宁德时代（300750）：2025年一季报点评：竞争优势突出，盈利稳步增长

25Q1归母利润略好于市场预期，收入同比增速转正。25Q1收入847亿，同环比+6%/-18%；归母净利润139.6亿，同环比+33%/-5%；扣非净利润118.3亿，同环比+28%/-8%；毛利率24.4%，较24Q4同口径+1pct，归母净利率16.5%，同环比+3.3pct/+2.2pct。 亮点如下： 1）Q1电池确收120gwh+，在途待确收规模进一步提升：25Q1动储合计出货量120gwh+，同增25%+，环降15%，其中动力100gwh，同比+30%，储能20gwh+，同比增15%+，环比持平。生产端我们预计Q1排产140gwh，同增50%+，在途产品进一步提升。全年出货量我们预计为630-650gwh，同增35%，其中储能我们预计为140-150gwh，增长50%+。动力端，公司国内份额维持42-45%，欧洲份额提升5pct至43%；储能端，公司中东、澳大利亚、欧洲市场放量，且交流侧占比超50%，对冲美国关税影响。 2）储能均价回升，动储盈利环比提升：25年Q1动力电池均价我们预计微降至0.68元/wh（含税），同比-15%，价格已持续走稳，单wh利润我们预计接近0.09元/wh（不考虑其他业务），环比微增。储能方面，25Q1均价我们预计为0.6元/wh，环比提升5-10%，主要受益于交流侧占比提升，单wh利润我们预计恢复至0.08元，环比大幅提升0.03元/wh。另外，Q1储能国内占比进一步提升，已充分反应关税影响，后续新兴市场储能确收，储能结构将优化，盈利仍有提升空间。全年动储单wh利润我们预计为0.09-0.1元/wh。 3）存货增加为25年高景气度备货，现金流依旧亮眼，投资收益有所增加。 Q1投资收益13亿，同环比+64%/+56%；其他收益30.8亿，同环比-4%/-5%。费用端，Q1费用率7.1%，较Q4同口径降低0.8pct，主要由于财务费用为-23亿，而24Q4为-12亿；Q1减值损失为12亿，较24Q4减少5亿。 Q1末存货656亿，较年初增加10%，主要为发出商品；Q1末预计负债为735亿（质保金和返利），较年初增16亿。Q1经营性净现金流329亿，同环比+16%/+11%；Q1资本开支103亿，同环比+46%/+4%。 盈利预测与投资评级：我们维持公司25-27年归母净利润661/802/966亿元的预期，25-27年同增30%/21%/20%，对应PE为15/12/10x，考虑到公司为全球动力电池龙头，我们给予25年28x PE，对应目标价421元，维持“买入”评级。 风险提示：电动车销量不及预期，原材料价格波动，竞争加剧超预期。 1.业绩：25Q1归母利润略好于市场预期，收入同比增速转正 25Q1归母利润略好于市场预期，收入同比增速转正。公司25年Q1营收847亿元，同环比+6%/-18%，归母净利润140亿元，同环比+33%/-5%，毛利率24.4%，较24Q4同口径+1pct，归母净利率16.5%，同环比+3.3/+2.2pct。 图1：公司分季度业绩情况 图2：公司分季度盈利情况 2.业务：Q1电池确收120gwh+，在途待确收规模进一步提升，储 能均价回升，动储盈利环比提升 Q1电池确收120gwh+，在途待确收规模进一步提升。公司预计25Q1动储合计出货120gwh+，同增25%+，环降15%，其中动力100gwh，同比+30%，储能20gwh+，同增15%+，环比持平。生产端我们预计Q1排产140gwh，同增50%+，在途产品进一步提升。全年出货量我们预计为630-650gwh，同增35%，其中储能我们预计为140-150gwh，增长50%+。动力端，公司国内份额维持42-45%，欧洲份额提升5pct至43%；储能端，公司中东、澳大利亚、欧洲市场放量，且交流侧占比超50%，对冲美国关税影响。 图3：宁德时代全球分区域市占率变化情况 储能均价回升，动储盈利环比提升。25年Q1动力电池均价我们预计微降至0.68元/wh（含税），同比-15%，价格已持续走稳，单wh利润我们预计接近0.09元/wh（不考虑其他业务），环比微增。储能方面，25Q1均价我们预计为0.6元/wh，环比提升5-10%，主要受益于交流侧占比提升，单wh利润我们预计恢复至0.08元，环比大幅提升0.03元/wh。另外，Q1储能国内占比进一步提升，已充分反应关税影响，后续新兴市场储能确收，储能结构将优化，盈利仍有提升空间。全年动储单wh利润我们预计为0.09-0.1元/wh。 图4：公司海外储能订单披露情况 3.存货增加为25年高景气度备货，现金流依旧亮眼，投资收益有 所增加 费用端环比下降，主要系财务费用下降，投资收益有所增加。费用端，25年Q1期间费用60亿元，同环比-42%/-27%，财务费用为-23亿，而24年Q4为-12亿，期间费用率7.1%，同环比-5.9/-0.8pct，销售费用率1.0%，同环比-3.2/+0.1pct，管理费用率3.1%，同环比+0.2/+0.3pct，研发费用率5.7%，同环比+0.2/+0.3pct，财务费用率-2.7%，同环比-3.1/-1.5pct。25年Q1计提减值损失为12亿，较24Q4减少5亿。25年Q1投资收益13亿元，同环比+64%/+56%；其他收益30.8亿元，同环比-4%/-5%。 图5：公司分季度利润表部分情况 25年Q1末存货增加，为25年高景气度备货。25Q1末存货656亿元，较年初增加10%，主要为发出商品；Q1末预计负债为735亿元，较年初增16亿元；合同负债371亿元，较年初增长93亿元；账面现金3213亿元，较年初增长6%。 图6：公司分季度资产负债表部分情况 现金流依旧亮眼，资本开支有所增长。Q1经营性净现金流329亿元，同环比+16%/+11%，投资活动现金流净额-178亿元，同环比+125%/+1712%，筹资活动现金流净额7亿元，同环比-87%/-88%；Q4资本开支103亿元，同环比+46%/+4%。 图7：公司分季度现金流量表部分情况 4.投资建议 盈利预测：我们维持公司25-27年归母净利润661/802/966亿元的预期，25-27年同增30%/21%/20%，对应PE为15/12/10x，考虑到公司为全球动力电池龙头，我们给予25年28x PE，对应目标价421元，维持“买入”评级。 5.风险提示 电动车销量不及预期，原材料价格波动，竞争加剧超预期。