互联网及教育行业：“对等关税”压力下估值下调，部分标的接近5年历史最低水平

互联网及教育行业 “对等关税”压力下估值下调，部分标的接近5年历史最低水平 4月2日，特朗普签署行政令对中国进口商品加征34%关税，北京时间4月4日中国公布反制措施后，4月4日纳斯达克跌幅6%，中概互联网跌幅9%，假期后，4月7日收盘，港股恒生科技跌幅17%。 对行业实际业务影响：1）跨境电商：小额包裹免税政策取消或对跨境电商低附加值品类盈利能力、物流成本、清关周期均产生较大影响，未来在平台运营、品类选择上需转向高溢价产品，产业升级、精细化运营及多元化地区布局将是未来布局方向。2）广告：或受关税影响大的行业调整广告投放预算，从而影响广告平台收入结构。未来，通过AI技术的加持，提升广告投放效率及转化率，为广告主提供降本增效工具，提高ROI是广告行业发展趋势。3）电商：3C产品产业链较长，若智能手机/PC等硬件产品价格受关税影响，或对电商平台交易规模产生影响。但根据IDC数据，中国内地手机/PC出货量中，国产品牌占比已超8成，对交易规模影响或有限，国产替代趋势也将会使得该比例进一步提升。 资料来源: FactSet 谷馨瑜,CPAconnie.gu@bocomgroup.com(86)1083935330 孙梦琪mengqi.sun@bocomgroup.com(86)1083935333 总体评估关税影响，我们覆盖的互联网及教育行业的实际业务影响有限，但受市场情绪压力下，股价下跌带来的估值下调幅度较大。本次下跌，相较于2020年以来最低估值，京东/京东物流/顺丰同城/欢聚/爱奇艺现价对应2025年市盈率已低于2020年以来最低市盈率，网易/拼多多/百度/网易云音乐已接近历史最低市盈率。 赵丽,CFAzhao.li@bocomgroup.com(86)1083935332 电商：截至4月7日港股收盘，核心平台现价对应2025年市盈率：阿里8.8倍/京东7.6倍/拼多多8.1倍，接近此前最低水平。我们认为电商平台仍然聚焦消费刺激政策扩品类对相关平台的利好，上半年低基数效应或带动预期有上调空间，市场格局趋稳下，变现能力也仍有提升空间。拼多多美区跨境业务对收入影响高于阿里，短期佣金收入或仍有下调风险，海外物流成本上涨亦或对短期利润产生影响。 蔡涵hanna.cai@bocomgroup.com(86)1083935334 OTA：现价对应携程14.5倍/同程11.4倍市盈率。加征关税或将对OTA出游行业产生间接影响，如跨境外贸相关商旅支出下跌、赴美出游成本上升抑制需求，但将被休闲旅游增长以及其他目的地刺激举措弥补影响。 本地生活：现价对应美团14.9倍市盈率。行业线上化渗透率仍有提升空间，市场格局稳定情况下，将继续关注平台、用户、商家、配送端运营及提效，本地业务主导下，业绩表现也将持续稳健。 游戏/文娱：现价对应腾讯15.5倍/网易11.6倍，哔哩哔哩20.3倍/腾讯音乐16.7倍/阅文14.9倍/网易云音乐14.4倍/快手9.3倍/爱奇艺6.9倍市盈率。游戏及文娱相关海外业务与本土业务分开独立运营，影响较小。 跨境电商行业相关影响分析：本次取消了中国（包括内地及香港地区）最低限度免税待遇，2025年5月2日起，从中国进口的小额包裹需要按价值的30%或每件25美元的关税，并从6月起增加到50美元/件。此前低于800美元货物入境美国享有免关税政策，今年2月最低限度豁免取消被暂停，但美国商务部宣称已建立完善系统收取关税。据美国海关及美国众议院调查数据显示，2024年约有3-4亿包裹通过Temu及SHEIN以最低限度进入美国。预计新规实施后将对跨境电商产生较大冲击，如低附加值品类难以盈利、物流成本上涨、清关周期拉长影响用户体验。并对运营带来更高门槛，需寻找高溢价产品种类，以及灵活动态调价以应对商品涨价对单量的影响，并加强中长期海外仓和多元化地区布局，中国跨境电商行业面临产业升级、精细化运营的挑战。 交银国际 香港中环德辅道中68号万宜大厦10楼总机: (852) 3766 1899传真: (852) 2107 4662 评级定义 互联网及教育行业 分析员披露 本研究报告之作者﹐兹作以下声明﹕i)发表于本报告之观点准确地反映有关于他们个人对所提及的证券或其发行者之观点;及ii)他们之薪酬与发表于报告上之建议/观点幷无直接或间接关系;iii)对于提及的证券或其发行者﹐他们幷无接收到可影响他们的建议的内幕消息/非公开股价敏感消息。 本报告之作者进一步确认﹕i）他们及他们之相关有联系者【按香港证券及期货监察委员会之操守准则的相关定义】并没有于发表本报告之30个日历日前交易或买卖本报告内涉及其所评论的任何公司的证券；ii）他们及他们之相关有联系者并没有担任本报告内涉及其评论的任何公司的高级人员（包括就房地产基金而言，担任该房地产基金的管理公司的高级人员；及就任何其他实体而言，在该实体中担任负责管理该等公司的高级人员或其同级人员）；iii）他们及他们之相关有联系者并没拥有于本报告内涉及其评论的任何公司的证券之任何财务利益。根据证监会持牌人或注册人操守准则第16.2段，“有联系者”指：i）分析员的配偶、亲生或领养的未成年子女，或未成年继子女；ii）某信托的受托人，而分析员、其配偶、其亲生或领养的未成年子女或其未成年继子女是该信托的受益人或酌情对象；或iii）惯于或有义务按照分析员的指示或指令行事的另一人。 有关商务关系及财务权益之披露 交银国际证券有限公司及/或其有关联公司在过去十二个月内与交通银行股份有限公司、国联证券股份有限公司、交银国际控股有限公司、四川能投发展股份有限公司、光年控股有限公司、七牛智能科技有限公司、致富金融集团有限公司、湖州燃气股份有限公司、汉有机控股有限公司、上海小南国控股有限公司、SincereWatch(HongKong)Limited、富景中国控股有限公司、天津建设发展集团股份公司、乐思集团有限公司、出门问问有限公司、趣致集团、宜搜科技控股有限公司、老铺黄金股份有限公司、中赣通信(集团)控股有限公司、地平线、多点数智有限公司、草姬集团控股有限公司、安徽海螺材料科技股份有限公司及北京赛目科技股份有限公司有投资银行业务关系。 交银国际证券有限公司及/或其集团公司现持有东方证券股份有限公司、光大证券股份有限公司及七牛智能科技有限公司的已发行股本逾1%。 免责声明 本报告之收取者透过接受本报告(包括任何有关的附件)，表示幷保证其根据下述的条件下有权获得本报告，幷且同意受此中包含的限制条件所约束。任何没有遵循这些限制的情况可能构成法律之违反。 本报告为高度机密，幷且只以非公开形式供交银国际证券的客户阅览。本报告只在基于能被保密的情况下提供给阁下。未经交银国际证券事先以书面同意，本报告及其中所载的资料不得以任何形式(i)复制、复印或储存，或者(ii)直接或者间接分发或者转交予任何其它人作任何用途。 交银国际证券、其联属公司、关联公司、董事、关联方及/或雇员，可能持有在本报告内所述或有关公司之证券、幷可能不时进行买卖、或对其有兴趣。此外，交银国际证券、其联属公司及关联公司可能与本报告内所述或有关的公司不时进行业务往来，或为其担任市场庄家，或被委任替其证券进行承销，或可能以委托人身份替客户买入或沽售其证劵，或可能为其担当或争取担当幷提供投资银行、顾问、包销、融资或其它服务，或替其从其它实体寻求同类型之服务。投资者在阅读本报告时，应该留意任何或所有上述的情况，均可能导致真正或潜在的利益冲突。 本报告内的资料来自交银国际证券在报告发行时相信为正确及可靠的来源，惟本报告幷非旨在包含投资者所需要的所有信息，幷可能受送递延误、阻碍或拦截等因子所影响。交银国际证券不明示或暗示地保证或表示任何该等数据或意见的足够性、准确性、完整性、可靠性或公平性。因此，交银国际证券及其集团或有关的成员均不会就由于任何第三方在依赖本报告的内容时所作的行为而导致的任何类型的损失（包括但不限于任何直接的、间接的、随之而发生的损失）而负上任何责任。 本报告只为一般性提供数据之性质，旨在供交银国际证券之客户作一般阅览之用，而幷非考虑任何某特定收取者的特定投资目标、财务状况或任何特别需要。本报告内的任何资料或意见均不构成或被视为集团的任何成员作出提议、建议或征求购入或出售任何证券、有关投资或其它金融证券。 本报告之观点、推荐、建议和意见均不一定反映交银国际证券或其集团的立场，亦可在没有提供通知的情况下随时更改，交银国际证券亦无责任提供任何有关资料或意见之更新。 交银国际证券建议投资者应独立地评估本报告内的资料，考虑其本身的特定投资目标、财务状况及需要，在参与有关报告中所述公司之证劵的交易前，委任其认为必须的法律、商业、财务、税务或其它方面的专业顾问。惟报告内所述的公司之证券未必能在所有司法管辖区或国家或供所有类别的投资者买卖。 对部分的司法管辖区或国家而言，分发、发行或使用本报告会抵触当地法律、法则、规定、或其它注册或发牌的规例。本报告不是旨在向该等司法管辖区或国家的任何人或实体分发或由其使用。本报告的发送对象不包括身处中国内地的投资人。如知悉收取或发送本报告有可能构成当地法律、法则或其他规定之违反，本报告的收取者承诺尽快通知交银国际证券。 本免责声明以中英文书写，两种文本具同等效力。若两种文本有矛盾之处，则应以英文版本为准。 交银国际证券有限公司是交通银行股份有限公司的附属公司。