科技行业月报：市场波动加大，关注不确定环境下的确定因素

行业评级领先 2025年4月11日 科技行业月报 市场波动加大，关注不确定环境下的确定因素 最近一个月，全球股市受不确定因素影响，波动加大。2025年3月11日至4月10日，全球科技行业股票普遍承压。MSCI信息技术指数跌6.9%，跑输MSCI全球指数（跌5.7%）；技术硬件与设备跌幅最大，达12.3%。A股方面，Wind信息技术指数跌16.2%，领跌沪深300（跌5.2%）；软件与服务、技术硬件与设备跌幅均较大。港股方面，恒生科技指数跌19.3%，领跌恒生指数（跌13.0%）。从估值角度看，费城半导体指数/纳斯达克100指数市盈率近一个月分别下跌2.8倍/1.4倍，处于2024年初以来低位。申万电子/申万半导体指数市盈率近一个月分别下跌9.6倍/12.2倍，较2025年2月的高点有较大回调，我们认为其中部分来自年初以来中国科技公司重估之后的情绪调整。 资料来源: FactSet 王大卫,PhD,CFADawei.wang@bocomgroup.com(852)37661867 芯片进口原产地或认定为流片地。2025年4月11日，中国半导体行业协会发布关于半导体产品“原产地”认定规则的紧急通知。根据海关总署相关规定，“集成电路”原产地按照四位税则号改变原则认定，即以流片地认定为原产地。我们认为，对于内地制造业，这意味着产品来自美国的IDM（以模拟和射频芯片为主）和存储器厂商价格或因进口关税而增加。对于大多数逻辑芯片来说，由于主要产能不在美国本土，进口成本压力几乎不变。总体看，我们认为对于国产硬件下游来说，总体进口成本压力较之前上升空间不大。同时，我们认为这或利好国产替代的射频芯片设计，如卓胜微（300782 CH/中性），和晶圆代工企业，如中芯国际（981 HK/中性）、华虹半导体（1347HK/买入）等。产业链“本地对本地”策略或进一步加速落地。 童钰枫Carrie.Tong@bocomgroup.com(852)37661804 台积电3月营收同比增46%，人工智能需求不减，CSP之后资本支出或为重点。台积电（TSM US/2330 TW/未评级）2025年3月营收2,860亿元新台币，同比增长43%；1Q25总营收8,393亿元新台币，同比增长42%，符合公司指引（8,200-8,462亿元新台币）。台积电最近4个季度营收均保持40%左右的同比增长，我们认为这主要受益于AI芯片需求上升。我们对全球人工智能基础设施建设的长期发展保持乐观。我们认为中国内地人工智能需求来自本土市场，先进生产力建设或进一步加速，海外关键芯片风险短期可控，且有国产替代方案支持。海外人工智能建设中短期或有宏观形势变化风险，但近期谷歌管理层重申2025年750亿美元资本支出，亚马逊管理层再次强调全力投入AI或说明人工智能的战略重要地位或不受短期市场和政策波动影响。 投资建议：我们认为贸易政策对智能手机和个人电脑等消费电子产品影响最为直接。我们建议投资者在贸易政策有明确信号前谨慎配置对美国消费市场有较大敞口的科技类股票。我们建议投资者关注科技产业链中有较强议价能力的公司和确定性强的投资主线，其中包括：1）国产替代核心标的（中芯国际，华虹半导体，韦尔股份（603501 CH/买入），卓胜微等）；2）人工智能建设核心标的；3）对美国市场直接敞口较小的公司（小米集团（1810 HK/未评级））。 股价表现 资料来源:万得，交银国际*2025/3/11-2025/4/10收盘价 资料来源:万得，交银国际*2025/3/11-2025/4/10收盘价 资料来源:万得，交银国际*2025/3/11-2025/4/10收盘价 资料来源:万得，交银国际*2025/3/11-2025/4/10收盘价 资料来源:万得，交银国际*2025/3/11-2025/4/10收盘价 资料来源:彭博，交银国际*截至2025/4/10收盘价 资料来源:彭博，交银国际*截至2025/4/10收盘价 资料来源:万得，交银国际*截至2025/4/10收盘价 资料来源:万得，交银国际*截至2025/4/10收盘价 资料来源:台积电，交银国际 交银国际 香港中环德辅道中68号万宜大厦10楼总机: (852) 3766 1899传真: (852) 2107 4662 科技行业月报 分析员披露 本研究报告之作者﹐兹作以下声明﹕i)发表于本报告之观点准确地反映有关于他们个人对所提及的证券或其发行者之观点;及ii)他们之薪酬与发表于报告上之建议/观点幷无直接或间接关系;iii)对于提及的证券或其发行者﹐他们幷无接收到可影响他们的建议的内幕消息/非公开股价敏感消息。 本报告之作者进一步确认﹕i）他们及他们之相关有联系者【按香港证券及期货监察委员会之操守准则的相关定义】并没有于发表本报告之30个日历日前交易或买卖本报告内涉及其所评论的任何公司的证券；ii）他们及他们之相关有联系者并没有担任本报告内涉及其评论的任何公司的高级人员（包括就房地产基金而言，担任该房地产基金的管理公司的高级人员；及就任何其他实体而言，在该实体中担任负责管理该等公司的高级人员或其同级人员）；iii）他们及他们之相关有联系者并没拥有于本报告内涉及其评论的任何公司的证券之任何财务利益。根据证监会持牌人或注册人操守准则第16.2段，“有联系者”指：i）分析员的配偶、亲生或领养的未成年子女，或未成年继子女；ii）某信托的受托人，而分析员、其配偶、其亲生或领养的未成年子女或其未成年继子女是该信托的受益人或酌情对象；或iii）惯于或有义务按照分析员的指示或指令行事的另一人。 有关商务关系及财务权益之披露交银国际证券有限公司及/或其有关联公司在过 去十二个月内与交通银行股份有限公司、国联证券股份有限公司、交银国际控股有限公司、四川能投发展股份有限公司、光年控股有限公司、七牛智能科技有限公司、致富金融集团有限公司、湖州燃气股份有限公司、汉有机控股有限公司、上海小南国控股有限公司、SincereWatch(HongKong)Limited、富景中国控股有限公司、天津建设发展集团股份公司、乐思集团有限公司、出门问问有限公司、趣致集团、宜搜科技控股有限公司、老铺黄金股份有限公司、中赣通信(集团)控股有限公司、地平线、多点数智有限公司、草姬集团控股有限公司、安徽海螺材料科技股份有限公司及北京赛目科技股份有限公司有投资银行业务关系。 或其集团公司现持有东方证券股份有限公司、光大证券股份有限公司及七牛智能科技有限公司的已发行股本逾1%。 免责声明 本报告之收取者透过接受本报告(包括任何有关的附件)，表示幷保证其根据下述的条件下有权获得本报告，幷且同意受此中包含的限制条件所约束。任何没有遵循这些限制的情况可能构成法律之违反。 本报告为高度机密，幷且只以非公开形式供交银国际证券的客户阅览。本报告只在基于能被保密的情况下提供给阁下。未经交银国际证券事先以书面同意，本报告及其中所载的资料不得以任何形式(i)复制、复印或储存，或者(ii)直接或者间接分发或者转交予任何其它人作任何用途。 交银国际证券、其联属公司、关联公司、董事、关联方及/或雇员，可能持有在本报告内所述或有关公司之证券、幷可能不时进行买卖、或对其有兴趣。此外，交银国际证券、其联属公司及关联公司可能与本报告内所述或有关的公司不时进行业务往来，或为其担任市场庄家，或被委任替其证券进行承销，或可能以委托人身份替客户买入或沽售其证劵，或可能为其担当或争取担当幷提供投资银行、顾问、包销、融资或其它服务，或替其从其它实体寻求同类型之服务。投资者在阅读本报告时，应该留意任何或所有上述的情况，均可能导致真正或潜在的利益冲突。本报告内的资料来自交银国际证券在报告发行时相信为正确及可靠的来源，惟本报告幷非旨在包含投资者所需要的所有信息，幷可能受送递 延误、阻碍或拦截等因子所影响。交银国际证券不明示或暗示地保证或表示任何该等数据或意见的足够性、准确性、完整性、可靠性或公平性。因此，交银国际证券及其集团或有关的成员均不会就由于任何第三方在依赖本报告的内容时所作的行为而导致的任何类型的损失（包括但不限于任何直接的、间接的、随之而发生的损失）而负上任何责任。 本报告只为一般性提供数据之性质，旨在供交银国际证券之客户作一般阅览之用，而幷非考虑任何某特定收取者的特定投资目标、财务状况或任何特别需要。本报告内的任何资料或意见均不构成或被视为集团的任何成员作出提议、建议或征求购入或出售任何证券、有关投资或其它金融证券。 见均不一定反映交银国际证券或其集团的立场，亦可在没有提供通知的情况下随时更改，交银国际证券亦无更新。 交银国际证券建议投资者应独立地评估本报告内的资料，考虑其本身的特定投资目标、财务状况及需要，在参与有关报告中所述公司之证劵的交易前，委任其认为必须的法律、商业、财务、税务或其它方面的专业顾问。惟报告内所述的公司之证券未必能在所有司法管辖区或国家或供所有类别的投资者买卖。 对部分的司法管辖区或国家而言，分发、发行或使用本报告会抵触当地法律、法则、规定、或其它注册或发牌的规例。本报告不是旨在向该等司法管辖区或国家的任何人或实体分发或由其使用。本报告的发送对象不包括身处中国内地的投资人。如知悉收取或发送本报告有可能构成当地法律、法则或其他规定之违反，本报告的收取者承诺尽快通知交银国际证券。 本免责声明以中英文书写，两种文本具同等效力。若两种文本有矛盾之处，则应以英文版本为准。交银国际证券有限公司是交通银行股份有限公司的附属公司。