2024年年报点评：Q4韩国工厂扭亏，盈利水平提升明显

公司2024年业绩符合预期，营收151亿元（同降33%），归母净利润3亿元（同降49%），扣非归母净利2.4亿元（同降53%）。Q4营收38亿元（同环比-8%/-15%），归母净利润1.8亿元（同环比+613%/+69%），扣非归母净利1.6亿元（同环比+452%/+68%），毛利率12.7%（同环比+4.8/+1.6pct）。

核心观点与关键数据：

1. 三元正极业务：

   • 2024年销量12万吨（同增20%），全球市占率超12%（提升2pct），Q4出货量约3.1万吨（环比下降14%）。
   • 预计2025年三元出货量14-16万吨（同增20-30%），受益于海外客户增量。
   • 海外出货占比近20%，韩国一期Q4满产，二期预计2025Q2调试，下半年爬坡，海外占比将进一步提升。
   • 超高镍产品出货达2.7万吨（占比23%），逐步贡献增量。

2. 盈利能力：

   • 2024年正极材料均价10.5万/吨（同降50%），剔除战略性业务投入后，三元正极全年盈利5.04亿元（单吨净利0.42万元）。
   • Q4韩国工厂实现盈利，单吨扣非利润0.5-0.6万元（环比提升30%+），主要由于一期满产盈利。
   • 韩国二期提升能效及自动化水平，预计2025年盈利水平进一步提升。

3. 其他业务：

   • 锰铁锂：2024年出货同增超100%，市占率第一，一代产品获近万辆汽车订单，二代产品成本较磷酸铁锂低10%，预计2025年完成产线改造并批量交付。
   • 钠电：2025年初获3000吨层状氧化物、数百吨聚阴离子正极订单，并启动量产交付；新建6000吨钠电正极生产线。
   • 固态电解质：硫化物电解质获国内外客户认可，中试线即将于2025年建成。

4. 财务状况：

   • 2024年期间费用率7%（同+3pct），经营性净现金流5.2亿元（同-71%），Q4为10.1亿元（同环比+11%/+184%）。
   • 资本开支17.8亿元（同+8.5%），Q4为4.2亿元（同环比-7%/-40%）。
   • 年末存货22.2亿元（较年初+45%）。

研究结论： 上调2025-2026年盈利预测，预计2025-2027年归母净利润8.1/10.4/13.1亿元（原预期25-26年为7.0/10.0亿元），同比+172%/+29%/+27%，对应PE为17x/13x/10x，维持“买入”评级。

风险提示： 产能释放不及预期，需求不及预期。