核心观点与关键数据
公司概况与评级
维持买入评级。持续对外授权交易可能是盈利增长的关键驱动因素。预计2025/26财年收入和净利润分别同比增长1.6%/0.6%和3.5%/5.5%。目标价格从HK$5.97下调至HK$5.71（WACC 11.46%，期末增长率为2.0%）。
业务发展（BD）进展
自2024年底以来，公司在创新资产许可方面取得显著进展，已签署YS2302018、SYH2039和SYS6005的协议。公司拥有40-50个具有业务发展潜力的资产管线，计划每年许可3-4个资产，以推动持续的商务发展收入。多个候选药物具有许可潜力，包括EGFR ADC、PD-1/IL15双特异性抗体等。
肿瘤产品库存去化
2024财年总收入同比下降7.8%至人民币290亿元，其中成品药销售额下降7.4%至人民币237亿元。肿瘤药物销售额下降28.3%至人民币44亿元，主要因金域力和度美舒在价值定价（VBP）方案下大幅降价。管理层预计2025财年肿瘤销售额进一步下降至人民币30亿元。预计2025财年从新上市产品中获得约人民币15亿元的增量销售额，包括明复乐、度恩益、凯林达和格鲁美替尼。
EGFR ADC（SYS6010）进展
SYS6010正在全球范围内进行第3期开发。中国正在进行两项关键试验：一项比较SYS6010单药与化疗在2线TKI耐药性EGFRm非小细胞肺癌中的疗效；另一项评估SYS6010联合奥希替尼与单用奥希替尼在1线EGFR突变型非小细胞肺癌中的疗效。美国计划在2025年下半年启动两项第3期试验。预计2025年将发布关键数据，单药治疗数据可能在大西洋沿岸癌症研究协会（AACR）会议上展示，联合治疗结果预计将在美国临床肿瘤学会（ASCO）会议上公布。公司正在积极寻求全球BD机会以推广SYS6010。
财务预测与估值
CMBIGM预计2025/26/27财年收入分别为人民币29.47亿、30.52亿和31.45亿元，净利润分别为人民币3.0亿、3.5亿和4.1亿元。估值方面，2025E市盈率为10.46倍，市净率为5.21倍。
风险提示
肿瘤产品库存去化持续存在压力，新上市产品表现不及预期，BD交易进展不及预期等。
