮公司目前以直营主导，但随着中餐标准化程度提升，海底捞、太二已开始谨慎开放加盟。 盈利模式分析：餐饮公司收入可拆分为门店数量乘单店营收，单店营收可进一步拆分为客单价、翻台率、单店人数和经营天数等。单店营收前期增长，达到稳态后相对平稳，品牌成长性主要依赖门店数量增长。餐饮经营成本主要是原材料、人工、租金，直营模式餐饮公司经营杠杆高，单店收入变化对利润率影响大。 核心竞争力构成：餐饮企业核心竞争力包括前端品牌力和后端运营能力。品牌力来自产品质量和创新、优质服务体验及品牌营销；运营能力包括供应链管理、门店服务标准化、人员管理、数字化等能力。不同业态侧重点不同，火锅等正餐品类更关注管理能力，茶饮咖啡高端看重品牌力，低端或快餐看重供应链效率。餐饮龙头需形成品牌和规模优势，品牌持续性决定生命周期，门店数量多可提高供应链利用率和毛利率。 4、餐饮企业估值阶段 聚焦单品牌阶段：分为品牌打磨初期、黄金高速发展期和瓶颈期。快速扩张期是投资最佳时点，此阶段开店增速高，同店若维持高增长，利润增速高于收入增速，有望迎来业绩和估值双升，一般用PEG作参考，如海底捞成长期估值曾达50左右。 成熟阶段与战略调整：进入瓶颈期，门店加密可能导致同店销售下滑，品牌方会放缓扩张速度，此阶段估值可能下修，主要靠业绩驱动股价。若经营战略全面优化，如同店回升，可能带来估值稳步上行，如海底捞22年战略调整后门店底部反转。后期品牌可能探索新增长曲线，布局新品牌或品牌矩阵，新品牌发展良好且原有品牌稳定，股价可能提前反映预期，初期探索失败对估值影响较小。 打磨供应链阶段：从成长期向稳定期发展，开店增速放缓，注重保证单店收入和经营效率，可能提高分红、回购等。 5、餐饮行业未来趋势 连锁化与供应链优化：行业竞争激烈，抗风险弱的单体餐饮公司持续出清，餐饮企业将更重视供应链建设，连锁化率有望提升，但节奏较慢。中游工业化和全链路数字化趋势明显，中央厨房、统一采购加工等操作已在各大餐饮企业落实，可降低成本。 外卖业务与消费趋势：外卖业务增长快，带动餐饮公司收入提升，各公司外卖占比呈上升趋势。受消费宏观环境影响，餐饮公司迎合性价比消费趋势，客单价前期调整后企稳，后续可能仍倾向性价比，产品布局会拓展性价比产品，经营策略更注重规模和效率。 市场拓展方向：从社零数据看，低线城市餐饮表现优于高线城市，餐饮公司向下沉市场布局以寻找增量空间。同时，中餐各品类相继出海，出海路径通常从东南亚出发，再到日韩、欧美，如茶饮的蜜雪冰城、火锅的海底捞特海国际在海外有一定规模，核心经营策略包括本土化运营和布局本地化供应链。 6、核心标的分析 百胜中国：虽受美股市场影响，但美股和港股可自由转化，基本无退市风险，关税对业务影响小，90%以上原材料本土采购。预计2025年Q1同店平稳略增，开店增速13-14%，收入增速5-6%。公司推进HE计划和Reline计划，提高运营效率，节省费用，提升毛利率，预计净利润增速高于收入增速，25Q1为中高端利润增速。当前对应25年PE为17-18倍，股息率提高，股东回报达9%左右。长期有接近翻倍开店空间，经营策略灵活，必胜客有望拓展下沉市场。 海底捞：Q1受高基数和舆情影响，同店略有下滑，但2024年年报显示经营效率提高，毛利率超预期，通过锁价和调整店长分红优化成本费用。2025年若同店改善，预计门店数量有中单位数增长，利润率有少量优化空间。测算开店空间约1400家，红石榴计划的宴请品牌有30-40家门店，2025年有望增至100-150家，单店模型人工成本节省，稳态利润率比海底捞高2-3个点。2024年分红比例95%，股东回报好。推荐顺序上百胜优于海底捞。 达势股份：2024年底1008家门店，Q1净增97家，今年计划开店300家，有望超额完成。收入增速靠开店驱动，品牌势能强，新开店带动单店日销提升。门店OPM呈爬升趋势，规模效应使费用端节省，总部费用摊薄，2024年利润提升。预计2027年2000家店，单店日销1.2万，净利率6-7%，对应净利润5.6亿，目标市值150亿港币；2029-2030年3000家店，单店日销1.2万，净利率7-8%，对应净利润10亿，给15倍PE，市值约150亿港币。 小菜园：成长标的定位，2024年底667家门店，2024年开店增速24%，2025年计划开店120-150家，增速约20%。2024年同店受购物中心人流、消费降级和菜品价格调整影响下滑11%，2025年Q1降幅收窄但未转正，若同店回正可视为成长标的，管理层计划2030年开到2000家店。全直营模式，同店回正利润端有弹性，预计2025-2027年净利润为6.8、8.1、9.5亿，25年对应PE15倍出头，15倍以下可加仓，目标空间20-20倍出头。 同庆楼：2025年是无春年，婚宴需求回暖，2024年受资本开支、新店爬坡等影响，今年利润有望明显改善。目前估值合适，暂不首推，若数据明显改善、顺周期预期起来，可作为强顺周期弹性标的推荐。 九毛九：Q1经营情况较Q4小幅改善但不明显，正在进行堂食门店优化调整，包括菜品、产品、装修等方面，以扩大客群覆盖面。后续若同店数据明显改善，可能有底部反转机会。