生命期OPAT成功，推动DPS增速超过集团OPAT。

生命期OPAT成功，推动DPS增速超过集团OPAT。 中国平安保险（集团）股份有限公司报告了超出预期的生命险运营利润、内部价值增长和核心偿付能力充足率，这表明该保险公司能在低利率环境中有效利用价值增长和有效的资产/负债管理能力。集团运营利润同比增长2.5%，达到人民币344亿元，生命险运营利润同比增长6.1%，达到人民币276亿元，优于我们的预测（+2%）。净利润达到人民币450亿元，同比增长64.9%，处于利润预警的55%-70%的高端。2024年第四季度净利润为人民币67亿元，同比增长62%，得益于强劲的保险业务成果（第四季度：同比增长11.6% / 同比环比增长1.3倍）和净投资收益（第四季度：同比增长4.6倍）。每股股息（DPS）同比增长6%至人民币1.08元，基于每股运营利润的派息率为30.2%（+1.0个百分点）。内部价值按同类（LFL）/实际基础同比增长57.7%/20.9%，尽管该保险公司将长期投资回报率预期从4.5%下调至4.0%（下降50个基点），并将风险折现率（RDR）从9.0%下调至8.5%（下降50个基点）。非寿险公司的综合成本率（CoR）为98.6%，同比增长0.9个百分点，亏损/费用比率为+1.7个百分点/-0.8个百分点，为70.8%/27.8%。汽车公司的综合成本率同比下降0.6个百分点至98.2%，受亏损比率上升（+2.7个百分点）的影响，这一影响超过了费用比率改善（-2.1个百分点）。展望未来，我们对保险公司价值增长前景和优于同行的资产/负债管理能力持乐观态度。维持买入评级。我们将2025年预期企业价值（EV）、内部价值和非寿险账面价值向前滚动，以得出新的目标价香港币34.0元，这意味着2025年预期市盈率/企业价值比为0.54倍。净账面价值表现优异；CSM发布首次实现正增长。生命净营业值跃升链接 37.1%HK$34.0035.50港币24.80 港币目标价格之前的目标价格上下文（Up/Downside）当前价格 尼卡·玛（852）3900 0805 nikama@cmbi.com.hk 57.7% 同比增长，2024财年人民币173亿元，超出我们36.2%的预测（）。代理/银行保险NBV同比增长37%/135%，达到人民币124亿元/人民币44亿元，得益于利润率扩张和代理FYP的稳步增长（+14%）。NBV利润率为21.9%，其中代理/银行保险分别为35.2%/15.5%，同店增长+5.6pct/+9.8pct。对EV假设的调整对2024财年NBV产生-23%的负面影响。根据敏感性分析，我们认为另外50个基点的长期投资回报率以及RDR削减将使2024财年NBV/生命EV/集团EV分别下降30%/12%/9%。代理人数同比下降6%至18.8万人，而核心代理人数同比增长10%至5.3万人。由于核心代理每月FYP（人民币54.3万元）是平均代理（人民币16.7万元）的3.2倍，我们认为这种规模扩大是代理FYP增长的关键驱动因素。CSM同比增长11%HoH/5.6% YoY，得益于新业务CSM（+57%）和VFA合同估算变更（+264%）的强劲增长，足以抵消CSM释放（+2.4% YoY/2H: +5% HoH）的影响，增长率为6.3%。基于实际数据，生命OPAT同比增长1.2%至人民币2759亿元，而基于同店数据同比增长6.1%。 保险公司综合责任赔偿支出超出预期。P&C保险收入在财年24/2H24同比增长8%/12%，受保险服务费用（+8.5%）和净IFIE（+28.3%）增长的影响。财年24年，承保利润同比下降35.5%至26.7亿元人民币，2H隐含承保亏损为4.27亿元人民币（相比2H23：+23亿元）。财年24组合成本率（CoR）较上年同期恶化至98.6%，上升0.9个百分点，因为损失/费用比上升1.7个百分点/-0.8个百分点至70.8%/27.8%。汽车/非汽车CoR受全年自然灾害索赔增加的影响，年同比下降0.6个百分点/1.4个百分点至98.2%/99.1%。根据CMBI，2H24汽车/非汽车隐含CoR为99.4%/101.7%，分别上升2.1个百分点/4.1个百分点。 相关报告1. 中国平安保险（集团）股份有限公司 （2601 HK）——第三季度新业务价值增长加速；预期标准保费销售将增长，2024年11月1日（链接)2. CPIC (2601 HK) - 凭借翻倍的第二季度净利润和强劲的净营运价值上升趋势，稳步前进；上调目标价，2024年9月5日（）链接)CPIC（2601 HK）—— 净营运收益（VNB）增长加速；净利润同比增长转正，2024年5月6日（ ）链接) 收益摘要估值。股票当前交易价为0.36x FY25E P/EV和0.71x FY25E P/B，3年预期净资产收益率（ROE）为14%，收益率为5%。考虑投资波动性，我们对FY25E-27E每股收益估计进行了-3%/-1%/1%的调整，修订为人民币4.18/4.63/5.17，并滚动预测至FY25E的企业价值、净账面价值以及P&C的账面价值，以此得出新的目标股价为34.0港元，对应FY25E的0.54倍市净率和1.05倍市净率。维持“买入”评级。 稳健投资；首次对净公允价值产生正面影响，进而影响净资产价值。总投资收益同比增长131%至1204亿元人民币，主要得益于股息收入增长（+39%）和从FVTPL公允价值变动损益的逆转（+494亿元人民币）。FVTPL股票和FVOCI股票的股息收入同比增长21.2%/45.4%，表明保险公司长期坚持高收益策略。截至财年24年，FVOCI股票总额达到761亿元人民币，同比增长1.81倍，环比增长3.27倍于24年第四季度。净影响对A/L的公允价值与净资产账面价值之比为0.6%，首次转为正值，并超过同业（平安：-4%/中国人寿：-13%/新华保险：-35%）。 关键风险：长期低利率；股市波动加剧；新业务销售额低于预期；财产与意外保险公司表现不及预期，等等。 关键预测 估值 披露与免责声明 分析师认证 本研究报告内容（全部或部分）的主要研究员声明，就本报告涵盖的证券或发行人而言：（1）所表达的所有观点准确反映了其个人对该证券或发行人的看法；并且（2）其薪酬的任何部分均未、现在或将来直接或间接与该分析师在本报告中表达的具体观点相关。 此外，分析师确认，分析师本人及其关联人员（依据香港证券及期货事务监察委员会颁发的行为准则定义）（1）在本报告发布前30个日历日内未涉及或交易本研究所覆盖的股票；（2）在本报告发布之日起3个工作日后将不涉及或交易本研究所覆盖的股票；（3）不出席任何在本报告覆盖之下的香港上市公司的职务；以及（4）在本报告覆盖之下的香港上市公司中不持有任何财务利益。 CMBIGM评级 买入股票在未来12个月内的预期回报率超过15%。持有股票未来12个月潜在回报率为+15%至-10%。卖出股票在未来12个月内可能损失超过10%。无法评级股票未由CMBIGM评级。 行业预计在未来12个月内超越相关宽基市场基准：行业预计在未来12个月内与相关宽基市场基准表现一致：行业预计在未来12个月内表现不及相关宽基市场基准 地址: 45/F, Champion Tower, 3 Garden Road, Hong Kong, Tel: (852) 3900 0888 Fax: (852) 3900 0800中国民生银行国际资本有限公司（“CMBIC”）的全资子公司CMB International Global Markets Limited（“CMBIGM”）是中国民生银行的全资子公司。 重要披露 在进行任何证券交易中都存在风险。本报告中的信息可能不适合所有投资者的目的。CMBIGM不提供个别定制的投资建议。本报告是在不考虑个别投资目标、财务状况或特殊需求的情况下编制的。过去的业绩并不预示未来的业绩，实际情况可能与报告中所述的内容有实质性差异。任何投资的价值及其回报是不确定的，并且不能保证，可能会因依赖基础资产或其他市场因素的变化而波动。CMBIGM建议投资者独立评估特定的投资和策略，并鼓励投资者咨询专业财务顾问以做出自己的投资决定。 本报告或其中包含的任何信息，均由CMBIGM编制， solely for the purpose of supplying information to the clients of CMBIGM or its affiliate(s) to whom it is distributed。本报告不构成，且不应被视为购买或出售任何证券或证券利益或进入任何交易的要约或招揽。CMBIGM及其关联公司、股东、代理人、顾问、董事、高管或员工不对依赖于本报告中的信息而产生的任何损失、损害或费用负责，无论损失、损害或费用是否直接或间接。任何人使用本报告中的信息均须完全自行承担风险。 本报告中的信息和内容基于对认为公开可获取且可靠的信息的分析和解读。CMBIGM已尽其所能确保（但不保证）其准确性、完整性、及时性或正确性。CMBIGM按“现状”提供信息、建议和预测。信息和内容可能会在未经通知的情况下更改。CMBIGM可能发布其他包含信息或/或与本报告不同的结论的出版物。这些出版物在编制时反映了不同的假设、观点和分析方法。CMBIGM可能做出与报告中的建议或观点不一致的投资决策或采取专有立场。CMBIGM可能为自己和/或他人持有涉及本报告中公司的证券的仓位，进行市场操作，作为主要交易方或参与交易。 代表其客户不时行事。投资者应假定CMBIGM或寻求与报告中所述公司建立投资银行或其他业务关系。因此，收件人应意识到CMBIGM可能存在可能影响本报告客观性的利益冲突，CMBIGM对此不承担任何责任。本报告仅供预期收件人使用，本出版物不得全部或部分复制、重印、销售、重新分发或以任何目的出版，除非事先获得CMBIGM的书面同意。有关推荐证券的更多信息可供请求。 对于居住在英国的此文件接收者 本报告仅提供给符合2000年金融服务和市场法（金融促销）令第19（5）条（“该令”）或（II）符合该令第49（2）条（a）至（d）（“高净值公司、非法人协会等”）规定的个人，且未经CMBIGM事先书面同意，不得提供给任何其他人。 本文件接收者在美利坚合众国 CMBIGM在美国并非注册经纪商和经销商。因此，CMBIGM不受美国关于研究报告编制和研究分析师独立性的规定约束。负责本研究报告内容的分析师未在金融业监管局（“FINRA”）注册或获得研究分析师资格。该分析师不受FINRA规则下的适用限制，这些限制旨在确保分析师不受可能影响研究报告可靠性的利益冲突影响。本报告仅限于在美国向“美国主要机构投资者”（根据美国证券交易法案1934年修订版第15a-6规则定义）分发，不得提供给美国的其他任何人。接受本报告的任何美国主要机构投资者均代表并同意，它将不会将本报告分发或提供给任何其他人员。任何希望根据本报告提供的信息进行证券买卖交易的美国接收者，应仅通过美国注册经纪商和经销商进行。 针对新加坡的文件收件人 本报告由新加坡CMBI (新加坡) 私有限公司（CMBISG）（公司注册编号：201731928D），根据新加坡《金融顾问法》（第110章）定义的豁免金融顾问并在新加坡金融管理局（MAS）监管下发行。CMBISG可根据《金融顾问规例》第32C条规定，分发其各自外国实体、关联公司或其他外国研究机构制作的报告。若本报告在新加坡分发给非合格投资者、专家投资者或机构投资者（根据新加坡《证券及期货法》（第289章）的定义），CMBISG仅就法律所要求范围内对报告内容的准确性承担法律责任。新加坡收件人如就报告产生或与之相关的事宜应联系CMBISG，电话为+65 6350 4400。