豪悦护理：主业代工稳健，自主品牌&出海表现靓丽，洁婷增长提速

证券研究报告公司研究 公司点评报告 豪悦护理605009投资评级上次评级 姜文镪新消费行业首席分析师执业编号：S1500524120004邮箱：jiangwenqiangcindasccom 相关研究 23年业绩稳健，国内外业务布局深化豪悦护理（605009）：Q1营收较快增长盈利能力如期改善豪悦护理（605009）：Q3收入保持快速增长，盈利修复可期 信达证券股份有限公司CINDASECURITIESCOLTD北京市西城区宣武门西大街甲127号金隅大厦B座 豪悦护理：主业代工稳健，自主品牌出海表现靓丽，洁婷增长提速 2025年04月15日 事件：公司发布2024年度报告。2024年公司实现收入2929亿元（同比 63），归母净利润388亿元（同比117），扣非归母净利润376亿元（同 比111）；其中24Q4实现收入888亿元（同比302），归母净利润093亿元（同比276），扣非归母净利润088亿元（同比336）。24Q4收入增长靓丽，利润受信用减值、利息收入减少及销售费用增加影响同比有所下滑。 代工主业表现稳健，自主品牌海外市场增长靓丽。24年公司婴儿卫生用品业务收入2060亿元（同比43）、毛利率239（同比08pct），其中 24H2收入1162亿元（同比187）、毛利率229（同比08pct）；成人用品业务收入552亿元（同比06）、毛利率289（同比13pct），其中24H2收入288亿元（同比13）、毛利率305（同比19pct）。 代工业务：24H2公司纸尿裤代工业务增长提速，主要系大促期间公司绑定的头部客户增长靓丽，根据久谦，24Q4Babycare帮宝适GMV分别为1867亿元1044亿元（同比187170），25Q1分别为1460 亿元935亿元（同比168338），带动公司主业订单稳健增长；同时伴随原材料价格企稳、下游需求由纸尿裤向拉拉裤发生结构性变化，ASP有望稳步提升。 自主品牌：答菲24Q425Q1GMV分别为054亿元060亿元（同比 329507）；Sunnybaby先发布局海外市场，通过泰国本土经销商辐射商超连锁，逐步拓展缅甸、老挝等周边市场，顺利抢占海外市场发展先机。 出海：2024年公司海外市场收入451亿元（同比467）、毛利率367 （同比53pct），其中24H2收入263亿元（同比672）、毛利率415 （同比48pct），海外市场增长提速、毛利率稳步改善。 收购丝宝切入卫生巾赛道，品牌焕新打法升级。24年10月公司发布收购丝宝意向协议公告，25年1月顺利完成股权交割。洁婷线下渠道布局深入，河南、湖北、河北、山东等省份为其优势市场；根据久谦，25Q1洁婷电商 GMV071亿元（同比437），保持较好增长势头，3月在卫生巾行业舆情之下逆势同比624。我们认为，伴随公司完成对其整合、逐步形成赋能，洁婷品牌有望焕新成长。 盈利能力同比下滑，营运能力优化。24Q4公司毛利率270（同比21pct），归母净利率105（同比84pct），利润承压主要系公司24年计提信用减值 损失018亿元、资产减值损失009亿元、此外利息收入同比减少、销售费用率有所抬升，销售管理研发费用率分别为831437（同比 12pct08pct07pct）。截至24Q4末，存货应收账款应付账款周转天数 邮编：100031分别为511372天（同比183天），经营性现金流量净额为334亿元（同 比01亿元），营运能力优化。 盈利预测：我们预计公司20252027年归母净利润分别为475567亿元，对应PE分别为18X15X12X。 风险提示：下游需求不及预期风险，洁婷表现不及预期风险 重要财务指标营业总收入百万元 2023A2757 2024A2929 2025E4161 2026E4967 2027E5647 增长率YoY 16 63 420 194 137 归属母公司净利润百万元 439 388 466 553 667 增长率YoY 37 116 203 186 208 毛利率 269 279 297 345 355 净资产收益率ROE 136 117 135 152 173 EPS摊薄元 284 251 302 358 432 市盈率PE倍 1887 2136 1776 1498 1240 市净率PB倍 257 251 239 227 214 资料来源：wind，信达证券研发中心预测股价为2025年4月14日收盘价 会计年度 2023A 2024A 2025E 2026E 2027E 会计年度 2023A 2024A 2025E 2026E 2027E 流动资产 2768 2158 2760 3200 3823 营业总收入 2757 2929 4161 4967 5647 货币资金 2296 1383 1793 2128 2575 营业成本 2014 2112 2925 3253 3641 应收票据 0 0 0 0 0 营业税金及 20 20 29 35 40 应收账款 70 137 218 206 265 销售费用 137 214 393 715 802 预付账款 11 26 22 28 34 管理费用 65 74 125 149 169 存货 277 321 421 470 534 研发费用 105 107 175 209 237 其他 114 292 306 369 415 财务费用 53 37 25 33 35 非流动资产 1879 2694 2604 2509 2317 减值损失合 13 9 1 1 0 长期股权投 0 0 0 0 0 投资净收益 0 1 10 12 0 固定资产（合 1417 1553 1475 1387 1199 其他 53 29 5 6 0 无形资产 131 132 128 124 120 营业利润 508 461 554 657 793 其他 330 1009 1001 998 997 营业外收支 0 0 0 0 0 资产总计 4647 4852 5364 5709 6140 利润总额 508 461 554 657 793 流动负债 1282 1420 1774 1937 2148 所得税 69 73 88 104 126 短期借款 350 368 368 368 368 净利润 439 388 466 553 667 应付票据 370 437 579 638 729 少数股东损 0 0 0 0 0 应付账款 368 474 579 656 757 归属母公司 439 388 466 553 667 其他 194 142 247 275 294 EBITDA 579 553 718 818 950 非流动负债 147 130 131 131 131 EPS当 284 251 302 358 432 长期借款 0 0 0 0 0 其他 147 130 131 131 131 现金流量表 单位百万元 负债合计 1429 1551 1905 2068 2280 会计年度 2023A 2024A 2025E 2026E 2027E 少数股东权00000益 经营活动现金流 784584835821902 归属母公司 3217 3301 3459 3641 3860 净利润 439 388 466 553 667 负债和股东4647 4852 5364 5709 6140 折旧摊销 123 134 189 195 192 财务费用 12 8 7 7 7 重要财务指单位百标万元 投资损失0110120 资产负债表单位百万元利润表单位百万元 权益 营业总收入27572929416149675647 其它 1 27 0 0 0 会计年度2023A2024A2025E2026E2027E营运资金变212281827836 归属母公司 净利润 439 388 466 553 667 资本支出2605961001000 同比（）1663420194137投资活动现36011721091080 毛利率（）269279297345355 其他0210120 同比（）37116203186208长期投资10057820200 ROE136117135152173筹资活动现10327321378456 EPS摊 薄元 284 251 302 358 432 吸收投资00100 PE18872136177614981240借款35018000 PB257251239227214 支付利息或 329 272 320 379 456 EVEBITDA690939955797640 现金流净增 加额442909410335447 研究团队简介 姜文镪，信达证券研究开发中心所长助理，新消费研究中心总经理，上海交通大学硕士第一作者发表多篇SCIEI论文，曾就职于国盛证券，带领团队获2024年新财富最佳分析师第四名、20232024年水晶球评选第四名、2024年金麒麟最佳分析师第四名。 李晨，本科毕业于加州大学尔湾分校物理学院，主修数学辅修会计；研究生毕业于罗切斯特大学西蒙商学院，金融硕士学位。2022年加入国盛证券研究所，跟随团队在新财富、金麒麟、水晶球等评选中获得佳绩；2024年加入信达证券研究开发中心，主要覆盖造纸、轻工出口、电子烟等赛道。 曹馨茗，本科毕业于中央财经大学，硕士毕业于圣路易斯华盛顿大学。曾就职于保险资管、国盛证券研究所，有3年左右行业研究经验，跟随团队在新财富、金麒麟、水晶球等评选中获得佳绩。2024年加入信达证券研究开发中心，主要覆盖家居、个护、宠物、智能眼镜、潮玩、包装等赛道。 骆峥，本科毕业于中国海洋大学，硕士毕业于伦敦国王学院大学。曾就职于开源证券研究所，有3年消费行业研究经验，跟随团队在金麒麟、21世纪金牌分析师等评选中获得佳绩。2025年加入信达证券研究开发中心，主要覆盖跨境电商、黄金珠宝、两轮车等赛道。 陆亚宁，美国伊利诺伊大学香槟分校经济学硕士，曾就职于浙商证券、西部证券，具备3年以上新消费行业研究经验。2025年加入信达证券研究所，主要覆盖电商、美护等赛道。 龚轶之，CFA，毕业于伦敦政治经济学院。曾就职于国金证券研究所，4年消费行业研究经验，跟随团队在水晶球、金麒麟、Wind金牌分析师等评选中获得佳绩。主要覆盖民用电工、电动工具、照明、智能家居赛道。 分析师声明 负责本报告全部或部分内容的每一位分析师在此申明，本人具有证券投资咨询执业资格，并在中国证券业协会注册登记为证券分析师以勤勉的职业态度独立、客观地出具本报告；本报告所表述的所有观点准确反映了分析师本人的研究观点；本人薪酬的任何组成部分不曾与，不与，也将不会与本报告中的具体分析意见或观点直接或间接相关。 免责声明 信达证券股份有限公司以下简称“信达证券”具有中国证监会批复的证券投资咨询业务资格。本报告由信达证券制作并发布。 本报告是针对与信达证券签署服务协议的签约客户的专属研究产品，为该类客户进行投资决策时提供辅助和参考，双方对权利与义务均有严格约定。本报告仅提供给上述特定客户，并不面向公众发布。信达证券不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。客户应当认识到有关本报告的电话、短信、邮件提示仅为研究观点的简要沟通，对本报告的参考使用须以本报告的完整版本为准。 本报告是基于信达证券认为可靠的已公开信息编制，但信达证券不保证所载信息的准确性和完整性。本报告所载的意见、评估及预测仅为本报告最初出具日的观点和判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可能会出现不同程度的波动，涉及证券或投资标的的历史表现不应作为日后表现的保证。在不同时期，或因使用不同假设和标准，采用不同观点和分析方法，致使信达证券发出与本报告所载意见、评估及预测不一致的研究报告，对此信达证券可不发出特别通知。 在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议，也没有考虑到客户特殊的投资目标、