ESG因素对新兴市场主权利差有影响吗？

ESG考虑因素对新兴市场主权利差有多重要？ 卡门·亚维托-伊普通、马哈茂德·伊斯拉姆、阿亚·艾尔赛德、奇马·辛普森-贝尔 WP/25/73 国际货币基金组织工作描论述文在...中的研究作者（们）的进步，并已发表至 激发评论并鼓励辩论。 国际货币基金组织（IMF）工作论文中表达的观点是那些作者的观点，并不一定 代表国际货币基金组织（IMF）、其执行董事会的观点或国际货币基金组织管理。 2025 四月 ©2025国际货币基金组织WP/25/73 国际货币基金组织工作论文 非洲部门 ESG因素对新兴市场主权债券利差有影响吗？由CarmenAvila-Yiptong、MahamoudIslam、AyahElSaid和ChimaSimpson-Bell准备。 经AlionaCebotari批准分发，2025年4月 国际货币基金组织工作论文描述作者（们）正在进行的研究，并公开发表以征求评论和促进辩论。国际货币基金组织（IMF）工作报告中表达的观点是作者（们）的观点，并不一定代表IMF、其执行董事会或IMF管理的观点。 摘要：本论文旨在调查2001-2021年期间79个新兴市场和发展中经济体（EMDEs）的主权利差决定因素，特别关注环境、社会和治理（ESG）因素的作用。通过使用面板固定效应回归，我们的结果表明，ESG因素的改善往往能降低主权利差，同时国内变量捕捉到增长、财政和外部平衡，以及全球因素如美国利率和全球风险情绪的变化。特别是，我们发现治理是解释主权利差变动的一个关键因素，包括对政府有效性的认知、监管质量以及腐败的控制。由人口购买力和温室气体排放分别代表的社会和环境方面也发挥着重要作用。我们对该文献的贡献有三方面：首先，我们证实了先前论文关于ESG在解释新兴市场利差变动中的相关性的结果；其次，我们通过深入探讨ESG因素中最关键的元素；第三，我们利用主成分分析构建了一个综合的ESG指标，以总结其总体影响。 JEL分类号： F3 关键词： 主权利差、新兴市场、环境、社会和治理（ESG） 作者电子邮箱地址： cavila-yiptong@imf.org;mislam@imf.org;asaid@imf.org;csimpson-bell@imf.org 工作论文 ESG考虑因素对新兴市场主权利差有多重要？ 由CarmenAvila-Yiptong，MahamoudIslam，AyahElSaid和ChimaSimpson-Bell准备1 1作者们想感谢KangniRolandKpodar在起草这份工作论文期间提供的宝贵指导和建议。这份工作论文还受益于与AlionaCari和KouameDesireKanga的讨论。作者们还感谢AdrianAlter、VivekArora、VybhaviBalasundharam、MariaChiaraCavalleri、CarlosGoncalves、CedricIltisFinafaOkou、CanSever、IMF厄瓜多尔国家团队以及非洲部门研究咨询组和研究疗法研讨会的参与者们提出的有益评论。 目录 引言3 I.国债利差驱动力分析：环境、社会和公司治理（ESG）因素的关键作用4 第二部分文献综述6 III.方法论和数据.7 方法论.7数据 与精心加工✁事实.8 结果12 基础模型.12鲁棒 性分析.15时间固定效应 ..........................................................................15通过移除异常值测试样本................................................... ............................................15使用平均值进行测试........................................................................................ ....................................16随时间测试ESG的重要性........................................................................................ ......17使用额外✁解释变量进行测试.17 实际对政策制定者和投资者✁实际意义.19 政策优先事项排名列表：政策制定者的见解.......................................................................19新ESG指数.... ....................................................................................................................................20 结论.22 附件一。汇总统计.23 附件II.样本国家.24 附件III.其他ESG变量.25 附件IV.ESG指数.26 参考文献.27 引言 确保可持续的债务水平是新兴市场和发展中经济体（EMDEs）的重要政策优先事项。在目前债务脆弱性加重的环境下，这一点变得更加关键。在COVID-19大流行期间，随着各国政府实施扩张性政策以提振需求，公共债务激增。在COVID-19之后，主要经济体货币政策的收紧，与沉重的债务负担相结合，引发了关于债务负担能力的担忧，促使政策制定者探索减轻高借贷成本的措施。 借贷成本反映了投资者对借款人信用风险的看法，考虑到其支付能力和意愿。这种看法受到特定国家因素（吸引力因素），如经济活动和财政状况，以及全球因素，如风险感知和需求冲击（推动因素）的影响。鉴于其对债务可持续性的重要性，关于主权借贷成本决定因素的研究已大量涌现。虽然这项研究主要集中在经济和金融驱动因素上，但关于非经济和非金融决定因素，包括环境、社会和治理（ESG）因素的文献也在不断增长。 近年来，随着对气候变化和全球变暖的担忧日益加剧，以及全球对道德投资决策的呼吁，ESG（环境、社会和公司治理）因素受到的关注度逐渐提升。在联合国的支持下，各种举措，如2000年代中期设立的《负责任投资原则》（PRI）以及2015年正式确立的可持续发展目标，有助于推动将ESG因素融入投资决策。2尽管最初集中于企业投资，但这种范式转变现在已经渗透到主权领域。主要银行已引入新的投资框架，将环境、社会和治理 （ESG）因素作为长期战略的关键驱动因素，评级机构也相应调整了其方法。3先前，市场参与者在其评估中考虑了治理和社会因素，但并不将其视为一个独立因素组。在极端情况下，如小国或易受自然灾害影响的国家，环境因素往往被隐含地考虑在内。因此，新的是在风险评估中系统地纳入“E”因素，并明确考虑ESG元素与宏观经济基础一起。将这些因素纳入主权风险评估的理据是，它们被认为会影响政府产生持久收入的能力。 本文旨在探究主权借贷成本的影响因素，特别关注ESG因素的作用。核心研究问题是：在新兴市场和发展中经济体（EMDEs）中，ESG组成部分在多大程度上影响主权借贷成本？我们通过对79个EMDEs的固定效应模型进行面板回归分析来回答这个问题。除了传统的宏观经济因素外，我们还在主要模型中纳入了个人ESG组成部分的测量。这种方法是创新的，因为以往的研究关注的是ESG指标的总体相关性，而不是其子组成部分。 近年来，对理解ESG（环境、社会和治理）因素对主权利差的影响的兴趣有所上升，并且ESG因素对投资者对主权风险定价的积极影响已在发达经济体和新兴市场与发展中经济体（EMDEs）中得到证实（参见Margetic和Pouget，2016年；Capelle-Blancard等人，2019年）。本文在此基础上进一步研究了哪些ESG细分因素对投资者最重要，并为政策制定者提供了一个按排名排列的ESG领域列表，以降低其国家的融资成本。此外，我们 2作为联合国支持的负责任投资原则（PRI）倡议的一部分，AnnaGeorgieva和JustinSloggett 《主权债务中ESG整合的实用指南》 已发布。2019年。 3查阅相关文档： 构建一个基于这些因素的ESG指数，类似于Capelle-Blancard（2019）的研究方法。我们对文献的贡献有三点：首先，我们发现ESG表现的改善往往会导致新兴市场和发展中国家（EMDEs）的主权利差下降；其次，我们通过深入分析，解开哪些ESG要素最为关键，并发现“S”（社会责任）和“G”（环境责任）是最重要的驱动因素——甚至比全球金融条件的影响还要大；第三，我们构建了一个指标，以总结ESG因素的整体影响。本文还提供了政策见解，可以帮助政策制定者在实施有针对性的ESG改革以降低借贷成本和提高财政可持续性时进行指导。 本文与三个不断发展的文献分支相关联。 ▪债务可持续性：主权利差在债务可持续性中发挥着关键作用，因为它既影响流动性和偿付能力风险，也影响利率与增长差异。理解这些利差的动态对于评估一个国家管理并偿还其债务的能力至关重要。 ▪气候变化：气候变化代表全球最大的挑战之一，其广泛影响环境、经济和社会。全球温度上升、极端天气事件频发以及生物多样性丧失对生态系统和人类福祉构成严重威胁。 ▪环境、社会和治理（ESG）因素：应对气候变化日益加剧的影响以及解决与社会和治理问题相关的发展挑战，金融部门正在将ESG标准整合为投资分析的关键组成部分。经济学文献也开始研究这些因素在主权利差变动中的作用（Capelle-Blancard等，2019年）。 我们的论文分为五个部分。第一部分将详细阐述国内和全球宏观经济因素以及ESG变量对主权利差的影响。第二部分将介绍有关主权利差决定因素的相关文献。第三部分将详细说明研究方法。第四部分将呈现研究结果，第五部分将提供我们的结论。 I.推动主权利差的因素是什么？ESG因素的关键作用 主权债券利差反映了市场对主权风险的认知，这取决于国家偿还债务的能力和意愿。投资者密切关注主权国家通过经济活动或财政政策产生资源的能力，以及其支付记录。这些认知受到全球和国内因素的双重影响，这些因素可以广泛归类为宏观经济和非宏观经济决定因素。 全球因素 主权债券利差可受全球因素影响，包括需求或供应的冲击、价格或投资者情绪。例如，全球需求或供应的冲击可能影响该国的外部和财政收入，从而减少主权国家偿还债务的可支配资源。价格冲击也可能造成破坏。例如，出口价格下降（例如，石油价格下降，与国内生产无关）可能导致外部收入减少，从而减少政府可支配的财政资源 。在全球需求疲软的背景下，货币贬值可能通过更高的进口成本增加通货膨胀压力，最终对消费造成压力，减少财政基础。 全球情绪的波动可能导致对新兴市场的资本流入减少，这些经济体投资减少，产出降低，所有这些都可能对财政收入产生负面影响。此外，发达国家的货币政策，特别是在美国，可以影响资本流动和风险偏好。例如，联邦基金利率的上升可能会吸引资本流向美国，增加新兴市场的借贷成本，因为风险溢价上升。然而，实证研究表明，在某些条件下——例如当流动性充裕时——联邦基金利率与利差之间的这种正向关系可能不会出现。例如，低联邦基金利率可能会刺激新兴市场债务发行增加，由于缺乏协调，可能导致此类债券供应过剩，从而提高利差（Eichengreen和Mody，2000；Comelli，2012）。 特定国家的因素 国内影响主权债券利差的因素可以分为宏观经济和非宏观经济两大类。宏观经济因素包括与经济活动、财政和外部地位相关的指标，所有这些都会影响主权国家的支付能力和意愿。这些宏观经济因素恶化可能会通过负面影响国家筹集资源以偿还债务和增加利差的能力，从而加剧投资者的风险感知。支付记录——无论是与违约、拖欠或重组相关——也扮演着重要角色，因为过去的行为影