第四季度净亏损明显收窄 ； 尽管修订了 EV 假设 ， VNB 仍在十几岁以下增长

第四季度净亏损明显收窄；尽管修订了EV假设，VNB仍在十几岁以下增长 中国人寿披露了全年业绩，归属于股东的净利润为462亿元人民币（同比- 30.7%），相当于2013年第四季度的106亿元人民币净利润（同比- 4.7%），从同比- 103.8%大幅收窄至2013年第三季度的净亏损6.1亿元人民币（基于IFRS）。鉴于第4季度股市走势加剧，第4季度净亏损的收缩超出预期，沪深300 /上证指数在第4季度为- 7.0% / - 4.4%，而在第3季度为- 4.4% / - 2.9%。 目标价13.70港元（先前TP 17.81港元） 涨/跌47.2%现价9.31港元中国保险 (Fig.5).我们认为季度亏损收窄的组合是：1）保险收入在下半年强劲反弹，增长了32.6％（第四季度同比增长68.2％），这得益于下半年441亿元人民币的合同服务保证金释放（同比增长103.4％），以及2）收缩净投资亏损至c。第四季度37亿元人民币，从c。23年第三季度（半季度）182亿元人民币。尽管对EV进行了修订，但该保险公司仍保持了较低的VNB同比增长11.9％，至3690亿元人民币（与旧假设相比：同比增长14.0％，至4100亿元人民币），EV增长5.6％，至1.26万亿元人民币（与旧假设相比：同比增长5.1％，至1.29万亿元人民币）。我们预计EV假设变化的一次性影响不会影响保险公司的价值创造，并预计鉴于第1季度的指数表现更好以及债券的基金比例增加（55.8％），净投资结果将在1H24转正，这可能会在低息环境下获得更高的利差收入。关于压力的投资收益率（3％，图8）和低迷的情绪，我们根据新的IFRS标准得出的新目标价格为13.7港元，这意味着基于P /EV - RoEV的FY24E P / EV为0.3倍，与DDM进行了交叉检查。维持买入。稳健的承保是保险收入的基础。考虑到2023年的第一年保费（FYP）/第一年定期保费 Nika MA(852) 3900 0805 张苗族(852) 3761 8910 （FYRP）和10年+ FYRP + 14.1% / + 16.7% / + 18.4%，寿险公司保持了弹性运营增长。其中，机构FYP /机构FYRP增长+ 10.8% / + 12.6%，至1, 104亿元/ 918亿元，10年+ FYRP占渠道FYRP的53.9%，反映出优化结构向长期保障政策倾斜。机构VNB + 10.4%至346亿元人民币，这意味着到2023年底，VNB利润率（基于FYP）将提高至29.9%（而FY22：27.4%）。银行保险累计增长，渠道的FYP / FYRP / 5yrs + FYRP + 49.3% /+ 39.4% / + 53.1%。其他VNB，主要由银行保险贡献，同比增长42%，至210亿元人民币。随着生产率的提高进一步释放，我们预计VNB将在FY24年中期上升，这是受FYP和利润率增长的推动。 企业价值假设变化。对VNB增长的影响有限。中国人寿与行业保持一致，下调了关键的EV假设，长期投资回报率- 50bps至4.5%，风险贴现率（RDR）- 200bps至8%，落在行业平均水平的低端（8% - 10%）。 - 10.2%至368.6亿元人民币（同比增长11.9%），而基于410.4亿元人民币（同比增长14.0%） 在2022年底的假设下，EV下降- 2.5%至1.26万亿元人民币（同比增长5.6%），而人民币为1.29万亿元人民币（同比增长5.1%）。记录了406亿元人民币的核销，以反映chg。（对EV - 3.3%）和负投资差异（对EV - 6.0%），共同导致FY23 ROEV为3.4%（CMBI - est）。我们预计，对宏观EV的负面影响将有更好的投资压力仍然是估值的关键问题。到2023年底，保险公司的总投资收益率为2.43％，净投 资收益率为3.70％，在重述的新IFRS基础上，与上年同期相比为- 1.47 pct / - 0.26 pct。该股目前的市盈率为0.2倍FY24E P / EV和0.5倍FY24E P / B，反映出鉴于10年期政府呈下降趋势，市场情绪持续低迷。债券收益率低于2.3%（图。9).尽管对LT投资回报率进行了跨部门指导，降至4.5%，但对宏观不利因素的担忧给保险公司的投资组合带来了压力，其中76%投资于固定收益资产。现金和合同H股估值。关于资产压力和精算变动。根据基本假设，我们根据Gordo Growth的P / EV - RoEV调整目标价格，并与股息贴现模型（DDM）进行交叉核对。新TP为13.7港元，意味着FY24E P / EV为0.3倍，FY24E P / B为0.7倍（图。5).维持买入评级。 来源：FactSet Auditor: Ernst & Young 最近的报告： 1.中国人寿（2628HK）-1H23年超过VNB增长；短期NP回撤不影响价值增长-2023年8月25日（链接）2.中国人寿（2628 HK）-受投资挫折的拖累，第三季度NP；业内首创的稳定代理人规模支撑2024 NBV，2023年10月31日（链接） 资料来源：公司数据，CMBIGM |注意：投资结果不可比较，因为保险公司在22财年没有重述IFRS 9下的投资相关数据。 估价 我们对基于股票的P / EV与RoEV进行了重新评级，并与DDM进行了交叉检查，关键假设包括：1）3.0%无风险利率；2）5.5％的市场风险溢价，与隐含精算风险贴现率（RDR）的基本风险溢价相关，从10.0％降至8.0％，下降了200个基点；3）COE计算。基于CAPM为9.80%；4）DDM的终端增长率为3%，与Gordo增长模型的长期增长率(g)一致；5）EV对压力测试的敏感性：假设RDR从目前的4.5%进一步下降150个基点至3.0%，这意味着在修订后的假设下EV的变化为- 1.53%。 为了撇开EV假设对寿险公司估值的影响，我们将P / B - ROE方法作为牛市情景，以反映新IFRS准则下保险服务结果和净投资结果对归属于股东的净利润的纯粹影响。核心假设如前所述，平均为五年。净资产收益率在FY24 / FY25滚动至12.3% / 12.4%。 焦点图表 资料来源：公司数据，CMBIGM 资料来源：公司数据，CMBIGM |注：FY22（重述）和FY23的净投资收益率和总投资收益率均符合IFRS 9和17。 来源：Wind，CMBIGM 来源：Wind, CMBIGM 披露和免责声明 分析师认证 主要负责本研究报告全部或部分内容的研究分析师证明，就本报告所涵盖的证券或发行人而言：（1）所表达的所有观点都准确地反映了他或她对标的证券或发行人的个人观点；（2）他或她的补偿中没有任何部分是，是或将直接或间接地与该分析师在本报告中表达的具体观点相关。此外，分析师确认，分析师及其合伙人（定义见香港证券及期货事务监察委员会发布的行为准则）（1）在本报告发布日期前30个日历日内处理或买卖本研究报告所涵盖的股票；（2）将在本报告发布日期后3个营业日内处理或买卖本研究报告所涵盖的股票；（3） CMBIGM额定值 ：未来12个月潜在回报率超过15%的股票：未来12个月潜在回报率为+ 15%至- 10%的股票：未来12个月潜在亏损超过10%的股票：Stock未被CMBIGM评级 购买HOLDSELLNOTRATED ：行业预计将在未来12个月内超越相关的广泛市场基准市场表现：行业预计未来12个月的表现将与相关的广：行业预期在未来12个月内表现低于相关的广泛市场基准 跑赢大盘 泛市场基准保持一致性能欠佳 CMB国际环球市场有限公司 地址：香港花园道3号冠军大厦45楼，电话：（852）3900 0888传真：（852）3900 0800 重要披露 任何证券交易都有风险。本报告所载的信息可能不适用于所有投资者。CMBIGM不提供个性化的投资建议。本报告的编制不考虑个人投资目标、财务状况或特殊要求。过去的表现没有未来表现的迹象，实际事件可能与报告中包含的事件大不相同。任何投资的价值和回报都是不确定的，没有保证，并且可能由于其对基础资产表现或其他可变市场因素的依赖而波动。CMBIGM建议投资者应独立评估特定投资和策略，并鼓励投资者咨询专业财务顾问，以便做出自己的投资决策。 报告中包含的信息的人都要完全自担风险。本报告中包含的信息和内容是基于对被认为是公开可用和可靠的信息的分析和解释。CMBIGM竭尽全力确保但不保证其准确性，完整性，及时性或正确性。CMBIGM在“原样”的基础上提供信息、建议和预测。信息和内容如有更改，恕不另行通知。CMBIGM可能会发布与本报告不同的信息和/或结论的其他出版物。这些出版物在汇编时反映了不同的假设、观点和分析方法。 CMBIGM可能会不时为自己和/或代表其客户在本报告中提及的公司的证券中进行头寸、做市或作为委托人或从事交易。投资者应假设CMBIGM确实或寻求与本报告中的公司建立投资银行或其他业务关系。因此，收件人应意识到CMBIGM可能存在利益冲突，可能会影响本报告的客观性，CMBIGM对此不承担任何责任。本报告仅供预期收件人使用，未经CMBIGM事先书面同意，不得出于任何目的复制、转载、出售、重新分发或全部或部分发布本出版物。有关推荐证券的其他信息可根据要求获得。对于本文件在英国的接收者 CMBIGM不是美国的注册经纪交易商。因此，CMBIGM不受U.S.关于研究报告准备和研究分析师独立性的规则。主要负责本研究报告内容的研究分析师未在金融业监管局（“FINRA”）注册或获得研究分析师资格。分析师不受FINRA规则的适用限制，旨在确保分析师不会受到可能影响研究报告可靠性的潜在利益冲突的影响。本报告仅在美国发布给“美国主要机构投资者”，如美国《1934年证券交易法》第15a - 6条所述，不得提供给美国的任何其他人。收到本报告副本并接受本报告的每个主要美国机构投资者均表示并同意其不得向任何其他人分发或提供本报告。任何U.S.本报告的收件人希望根据本报告中提供的信息进行任何买卖证券的交易，只能通过美国S.-注册经纪交易商。本文件在新加坡的收件人 本报告由CMBI(新加坡)Pte在新加坡分发。有限公司（CMBISG）（公司注册。不。201731928D)，《财务顾问法》(第110)由新加坡金融管理局监管。CMBISG可以根据《财务顾问条例》第32C条的安排，分散其各自外国实体、附属公司或其他外国研究机构制作的报告。如果报告在新加坡分发给《证券及期货法》(第289）新加坡，CMBISG仅在法律要求的范围内对此类人员的报告内容承担法律责任。新加坡收件人应致电+6563504400联系CMBISG，了解报告引起的或与报告有关的事项。