尽管 OPAT 下降 ， 但弹性 DPS ； EV 假设变化使 VNB 的降幅超过预期

尽管OPAT下降，但弹性DPS；EV假设变化使VNB的降幅超过预期 平安公布了FY23业绩，L & H企业价值经济假设将长期投资回报率从5.0%下调至4.5% 50个基点，将风险贴现率(RDR)从11%下调至9.5% 150个基点。鉴于长期低利率和宏观不确定性，两者都是出于谨慎考虑。预计会进行调整，因为自2018年以来，保险公司的投资差异为负，这对电动汽车的增长产生了不利影响。然而，对VNB和L & H EV的影响超出了市场预期。.要强调的四点：1）集团OPAT - 19.7%至1180亿元人民币，受资产管理净亏损207亿元人民币拖累；2）L & H VNB为393亿元人民币，同比增长36.2%，如果按照2022年底的同类假设，表明由稳定的VNB利润率驱动的弹性增长（- 0.5 pct，从24.1％降至23.7％）；3）经济假设变化使L＆H VNB降低了约21％，至31亿元人民币（同比增长7.8％），L＆H EV降低了约11％，至8310亿元人民币（同比增长5.0％），而人民币93302亿元人民币（同比增长6.4％），尽管集团的每股收益下降了43％关于自23年第二季度以来的投资波动性和高基数，我们将FY24 - 26E每股收益降至6.94元/ 7.87元/ 8.62元，并根据SOTP（图4）对集团进行估值，以反映表现不佳的资产管理（AM）和技术。我们用新的敏感性假设调整L & H EV。维持买入，新TP为52.0港元。 目标价52.00港元（先前TP为80.30港元）涨/跌57.6%现价33.00港元中国保险Nika MA(852) 3900 0805 张苗族(852) 3761 8910 库存数据 OPAT错过了，受AM亏损207亿元人民币的拖累。集团的OPAT同比下滑19.7%，原因是资产管理净亏损207亿元人民币，而2022年利润为23亿元人民币。在新的假设下，重述的季度跌幅扩大，在第1季度/第2季度/第3季度/第4季度/第4季度为- 6.8％/- 10.1％/ - 24.7％/ - 54.5％，反映出在23年下半年加强了监管。集团的NPAT下跌22.8%，至857亿元人民币（相比之下，9M23：- 5.6%），第四季度净亏损19亿元人民币（相比之下，2022年：182亿元人民币）。在市场波动引发一些资产重估的情况下，信用风险上升导致了AM盈利压力。CSM释放（同比下降7.2%）受到CSM beg，余额下降（同比下降6.7%）的拖累。展望未来，我们预计L＆H OPAT将更依赖投资结果（2023年为17.5％），保险服务结果的增长接近0％，因为合同的CSM余额仍可能维持。 由稳定利润率驱动的VNB强劲增长。根据2022年底的假设和模型，L & H VNB同比增长36.2%，达到393亿元人民币，显示出弹性VNB增长得益于稳定的利润率（从24.1%到23.7% - 0.5％）。重述的季度打印量甚至暗示分别在第1季度/第2季度/第3季度/第4季度分别为16.3％/ 19.5％/ 19.8％/ 23.1％。我们认为这是在强劲的住宅需求下销售的更多储蓄产品和在23年下半年降低费用率下银行保险利润率提高的混合体。机构VNB同比增长40.3%，至322亿元人民币，银行保险VNB同比增长77.7%，至36亿元人民币，到2023年底占L & H VNB总额的91.2%。 假设的影响。超出预期。L＆H VNB为311亿元人民币（同比增长7.8％），比393亿元人民币（同比增长36.2％）低20.8％。L＆H EV下跌11％，至831亿元人民币（同比下降5.0％），集团EV下跌6.7％，至1.39万亿元人民币（同比下降2.4％），而对经济增长假设的影响为1.49万亿元（+ 4.6％）。 估价:该股目前的市盈率为0.45倍FY24E P / EV。我们预计集团的L & H OPAT将更依赖投资服务业绩，当市场情绪恢复时，贝塔交易势头将有利于市场代理。维持买入，新TP为52.0港元，意味着1.0倍FY24E P / EV。 审计师：安永会计师事务所 最近的报告： 1.中国平安（2318香港）- 1H23净资产收益率超预期；中期股息同比增长1.1%，增强了长期增长的前景- 2023年9月4日（链接） 重新编排的理由 平安集团的SOTP和L & H业务的RoEV vs P / EV。在我们之前的模型中，我们采用评估价值法推导出了中国平安股票的目标价（80.3港元）。关于资产管理和技术部门的投资不确定性和持续亏损，我们打算根据SOTP对股票进行重新估值，其中1）平安的L＆H通过RoEV和基于Gordo Growth的P / EV进行估值，并根据新的精算假设进行了调整；2）平安P＆C和平安银行以P / B - ROE衡量，3）AM，技术和其他基于FY24E账面价值的1.0倍。(Fig.4). EV对资本市场走势更敏感。经济假设变化使集团EV，L＆H EV和VNB分别降低了6.7％/ 10.7％/ 20.8％（图1），这意味着保险公司对长期股权投资回报的敏感性不断提高，即资本市场走势和风险折现率未来未赚取利润。我们假设这是由于参与产品、万能产品和投资挂钩产品的比例较高，到2023年底占总保费收入的29.7%，从2022年底的28.5%（重述）+ 1.2 pct。对于新的假设，我们衡量了降低50bps对长期投资回报和150bps对风险贴现率的联合影响，如图所示。2，集团EV / L和H EV / VNB分别降低- 3.0% / - 5.4% /- 12.8%。 平安P & C和PAB基于戈登增长的隐含市盈率。我们基于以下假设采用Gordon Growth：1）2％的市场无风险，考虑到国内低利率环境；2）鉴于平安在交易中的市场代理角色，尤其是近年来，相对较高的贝塔系数为1.2 x。根据我们的模型，平安P＆C和平安银行的三年平均远期ROE分别为12％和11％，转换为0.91 x和0.83 x P / B（图3）。 新的TP收于52.0港元，这意味着FY24E P / EV为1.0倍，FY24E P / B为0.9倍，如图4所示。该股目前的市盈率为0.45倍FY24E P / EV。我们预计，当宏观情绪恢复时，该股将在贝塔交易势头中掀起一波浪潮。维持买入。 电动汽车经济假设变化的影响 披露和免责声明 分析师认证 主要负责本研究报告全部或部分内容的研究分析师证明，就本报告所涵盖的证券或发行人而言：（1）所表达的所有观点都准确地反映了他或她对标的证券或发行人的个人观点；（2）他或她的补偿中没有任何部分是，是或将直接或间接地与该分析师在本报告中表达的具体观点相关。此外，分析师确认分析师或其合伙人（定义见香港证券及期货事务监察委员会发布的行为准则）（1）在本报告发布日期前30个日历日内处理或买卖本研究报告所涵盖的股票；（2）将在本报告发布日期后3个营业日内处理或买卖本研究报告所涵盖的股票；（3） CMBIGM额定值 ：未来12个月潜在回报率超过15%的股票：未来12个月潜在回报率为+ 15%至- 10%的股票：未来12个月潜在亏损超过10%的股票：Stock未被CMBIGM评级 购买HOLDSELLNOTRATED ：行业预计将在未来12个月内超越相关的广泛市场基准市场表现：行业预计未来12个月的表现将与相关的广：行业预期在未来12个月内表现低于相关的广泛市场基准 跑赢大盘 泛市场基准保持一致性能欠佳 CMB国际环球市场有限公司 地址：香港花园道3号冠军大厦45楼，电话：（852）3900 0888传真：（852）3900 0800 重要披露 任何证券交易都有风险。本报告所载的信息可能不适用于所有投资者。CMBIGM不提供个性化的投资建议。本报告的编制不考虑个人投资目标、财务状况或特殊要求。过去的表现没有未来表现的迹象，实际事件可能与报告中包含的事件大不相同。任何投资的价值和回报都是不确定的，没有保证，并且可能由于其对基础资产表现或其他可变市场因素的依赖而波动。CMBIGM建议投资者应独立评估特定投资和策略，并鼓励投资者咨询专业财务顾问，以便做出自己的投资决策。 本报告或此处包含的任何信息均由CMBIGM准备，仅用于向CMBIGM或其附属公司的客户提供信息。本报告不是也不应被解释为购买或出售任何证券或证券权益或进行任何交易的要约或招揽。CMBIGM及其任何关联公司、股东、代理人、顾问、董事、高级职员或雇员均不对依赖本报告中包含的信息而导致的任何直接或相应的损失、损害或费用承担责任。任何使用本报告中包含的信息的人都要完全自担风险。 本报告中包含的信息和内容是基于对被认为是公开可用和可靠的信息的分析和解释。CMBIGM竭尽全力确保但不保证其准确性，完整性，及时性或正确性。CMBIGM在“原样”的基础上提供信息、建议和预测。信息和内容可能会发生变化，而不会引起注意。CMBIGM可能会发布与本报告不同的信息和/或结论的其他出版物。这些出版物在汇编时反映了不同的假设、观点和分析方法。CMBIGM可能会做出与本报告中的建议或观点不一致的投资决策或采取专有头寸。 CMBIGM可能会不时为自己和/或代表其客户在本报告中提及的公司的证券中进行头寸、做市或作为委托人或从事交易。投资者应假设CMBIGM确实或寻求与本报告中的公司建立投资银行或其他业务关系。因此，收件人应意识到CMBIGM可能存在利益冲突，可能会影响本报告的客观性，CMBIGM对此不承担任何责任。本报告仅供预期收件人使用，未经CMBIGM事先书面同意，不得出于任何目的全部或部分复制、转载、出售、重新分发或发布本公开。有关推荐证券的其他信息可应要求提供。 本文件在英国的收件人 本报告仅提供给（I）符合《2005年金融服务和市场法（金融促进）令》第19（5）条（不时修订）（“该命令”）或（II）属于第49（2）（a）至（d）条（“高净值公司，非法人协会等。,) of the Order, ad may ot be provided to ay other perso withot the prior writte coset of CMBIGM. 适用于本文件在美国的收件人 CMBIGM不是美国的注册经纪交易商。因此，CMBIGM不受U.S.关于研究报告准备和研究分析师独立性的规则。主要负责本研究报告内容的研究分析师未在金融业监管局（“FINRA”）注册或获得研究分析师资格。分析师不受FINRA规则的适用限制，旨在确保分析师不会受到可能影响研究报告可靠性的潜在利益冲突的影响。本报告仅在美国发布给“美国主要机构投资者”，如美国《1934年证券交易法》第15a - 6条所述，不得提供给美国的任何其他人。收到本报告副本并接受本报告的每个主要美国机构投资者均表示并同意其不得向任何其他人分发或提供本报告。任何U.S.本报告的收件人希望根据本报告中提供的信息进行任何买卖证券的交易，只能通过美国S.-注册经纪交易商。 本文件在新加坡的收件人 本报告由CMBI(新加坡)Pte在新加坡分发。有限公司（CMBISG）（公司注册。不。201731928D)，《财务顾问法》(第110)由新加坡金融管理局监管。CMBISG可以根据《财务顾问条例》第32C条的安排，分散其各自外国实体、附属公司或其他外国研究机构制作的报告。如果报告在新加坡分发给《证券及期货法》(第289）新加坡，CMBISG仅在法律要求的范围内对此类人员的报告内容承担法律责任。新加坡收件人应致电+6563504400联系CMBISG，了解报告引起的或与报告有关的事项。