每周报告汇总

目录 策略研究报告：港股策略：在“歇脚”期寻找机会_20250328 南向资金在2024年4季度以来加快净流入。今年以来，由于政策和产业预期改善，内资的配置重心逐步向科技互联网和消费行业倾斜，反映选股偏好由去年的追求确定性，到今年逐步加大关注成长性。往前看，短期市场进入观望和调整持仓结构阶段，但不改中长期向上趋势，科技相关行业仍是中长期的主线逻辑。在当前环境下，建议投资者维持“哑铃型”配置策略。一方面，把握科技互联网与硬件相关行业重估机会。另一方面，将盈利预期稳健的高分红行业作为底仓配置，获得确定性的股息收益。 宏观研究报告：对等关税落地在即，市场如何咀嚼？_20250402 市场本周关注的焦点是特朗普即将宣布的“对等关税”以及3月的非农就业数据。在关税公布前夕，仍有消息显示关税细节在最后关头仍有可能调整，但市场已经开始消化这些信息。美元指数近期开始出现筑底迹象，同时美债收益率继续下探，并基本触及年内低点。这样的一种分歧，似乎表明市场仍然认为关税政策可能带来“强美元”，但股票市场的避险情绪上升导致了债券成为避风港。 宏观研究报告：FICC策略：通胀分歧下美债何向？_20250402 3月以来，美债市场持续震荡，主因经济不确定性与通胀预期分歧。长端利率受特朗普政府压降意图支撑，维持低位；短端因经济韧性及通胀压力稳定在4%以上。市场对“滞胀”担忧过度，就业及房市稳健，鲍威尔鸽派信号提供托底，但关税政策不确定性令10年期收益率徘徊在4.2%。通胀预期分化显著，供应链趋紧与流动性支撑或使通胀温和上行。当前美债呈现配置窗口，短端受制于通胀黏性，下行有限，长端因避险需求吸引力上升，在政策压制及经济未恶化背景下，长端收益率或将继续震荡下行，持有价值凸显，“牛平”格局条件渐趋成熟。 公司报告：中银香港(02388HK)：资产质量增强，净息差韧性推动实现超预期盈利，维持“买入”_20250328 维持中银香港“买入”评级，上调目标价至38.50港元。中银香港2024年净利息收入基本符合预期，非利息收入超我们的预期。尽管全球处于降息周期，公司有效管理负债成本并动态调整资产组合。我们对其未来净利息收入增长保持乐观，预计在负债成本显著优势的支持下，净息差将保持稳定。非利息收入增长显著，在粤港澳大湾区融合和东南亚扩张的背景下，我们看好财富管理和保险收入前景。此外，公司提高了派息率，增强了对投资者的吸引力。我们预计2025-2027年每股账面价值分别为34.314港元/36.682港元/39.319港元。我们采用1.12倍2025年市净率，上调公司目标价至38.50港元。 公司报告：中国重汽(03808 HK)：“以旧换新”政策推动，2024年量价齐升；新能源重卡销量快速增长；“买入”_20250328 维持中国重汽“买入”评级，目标价25.00港元，基于8.3倍2025年市盈率，预测2025-2027年每股盈利为人民币2.639元/3.039元/3.432元。2024年收入人民币951亿元（+11.2%），净利润人民币59亿元（+10.2%），毛利率15.6%（-0.2个百分点），降本增效使销售及行政开支占比分别降至3.6%和5.2%。重卡销量24.34万辆（+7.2%），单车收入人民币34.16万元（+3.6%）；轻卡销量10.05万辆（+4.1%），单车收入人民币9.79万元（+7.1%）。新能源重卡销量激增294%，市占率升至27.2%（+1.5个百分点），出口聚焦非洲、东南亚等地，2025年预计达14万辆。政策支持及结构转型助力业绩。 公司报告：猫眼娱乐(01896 HK)：国产大片制作提升，2025年票房实现显著复苏_20250331 下调猫眼评级至“收集”，上调目标价至8.20港元，对应10倍2025年经调整市盈率。随着AI图像生成技术的发展，国产大片（约占票房的80%）的质量持续提高。因此，2025年春节档票房创下历史新高。我们预计中国电影行业将在2025年显著复苏，并保持稳定增长。我们分别上调公司2025-2027年股东净 利润预测至人民币7.51亿元/人民币9.76亿元/人民币10.66亿元。公司还宣布了其首次派息计划，我们预计公司未来三年的股息支付约为盈利的35%，股息收益率约为4-5%。 周浩+852 2509 7582hao.zhou@gtjas.com.hk 策略研究报告：港股策略：在“歇脚”期寻找机会_20250328 黄凯鸿+852 2509 7214kaihong.huang@gtjas.com.hk 资料来源：iFinD，国泰君安国际。 在经历年初强劲的上涨后，港股在近期上涨势头放缓。贡献年初上涨行情的行业主要是科技互联网行业，在3月中下旬的震荡行情中，原材料、能源和金融等高分红行业小幅补涨。虽然港股市场近期升势放缓，但整体市场仍然活跃。港股大市日均成交金额维持在历史较高的水平。港股市场近期的震荡更可能是反映部分资金调整配置结构，而非趋势性抛售。 外资在港股牛市时期流入港股市场。在北美交易时段，纳斯达克中国金龙指数多日上涨，也导致港股在次日亚洲交易时段高开。此外，港元兑美元汇率仍然表现更为强势，靠近强方兑换界线，侧面反映港元资产的需求上升。 除了外资对港股市场变得乐观外，本轮行情的重要推动力之一是南向资金持续加仓港股。南向资金在2024年4季度以来，明显加快净流入速度。背后主要是国内无风险利率下行，以及拥有更多AI相关企业的港股市场受益于产业预期的改善。 2024年，内资青睐盈利预期稳定的高分红行业，但在今年以来，由于政策和产业预期改善，内资的配置重心逐步向科技互联网和消费行业倾斜；净流入规模靠前的行业包括互联网零售、传媒、银行、通信和医药生物等行业，反映内资的选股偏好由去年的追求确定性，到今年逐步加大关注成长性。 在投资者预期上修、港股估值从低位修复至历史中枢水平后，市场对企业盈利情况、未来盈利空间以及资本开支计划的观点分歧加大，近期的港股财报季为投资者提供了重要的投资线索。从已公布的企业财报来看，主要科技互联网企业盈利超市场预期，多数企业有计划加大对算力、AI领域的资本开支计划。 往前看，短期市场进入观望和调整持仓结构阶段，但不改中长期向上趋势，科技相关行业仍是中长期的主线逻辑。在当前环境下，我们建议投资者维持“哑铃型”配置策略。一方面，把握科技互联网与硬件相关行业重估机会。另一方面，将盈利预期稳健的高分红行业作为底仓配置，获得确定性的股息收益。 周浩+852 2509 7582hao.zhou@gtjas.com.hk 宏观研究报告：对等关税落地在即，市场如何咀嚼？_20250402 孙英超+852 2509 2603billy.sun@gtjas.com.hk 资料来源：Bloomberg，国泰君安国际。 市场本周关注的焦点是特朗普即将宣布的“对等关税”以及3月的非农就业数据。在关税公布前夕，仍有消息显示关税细节在最后关头仍有可能调整，但市场已经开始消化这些信息。港股是对关税消息最为脱敏的市场之一。 与上一次的贸易战不同，本次特朗普新关税政策消息发布后，美股一路下行，但恒指却表现优异，这在一定程度上意味着港股和美股出现了脱钩，同时港股表现出了“脱敏”的迹象，也似乎表明由于类似的事情曾经发生，人类不会两次踏入同一条河流。从美股和港股的展望而言，本周的“对等关税”正式落地，在一定程度上反而可能是新的值得观察的时间点，美股市场之前对于关税的关注度较高，市场表现也较为负面，但靴子落地是否意味着市场在对关税政策进行了一段时间的咀嚼后，新的变量可能出现并逐步主导市场。从其他市场而言，美元指数近期开始出现筑底迹象，同时美债收益率继续下探，并基本触及年内低点。这样的一种分歧，似乎表明市场仍然认为关税政策可能带来“强美元”，但股票市场的避险情绪上升导致了债券成为避风港。如果美元走强，那么关税的实际效果会在一定程度上被对冲——考虑到进口商品最终是以美元计价。与此同时，经济的不确定性上升，似乎也仍然会让资金更多选择美债作为安全港，如果这样的情形出现，那么美债就可以获得资本利得和汇率利得的双重加持。 宏观研究报告：FICC策略：通胀分歧下美债何向？_20250402 张潇子骄+852 2509 5317hunter.zhang@gtjas.com.hk 詹春立+852 2509 7745james.zhan@gtjas.com.hk 资料来源：Bloomberg，国泰君安国际。 美债市场自3月以来呈现明显持续波动特征，核心原因来自经济不确定性与通胀预期摆动。长端收益率运行核心取决于经济基本面与政府信用两大维度，当前市场难以准确评估关税政策对经济的实际冲击，但特朗普团队削减开支与压降长端利率意图明确，支撑长端利率维持相对低位。短端方面，尽管经济预期走弱，但基础数据表现韧性，叠加关税政策或带来持续性通胀压力，一年期利率基本稳定在4%以上。预计在经济不确定性与通胀预期持续摆动下，美债市场短期仍将维持震荡特征。 通胀预期将成为主导利率走势的关键变量。当前市场对美国经济“衰退”与“滞胀”的担忧存在过度反应：尽管部分经济指标走弱，但房地产市场保持稳定，就业市场仍较稳健，且2月CPI数据略低于预期缓解了滞胀忧虑。虽然PCE显示通胀仍具粘性，但鲍威尔3月释放的鸽派信号为市场提供了政策托底。真正影响美债走势的核心矛盾在于关税政策带来的通胀不确定性，这导致10年期收益率在4.2%附近持续震荡。数据层面，2月核心PCE虽超预期，但消费支出增速放缓显示通胀压力可控，市场已提前押注年内三次降息（6月、7月、12月）。当前通胀处于平台期，尚未形成趋势性上行风险。 市场对通胀预期存在显著分化。密歇根大学1年通胀预期飙升至5%，但纽约联储调查显示1年预期仅3.1%。这种差异源于调查方法差异及对关税政策的敏感度不同，亦反映市场对美联储控通胀信心不足。从供需框架看，全球供应链压力指数（GSCPI）持续回升显示供给趋紧，而TGA账户减少表明美元流动性仍有支撑。因此我们认为，通胀预期或至高位，但实际通胀将呈温和上行态势，需密切关注供应链与流动性动态。 美债市场当前呈现结构性配置窗口，有望逐步形成“牛平”格局。我们预计4月初对等关税表态或难引发剧烈通胀预期冲击，但实质性通胀仍具温和上行压力，经济基本面暂时稳健。交易层面，避险需求推动长端美债吸引力上升，而短端利率将受制于通胀黏性及政策尾部风险，下行空间有限，具备潜在的交易价值。长端利率已充分定价通胀预期，叠加政策压制与经济未现恶化信号，收益率有望延续震荡下行趋势，持有价值凸显。在特朗普政府压降利率及财政收缩的背景下，美债“牛平”行情条件有望渐趋成熟。 张潇子骄+852 2509 5317hunter.zhang@gtjas.com.hk 公司报告：中银香港(02388 HK)：资产质量增强，净息差韧性推动实现超预期盈利，维持“买入”_20250328 维持“买入”评级，上调目标价至38.50港元。中银香港（“公司”）2024年净利息收入基本符合预期，非利息收入超我们的预期。尽管全球处于降息周期，公司有效管理负债成本并动态调整资产组合。我们对其未来净利息收入增长保持乐观，预计在负债成本显著优势的支持下，净息差将保持稳定。非利息收入增长显著，在粤港澳大湾区融合和东南亚扩张的背景下，我们看好财富管理和保险收入前景。此外，公司提高了派息率，增强了对投资者的吸引力。我们预计2025-2027年每股账面价值分别为34.314港元/36.682港元/ 39.319港元。我们采用1.12倍2025年市净率，上调公司目标价至38.50港元。 净息差保持韧性，非利息收入强劲增长。2024年股东净利润同比增长16.8%至382亿港元，净利息收入同比增长2.5%，主要得益于平均生息资产和净息差的小幅增长。虽然客户贷款总额同比下降1.5%，但债务证券投资大幅增长33.0%，提供稳定的利息收入。经调整净息差达到